名禹资产周报-20251103

消费方面，25年白酒三季报以“真实裸奔”的姿态，揭开了行业深度调整的核心真相：政策冲击与周期下行形成共振，终端动销疲软、库存高企的压力彻底传导至业绩端，促成了酒企“集体泄洪”的报表呈现，也让行业重现2014年的调整图景。当前的三季度数据或许尚非此轮调整的“最终底部”，但它无疑标志着行业全面出清的序幕已经拉开。酒企主动的业绩“泄洪”行为，预示着它们正放弃幻想，准备迎接一场以去库存、保价格、缩费用为核心的持久战。对于“出空”与“底部”的疑问，三季报更像是调整深化的信号而非终点——库存去化仍需时间，消费需求复苏尚待观察，费用高企与利润收缩的矛盾短期内难以缓解。白酒行业能否穿越周期，不再取决于一时的增长，而取决于在寒冬中构筑品牌、稳住价格、激活动销的深层能力。真正的考验，现在才刚刚开始。 上周医药板块反弹并跑赢市场。前三季度行业业绩小幅负增长，但创新药，CXO和上游增速明显加快。上周第十一批集采落地，近期医保谈判和首次商保谈判将落地，有利于创新产品后续放量。创新药调整较为充分，机构持仓拥挤度下降。中期继续看好创新药海外授权和国内放量逻辑，其他细分板块建议重点关注CXO，医疗器 械和科研服务等。 科技方面，关注AI行业的变化。英伟达GTC大会，最大的关注点 是 上 调 了Rubin的 销 量 ， 按 公 司 说 法 ，Blackwell以 及 新 一代Rubin架构芯片正推动销售额实现空前增长，Blackwell目前交付了600万颗，预计Blackwell+Rubin将在未来5个季度（至2026年末）创造5000亿美元收入，出货2000万颗，是Hopper生命周期出货的5倍（排除中国市场）；此外，公司还发布了NVQLink互连架构和CUDAQ平台，将GPU超级计算机与QPU（量子处理器）直接连接，实现混合仿真、控制和量子纠错。微软与OpenAI签署协议实现双赢，OpenAI将向微软购买价值2500亿美元的Azure云计算服务，作为交换，微软不再拥有为OpenAI提供云计算服务的“优先购买权”；在通用人工智能出现之前，微软继续拥有独占性的知识产权和AzureAPI使用权。资本开支方面，北美大厂纷纷上调明年预期，Meta从660~720亿美元提升至700~720亿美元，Google从850亿美元提升至910~930亿美元，微软本季度资本支出349亿美元，超出市场预期的300亿美元。国内方面，硬件在大幅上涨后有内在调整需求，软件及AI应用在业绩空窗期可能更加有弹性。 新能源方面，从中长期角度看，行业景气度情况依旧是核心影响因素，保持跟踪，依旧还是建议关注景气度较优的储能环节公司、普遍估值较低的锂电各环节龙头公司、业绩明确拐点&估值低&叠加出海逻辑的风机、塔筒环节等公司机会。 周期板块上周涨幅靠前，但内部也存在较大分化。美联储降息预 期边际弱化，中国制造业PMI较弱，贵金属及工业金属基本面承压。小金属相对景气，储能需求接棒电动车需求，关注库存持续下降的锂。硬质合金及下游补库需求支撑钨价，关注相关个股。煤炭港口库存降至3年低位，关注有可能超预期上涨的动力煤相关标的。 投资策略上，中美边际缓和，四中全会结束“十五五”规划出台，三季报披露完毕，投资者仓位整体相对较高，综合来看，择时信号相对有限，预计市场或是震荡格局，风格或有一定的再平衡。投资机会上，关注相对景气、三季报及26年利润高增的方向，如AI、机器人、创新药、电力设备、新消费、化工、大金融等。关注周五公布的进出口数据。