沪锌月报：挤仓担忧叠加宏观利多，锌价震荡偏强

挤 仓 担 忧 叠 加 宏 观 利 多 ， 锌 价 震 荡 偏 强 周敏波投资咨询资格：Z0010559联系方式：020-88818011 2025年11月1日 行情观点 本周策略上周策略 主要观点 （1）供应方面，锌产业链供应宽松逻辑基本兑现，关注供应端由宽趋紧的拐点信号。2025年1-3季度，锌矿端逐步传导至精炼锌端：2025年1-8月全球锌矿产量同比+7.71%，国内进口矿增长明显，1-9月累计锌精矿进口量累计同比增加40.49%，有效弥补了国内产量缺口；1-9月中国精炼锌产量506.91万吨，累计同比增长8.85%。9月以来，冶炼厂对国产锌矿抢购持续，国产TC持续下行，并带动进口矿TC走跌，预计11月锌矿加工费或继续走低。TC下行背景下，副产品硫酸价格也在回落，冶炼利润被压缩，整体限制后续产量上行幅度。 （2）需求方面，本周三大初级加工行业开工率表现基本稳定，其中镀锌板块下游基建、地产终端需求表现偏弱；因下游维持刚需，三大初级加工行业库存表现基本为原料库存下降、成品库存增长；现货方面，锌价仍旧维持震荡走势，下游备货积极性较低，多为刚需采购，现货成交相对一般。整体需求未有超预期表现，1-8月全球精炼锌消耗量同比增长仅0.19%，国内需求强于海外，1-8月中国精炼锌表观需求同比增长6.26%。 （3）库存方面，LME库存绝对值偏低，LME0-3升贴水回调，但结构性挤仓风险仍不容忽视；国内社会库存本周去库，内外比值持续下行使得出口空间打开；全球交易所库存均去化，锌价下方存在支撑。 主力参考22000-23000，建议 总结：供应宽松逻辑由锌矿端传导至锌锭端，并逐步兑现，目前国产TC与进口矿TC均下行，叠加硫酸价格回落，冶炼利润压缩背景下后续供应增产幅度或有限，关注供应端由宽趋紧的拐点信号。需求端未有超预期表现，海外需求一般但库存偏低，使得LME存在挤仓风险，对锌价形成支撑。国内锌锭供应相对宽松，现货自8月以来持续贴水，目前出口窗口间歇性开启，预计锌锭出口或将增加。宏观方面，中美关税阶段性缓和、美联储如期降息利多均对锌价形成支撑。 月度展望：伦锌挤仓担忧背景及宏观环境偏暖背景下，锌价短期表现震荡偏强，但基本面对沪锌持续上冲提供的弹性有限，在供应宽松逻辑未有明确拐点信号前，或仍维持区间震荡。向上突破需看到需求端超预期改善、非衰退情况下的降息预期持续改善，向下突破需看到精锌持续累库。 目录CONTENT 行情回顾与资金面01 供给：TC继续下行02 加工：开工率基本稳定03 04库存：全球库存去库 1行情回顾与资金面 1.1周度行情回顾：沪锌基本面变化有限，锌价震荡 1.2价差：沪锌合约contango结构，国内现货升贴水低位运行，LME0-3升水回调 基差：下游压价情绪较浓，国内现货升贴水低位运行月差：维持contango结构；LME0-3升水回调据SMM，锌价仍旧维持震荡走势，下游备货积极性较低，多为刚需采购，现货成交相对一般 2供给：TC继续下行 2.1锌矿：8月全球锌矿产量同比+13.14%，海外锌矿步入投产复产周期 2025年8月全球锌矿产量109.76万吨，同比+13.14%2025年1-8月全球锌矿产量829.07万吨，同比+7.71%SMM中国9月锌精矿产量为31.45万金属吨，环比-8.79%，同比-9.99% 2.2锌矿：9月进口同比增长24.94%，预计10月进口锌矿量或难再有增量 9月锌精矿进口量50.5395万吨，同比增加24.94%；1-9月累计锌精矿进口量400.81万吨，累计同比增加40.49% 据SMM，9月进口锌矿量较8月小幅增加，原因主要为：①冶炼厂前期锁价及长单锌矿陆续到港，进口锌矿到货量维持；②冬储需求加上精炼锌产量维持高位，国内冶炼厂对锌矿需求旺盛，进口锌矿仍有一定需求预期 10月进口锌矿亏损较9月继续扩大，国内冶炼厂积极抢购国产锌矿而非进口，整体进口锌矿零单成交清淡，预计10月进口锌矿量或难以再有上涨空间 2.3冶炼：国产矿TC、进口矿TC均下行 截至10月31日，SMM国产锌精矿周度加工费2850元/金属吨，周环比-400元/金属吨；SMM进口锌精矿指数92.5美元/干吨，周环比-8美元/干吨冶炼厂对国产锌矿抢购持续，目前国内冶炼对原料需求旺盛，预计11月锌矿加工费继续走低进口锌矿亏损依旧显著，但国内锌矿加工费跌势下，进口矿贸易商报盘随之下调 2.4全球精锌：1-8月产量同比+0.14%%，消耗量同比+0.19%，供需整体紧平衡 