啤酒2025年三季报总结：2024需求韧性仍在，2025关注场景修复

啤酒2025年三季报总结：2024需求韧性仍在，2025关注场景修复 2025年11月05日 证券分析师苏铖执业证书：S0600524120010such@dwzq.com.cn证券分析师郭晓东 执业证书：S0600525040001guoxd@dwzq.com.cn 增持（维持） ◼25Q3收入、利润增速环比走弱。2025年分季度收入、利润增速环比走弱，一方面虽基数前高后低、但消费场景受限使得量价表现有所承压，另一方面虽费用投放维持高位、但成本弹性持续释放，整体毛销差仍有改善。具体来看，25Q1-Q3啤酒板块营收617.26亿元，同比+1.99%，归母净利润93.39亿元，同比+10.43%。分季度来看，25Q1/25Q2/25Q3啤 酒 板 块 营 收 分 别 为200.43/214.91/201.92亿 元 ， 同 比+3.68%/+1.90%/+0.45%，归母净利润分别为25.19/39.93/28.27亿元，同比+10.62%/+12.57%/+7.37%。 ◼量价边际走弱、成本弹性延续，毛利率仍有抬升。2025年以来啤酒龙头的销量、吨价表现仍然偏弱，一方面来自于消费力恢复节奏偏慢，另一方面阶段性政策对现饮消费场景亦有影响。但在啤酒β偏弱的背景下，成长期的燕啤、珠啤量价延续亮眼表现。同时成本弹性持续兑现、吨成本持续下降，整体毛利率水平维持抬升态势。毛利率稳步抬升、费用投放相对平稳，整体毛销差持续改善，盈利能力仍有提升。 相关研究 《大众品2025年三季报总结：成长分化，蓄势向好》2025-11-04 ◼2024年需求韧性仍在，2025年关注场景修复。1）大众需求韧性、产品保持优化，量价具备较强支撑。一是宏观层面，中等收入人群可支配收入增速较快，核心省区社零及餐饮表现明显好于上海、北京等高线地区，均表明大众消费力具备较强韧性，对卡位主流大众价位的啤酒需求形成更好支撑。二是产业层面，一方面虽2025年5月以来啤酒产量有所波动、但整体仍呈现恢复性增长；另一方面2025年以来中高端品类销量增速延续更快节奏，如青岛白啤、青岛经典、喜力、燕京U8、97纯生等大单品仍延续较好表现。2）防御层面而言，当前中国啤酒龙头的自由现金流有望维持高质高位水平，分红率、股息率稳步提升值得期待。2018年以来啤酒产业升级，华润、青啤等龙头净利率得到了实质性大幅提升，这是自由现金流大幅改善的最核心原因；同时聚焦中高端啤酒品类而投建的智能化大厂建设支出已从阶段性高位逐步回落，后续资本开支有望回落到稳态水平，这是自由现金流持续稳健的逻辑支撑。 《2025Q3基金食品饮料持仓分析：持仓低位继续下降，个股配置更趋分散》2025-10-30 ◼投资建议：对于啤酒板块，我们认为当前处于底部区域，若以一年维度看，一是年底宏观政策预期变化带来的消费β修复机会，二是来年基本面量价更好兑现的可能性。短期维度来看，当前四季度为啤酒消费淡季，基本面变化不大，关注消 费β后续修复机会。消费政策若能推出，预计将带动餐饮、流通场景修复向好，啤酒板块有望迎来β配置机会。中期维度来看，来年啤酒基本面量价更好兑现的确定性更高(当前餐饮 场景仍处于相对低位，明年会比今年好)。优选攻守兼备的青岛啤酒(量价节奏转好、动态股息率3%+)，延续高增的燕京啤酒(U8高增仍将延续)，高端表现突出的华润啤酒(喜力、老雪增势延续)，同时关注珠江啤酒、重庆啤酒。 ◼风险提示：宏观经济不及预期；食品安全问题；中高档啤酒竞争加剧。 内容目录 1.1. 25Q3收入、利润增速环比走弱................................................................................................41.2.量价边际走弱、成本弹性延续，毛利率仍有抬升.................................................................51.3.费用投放平稳、毛销差改善，盈利能力仍有提升.................................................................61.4.重点公司一览：中高档增势延续，业绩节奏韧性强.............................................................8 2.1.大众需求韧性、产品保持优化，量价具备较强支撑...........................................................102.2.现金流持续改善、资本开支回落，分红率稳步提升...........................................................13 4.风险提示............................................................................................................................................14 图表目录 