啤酒2025年三季报总结：2024需求韧性仍在，2025关注场景修复

食品饮料 2025-11-05 苏铖,郭晓东东吴证券李辰

收入、利润增速环比走弱：2025年分季度收入、利润增速环比走弱，一方面基数前高后低，消费场景受限导致量价承压；另一方面费用投放维持高位，但成本弹性持续释放，整体毛销差仍有改善。25Q1-Q3啤酒板块营收617.26亿元，同比+1.99%；归母净利润93.39亿元，同比+10.43%。
量价边际走弱、成本弹性延续，毛利率仍有抬升：2025年以来啤酒龙头销量、吨价表现偏弱，但燕啤、珠啤量价延续亮眼表现。销量方面，25Q1-Q3青啤、重啤、燕啤、珠啤销量分别同比+1.61%、+0.42%、+1.39%、+1.83%；吨价方面，25Q1-Q3青啤、重啤、燕啤、珠啤吨价分别同比-0.20%、-0.45%、+3.13%、+1.95%。成本弹性持续兑现，吨成本持续下降，整体毛利率水平维持抬升态势。
费用投放平稳、毛销差改善，盈利能力仍有提升：毛利率稳步抬升，费用投放相对平稳，整体毛销差持续改善，盈利能力仍有提升。25Q1-Q3青啤、重啤、燕啤、珠啤毛销差分别为32.08%、34.57%、35.60%、36.79%，归母净利润分别为52.74、12.41、17.70、7.44亿元。

青岛啤酒：经典、白啤增势延续，所得税阶段性拖累利润。25Q1-Q3营收293.67亿元，同比+1.41%；归母净利润52.74亿元，同比+5.70%。销量/吨价方面，25Q1-Q3总销量/主品牌销量/中高端以上销量/区域品牌销量分别同比+1.6%/+4.1%/+5.6%/-1.6%。毛销差维持改善，但所得税阶段性有所扰动。
燕京啤酒：U8高增对冲消费弱β，多次分红强化安全边际。25Q1-Q3营收134.33亿元，同比+4.57%；归母净利润17.70亿元，同比+37.45%。U8延续高增势能，量价韧性凸显。毛销差维持改善，25年净利率仍处于上升通道。多次分红回馈投资者，25年及后续年度累计分红率有望稳步提升。
重庆啤酒：收入韧性增长，费用加大、税率提升拖累盈利。25Q1-Q3营收130.59亿元，同比-0.03%；归母净利润12.41亿元，同比-6.83%。乐堡、乌苏韧性增长，量价相对平稳。费用投放加大、所得税率提升拖累盈利。

大众需求韧性、产品保持优化，量价具备较强支撑：中等收入人群可支配收入增速较快，核心省区社零及餐饮表现明显好于高线地区。2025年以来啤酒产量整体呈现恢复性增长，中高端品类销量增速延续更快节奏。
现金流持续改善、资本开支回落，分红率稳步提升：啤酒龙头自由现金流有望维持高质高位水平，分红率、股息率稳步提升。啤酒产业升级，龙头净利率大幅提升，资本开支有望回落到稳态水平。