消化药Q3增幅亮眼，持续优化渠道库存

营收降幅逐季收窄，消化用药Q3增幅亮眼
2025年前三季度，公司营收分别为28.3/28.3/24.3亿元，同比-32.8%/-21.6%/-7.1%，降幅逐季收窄。分业务来看：

• 消化系统用药（13.0亿元，-26.6%），主因太极藿香正气口服液销量下降；
• 呼吸系统用药（11.6亿元，-38.3%），主因急支糖浆等销量减少；
• 神经系统用药（4.5亿元，-12.6%）；
• 大健康产品（3.6亿元，-22.3%）；
• 心脑血管（3.3亿元，-23.3%）；
• 抗感染药物（2.0亿元，-76.3%），主因益保世灵下降；
• 抗肿瘤及免疫调节药（0.9亿元，-55.2%），主因小金片销量减少；
• 其他业务（42.0亿元，-3.1%）。
  Q3单季度，消化用药（4.4亿元，+139.4%）、呼吸用药（2.9亿元，-5.3%）、神经系统用药（1.2亿元，-21.6%）等表现分化，消化用药显著反弹。

费用结构优化，持续优化渠道库存
2025年前三季度期间费用率为25.8%（-9.6pp），其中销售费用率（15.3%，-12.3pp）下降，管理费用率（6.7%，+1.7pp）上升。截至Q3期末存货22.2亿元，较2024年末减少5.1亿元。

Q3单季度毛利率提升
2025年前三季度整体毛利率28.6%（-13.7pp），净利率2.0%（-3.3pp），主要受政策及库存消化影响。Q3单季度毛利率30.6%（+1.4pp），净利率0.9%（-1pp）。分业务看，消化用药毛利率（43.6%）显著提升，但呼吸用药（52.4%）等仍承压。

盈利预测与风险提示
预计2025-2027年EPS分别为0.84/1.11/1.29元。风险提示包括集采降价、渠道拓展不及预期。关键假设基于医药工业（-15%/8%/8%）、医药商业（3%/5%/3%）及中药材资源（15%/20%/20%）收入增速。