美元被动走强

华泰期货研究院2025年11月07日蔡劭立F3063489 Z0014617 联系人：朱思谋F03142856 —量价和政策信号— 【量价观察】美元兑人民币期权隐含波动率下降 ◆3个月的美元兑人民币期权隐含波动率曲线显示出人民币的升值趋势，Put端波动率高于Call端 【政策观察】逆周期因子观察 ◆政策逆周期因子维持在5%以下◆三个月CNHHIBOR-SHIBOR逆差波动 —基本面及观点— 【宏观】降息和流动性 ◆美国、欧洲降息计价分化；TGA账户10月22日9050亿（不降反升）；存款机构准备金余额3.28万亿（-584亿）。 ◆10月14美联储主席鲍威尔暗示，官员们可能在未来几个月停止收缩资产负债表。他强调，劳动力市场出现越来越多的疲软迹象。就业的下行风险似乎已经上升”。 ◆美国央行已于10月将联邦基金利率下调25个基点至3.75%-4.00%，短期关键资金（如隔夜一般抵押品回购利率）仍高于该水平。同时宣布自12月1日起正式结束资产负债表缩减计划（QT）。 【核心图表】美国经济：政府停摆影响经济数据发布 ◆通胀：9月CPI上涨不及预期，支撑后续降息； ◆经济：预期上修。10月PMI略有上升，9月地产销售并未延续改善； 美国经济热力图 【宏观】中国经济：强预期弱现实 ◆经济结构分化：9月进出口超预期；但固投压力仍大，消费短期有假期消费提振，但高频消费数据量增价弱。压力边际增的背景下，政府窗口期松动。基本面和情绪割裂加剧。 【经济】美国10月PMI ◆美国10月ISM制造业PMI为48.7，其中新订单49.4小幅回升、生产48.2再度下滑、就业46.0连续收缩、支付价格58.0降至年内低位，显示需求偏弱、产出放缓、用工压缩、成本压力缓解。 【汇率】美元流动性偏紧驱动 ◆美联储缩表推进，RRP余额降至接近零，市场超额美元减少；◆TGA余额上升对流动性形成额外抽水；◆10月末SOFR曾显著上跳，短端资金偏紧；◆流动性收缩背景下，风险偏好回落，避险需求推升美元。 【汇率】美元破百驱动逻辑 ◆市场缺乏主线，动量主导：四季度数据与政策指引不足，美元上行更多由情绪与仓位推动。◆时段性上行特征明显：10月美元上涨主要发生在亚欧盘交接时段，美盘驱动力有限。◆相对定价推动美元走强：日元、英镑、韩元走弱贡献更大，美元强势具有被动抬升属性。 【总体观点】美元兑人民币短期震荡 ◆现状：1)经济预期差(chā)利好人民币：美国PMI虽仍处扩张区间，但企业信心与就业分项持续走弱，经济动能的延续性存在疑问；中国社融与信贷回升、核心CPI小幅改善，政策托底逐步向需求端传导，人民币基本面支撑有所增强；2)中美利差(chā)中性：美国于10月将联邦基金利率下调25个基点至3.75-4.00%，但长期国债收益率仍维持在较高水平；中国利率保持稳定，尽管利差收窄但尚未逆转，对人民币的利差驱动仍属中性；3)贸易政策不确定性中性：中美沟通渠道有所恢复，但关税与供应链政策仍未定调，短期更多表现为市场预期扰动，而非趋势性影响。 ◆短期：预计美元兑人民币维持7.1–7.15区间震荡。近期美元指数走强主要来自其他主要经济体基本面与政策预期相对更弱，美元表现带有一定被动抬升特征；若该相对差异收敛，人民币存在阶段性走强空间。 ◆年内：若美联储启动实质性降息周期、国内需求修复延续，人民币汇率中枢有望温和上移至约7.0；汇率政策仍以稳预期与稳节奏为主。需关注：美国停摆结束后数据集中补发布可能引发美元短线波动，人民币波动幅度或随之放大。 需求冲击过渡向滞涨 中美摩擦 10/29-11/1APEC会议11月10日中美关税延后到期； 免责声明 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断。对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华泰期货研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 华泰期货有限公司版权所有并保留一切权利。