1-8月全球精炼锌产量9,148.20千吨，同比+0.14%1-8月全球精炼锌消耗量8,968.30千吨，同比+0.19%1-8月全球精炼锌过剩/缺口179.90千吨，较上年同期过剩/缺口-2.23% 9月SMM中国精炼锌产量60.01万吨，环比-4.17%，同比+20.19%；1-9月累计产量506.91万吨，累计同比+8.85%据SMM，9月精炼锌产量环比下降主要原因为湖南、内蒙古等地区存在冶炼厂常规检修，以及河南、广西等地的突发检修SMM预计2025年10月国内精炼锌产量环比增加4%，同比增加22%随着国内矿加工费下行以及硫酸价格走低，冶炼厂利润存在压缩，同时再生原料价格走高，利润倒挂下部分再生锌冶炼厂主动下调产量，整体限制产量上行幅度 2.6中国锌锭进出口：锌价外强内弱延续，内外比值继续下修，精炼锌现货出口窗口打开 9月精炼锌进口量为22678吨，环比-11.61%，同比-57.03%；9月中国精炼锌出口量2478吨，同比158.39%，环比+696.78%据SMM，7-9月进口窗口持续关闭，市场以长单进口量为主9月精炼锌进口前三的国家是哈萨克斯坦1.78万吨（78.31%），伊朗0.18万吨（7.93%），澳大利亚0.11万吨（4.94%）锌价外强内弱下，锌锭进口亏损4000元/吨以上，出口窗口间歇性开启，预计锌锭出口将增加 3加工：开工率基本稳定 3.2压铸合金：压铸锌合金开工率维持稳健 压铸锌合金开工率52.5%，环比-0.63个百分点，基本维持稳定，当前下游整体需求相对较淡，如传统五金、房地产五金等压铸合金周度产量1.05万吨，环比-0.01万吨截至10月31日，Zamak3锌合金-平均价报22955元/吨，Zamak5锌合金-平均价报23505元/吨，价格低位运行 3.2压铸合金：原料库存下降、成品库存增长 原料方面，本周锌价环比有所上行，压铸锌合金企业采购积极性走低，多为刚需采购，原料库存小幅下滑成品库存方面，近期部分企业进入放假阶段，所备成品库存有所增加，但因部分企业周内出货较好，因此成品库存仅出现小幅增长9月SMM锌下游采购经理人指数（压铸合金）报50.3，较上月回升0.7，旺季处荣枯线上 3.3氧化锌：周度开工率上行，带动产量增长 本周开工率58.19%，环比+1.83个百分点，主要由于周内有氧化锌企业恢复正常生产，带动产量增加，SMM预计下周氧化锌开工率将继续走高至58.37% 氧化锌周度产量7790吨，环比+245.00吨截至10月31日，氧化锌≥99.7%平均价报21400元/吨，价格低位运行 3.3氧化锌：原料库存下降、成品库存增长 本周锌价重心较上周走高，多数企业主要以刚需采购为主，原料库存环比下行成品库存方面，周内氧化锌企业出库速度放缓，本周成品库存出现较为明显的增加9月SMM锌下游采购经理人指数（氧化锌）报50.5，环比上月回升0.9，符合旺季表现 4库存：全球库存去库 4.1LME库存去库、国内社库去库 本周LME锌平均库存3.52万吨，周环比-3.36%截至10月30日，SMM中国七地锌锭周度库存16.15万吨，周环比-0.37%截至10月30日，SMM锌锭保税区周度库存0.42万吨，周环比-47.50% 4.2SHFE库存去库，两大交易所合计库存周环比去库 截至10月31日，SHFE精炼锌库存总计10.34万吨，周环比-5.27%截至10月31日，LME与SHFE精炼锌库存合计约13.87万吨，周环比-5.13% 免责声明 报告中的信息均来源于被广发期货有限公司认为可靠的已公开资料，但广发期货对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发期货或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 在任何情况下，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述品种买卖的出价或询价，投资者据此投资，风险自担。 本报告旨在发送给广发期货特定客户及其他专业人士，版权归广发期货所有，未经广发期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“广发期货”，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1292号周敏波投资咨询资格：Z0010559风险提示：下游需求不及预期、海外经济衰退风险等 数据来源：Wind、Mysteel、SMM、奥维云网、产业在线、彭博、芝商所FedWatch工具、广发期货研究所 广发期货有限公司提醒广大投资者：期市有风险入市需谨慎！ 感谢倾听Thanks