图1：啤酒板块2019至2025Q1-Q3营收及同比增速.......................................................................4图2：啤酒板块2019至2025Q1-Q3归母净利润及同比增速...........................................................4图3：啤酒板块19Q1-25Q3营收及同比增速.....................................................................................4图4：啤酒板块19Q1-25Q3归母净利润及同比增速.........................................................................4图5：18Q1-Q3至25Q1-Q3啤酒板块销售费用率.............................................................................6图6：18Q1-Q3至25Q1-Q3啤酒板块管理费用率.............................................................................6图7：18Q1-Q3至25Q1-Q3啤酒板块毛销差一览.............................................................................7图8：18Q3-25Q3啤酒板块毛销差一览..............................................................................................7图9：25Q1-Q3啤酒龙头归母净利润及同比增速..............................................................................7图10：25Q3啤酒龙头归母净利润及同比增速...................................................................................7图11：18Q1-Q3至25Q1-Q3啤酒龙头归母净利率...........................................................................7图12：18Q3-25Q3啤酒龙头归母净利率............................................................................................7图13：2021-2024年中等收入人群可支配收入增速较快................................................................11图14：核心省区社零及餐饮表现明显好于上海、北京等高线地区...............................................11图15：2025年以来啤酒产量整体呈现恢复性增长..........................................................................12图16：2025年前三季度中高端品类销量同比增速一览..................................................................12图17：啤酒龙头自由现金流呈现大幅改善节奏...............................................................................13 表1：啤酒龙头25Q1-Q3及分季度量价拆分一览.............................................................................5表2：啤酒龙头25Q1-Q3及分季度吨价、吨成本、毛利率拆分一览.............................................6表3：从跟踪节奏来看，2025年啤酒原材料成本仍有一定弹性....................................................12表4：啤酒板块可比公司估值一览.....................................................................................................14 1.量价节奏逐季走弱，成本弹性持续兑现 1.1.25Q3收入、利润增速环比走弱 2025年分季度收入、利润增速环比走弱，一方面虽基数前高后低、但消费场景受限使得量价表现有所承压，另一方面虽费用投放维持高位、但成本弹性持续释放，整体毛销差仍有改善。具体来看，25Q1-Q3啤酒板块营收617.26亿元，同比+1.99%，归母净利润93.39亿元，同比+10.43%。分季度来看，25Q1/25Q2/25Q3啤酒板块营收分别为200.43/214.91/201.92亿 元 ， 同 比+3.68%/+1.90%/+0.45%， 归 母 净 利 润 分 别 为25.19/39.93/28.27亿元，同比+10.62%/+12.57%/+7.37%。 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 1.2.量价边际走弱、成本弹性延续，毛利率仍有抬升 2025年以来啤酒龙头的销量、吨价表现仍然偏弱，一方面来自于消费力恢复节奏偏慢，另一方面阶段性政策对现饮消费场景亦有影响。但在啤酒β偏弱的背景下，成长期的燕啤、珠啤量价延续亮眼表现。 ➢销量角度来看，低基数下前三季度销量仍有所增长，但分季度明显走弱，其中一季度消费场景相对稳健，而二、三季度逐步受到阶段性政策对餐饮渠道影响。具体来看，25Q1-Q3青啤、重啤、燕啤、珠啤销量分别同比+1.61%、+0.42%、+1.39%、+1.83%， 其 中青 啤25Q1/25Q2/25Q3销 量 分 别 同 比+3.53%/+1.02%/+0.32%，重啤25Q1/25