铜期货月报：宏观与基本面均向好，铜价重心上移

行业铜期货月报 2025年11月3日 有色金属研究团队 研究员：张平021-60635734zhangping@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3015713 研究员：余菲菲021-60635729yufeifei@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3025190 研究员：彭婧霖021-60635740pengjinglin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3075681 宏观与基本面均向好，铜价重心上移 观点摘要 《特朗普关税2.0对全球铜市影响分析》2025-2-20 ＃summary＃供应端，矿端紧张正在向冶炼端传导，海外多座大型铜矿相继出现问题，铜矿供应紧张形势持续，铜矿TC仍在下跌，冷料端受高铜价影响短期供需形势有所好转，但中期国内招商引资政策调整令冷料供应仍有压力，原料端紧张正在向冶炼端传导，10月炼厂环比继续下降，年末炼厂赶工意愿不足，预计11月国内精铜产量环比还将继续下降。海外印尼自由港Manyar冶炼厂因铜精矿供应受阻或将停产，内外精铜供应压力都在放缓。而需求端受短期铜价快速上涨，国内下游采购放缓，拖累现货表现，短期高铜价对下游消费的抑制较为明显，但中期铜需求增长预期仍存，新能源车渗透率提升，新能源装机增长及带来的全球电网升级改造，全球数据中心建设进入快车道，都将拉动铜中期需求。宏观面利多格局仍在，中美关系短期缓和，同时中国央行重启国债买卖操作有利于稳定债券市场，避免出现剧烈的波动，美联储在10月议息会议再度降息，中美货币政策宽松预期将继续利多基本金属，因此在宏观氛围利多持续的背景下，铜价还将走强。 《宏观驱动主导铜价，供应紧张构筑底部支撑》2025-4-17 目录 一、行情回顾与未来行情展望..................................................................................-4-1.1行情回顾...........................................................................................................-4-1.2未来行情展望...................................................................................................-4-二、供应端：原料紧张正向冶炼端传导.................................................................-5-2.1、铜精矿市场供需持续紧张...........................................................................-5-2.2、冷料紧张局面略有缓解................................................................................-5-2.3、冶炼厂减产预期落地....................................................................................-6-三、需求端：铜材旺季不旺，终端需求表现韧性.................................................-7-3.1、国内铜材生产旺季不旺................................................................................-7-3.2、国家促销费政策推动下，车市回暖明显...................................................-8-3.3、电力系统补短板，电网投资增长对冲电源投资下滑...............................-9-3.4、家电产量增速稳中有降，出口继续放缓.................................................-10-3.5、地产下行周期难言结束.............................................................................-10- 一、行情回顾与未来行情展望 1.1行情回顾 10月沪铜主力运行区间在（82300，89270），总持仓上涨11%至59.4万手，盘面价差呈近月contango而远月back结构，近月-连一月末在平水附近震荡，社库继续小幅累库，月内进口窗口关闭，出口窗口一度打开，然月内铜价创历史新高，打压下游消费，令现货从升水转为贴水，月内现货运行区间（84775，88215），现货升贴水运行区间在（-60、90），国内社库较上月累库3.43万吨至18.26万吨，保税区库存较上月累库1.55万吨至8.55万吨，月内洋山铜溢价下跌，其中仓单溢价月底降至36美金，提单溢价月底降至52美金，月内在比值回落以及LME0-3contango结构一度转为BACK结构的影响下，出口窗口一度打开，但下旬随着LME0-3价差结构再度转为contango，现货出口窗口关闭，现货进口亏损在800元/吨附近。LME铜月内运行区间在（10263，11200），总持仓涨12%至33.6万手，COTR基金净多持仓较上月涨37%至62008手。COMEX铜月内运行区间在（481.6，527.9）之间，总持仓涨8.2%至26.5万手。 1.2未来行情展望 供应端，矿端紧张正在向冶炼端传导，海外多座大型铜矿相继出现问题，铜矿供应紧张形势持续，铜矿TC仍在下跌，冷料端受高铜价影响短期供需形势有所好转，但中期国内招商引资政策调整令冷料供应仍有压力，原料端紧张正在向冶炼端传导，10月炼厂环比继续下降，年末炼厂赶工意愿不足，预计11月国内精铜产量环比还将继续下降。海外印尼自由港Manyar冶炼厂因铜精矿供应受阻或将停产，内外精铜供应压力都在放缓。而需求端受短期铜价快速上涨，国内下游采购放缓，拖累现货表现，短期高铜价对下游消费的抑制较为明显，但中期铜需求增长预期仍存，新能源车渗透率提升，新能源装机增长及带来的全球电网升级改造，全球数据中心建设进入快车道，都将拉动铜中期需求。宏观面利多格局仍在， 中美关系短期缓和，同时中国央行重启国债买卖操作有利于稳定债券市场，避免出现剧烈的波动，美联储在10月议息会议再度降息，中美货币政策宽松预期将继续利多基本金属，因此在宏观氛围利多持续的背景下，铜价还将走强。 二、供应端：原料紧张正向冶炼端传导 2.1、铜精矿市场供需持续紧张 根据ICSG统计2025年1-8月全球铜矿供应较去年同期增加47.2万吨至1534.9万吨，8月产量环比下降0.5万吨，截止8月底全球矿山产能利用率下降至77.5%。9月初自由港Grasberg矿难，9月24日晚自由港预计25Q4将仅有极少产量，计划分阶段于2026年重启及逐步恢复生产，2026年铜产量将较此前指引下调约35%（27万吨），预计2027年才能恢复至事故前估算产能，市场预计2025年四季度Grasberg减产约20万吨，由此将带动全球铜矿2025年增量下调至27万吨。2025年四季度新投的项目是巨龙铜矿二期，新增产能20万吨，产能释放预计要到2026年。 10进口铜精矿TC继续下跌，截止月底，周度进口铜矿TC较上月跌1.79至-42.15美元/吨，国产铜精矿作价系数持平96%。9月中国进口铜精矿及其矿砂为259万吨，环比-6%，累计同比增8%，而国内1-9月精铜产量同比增12.2%，国内铜精矿需求增量远高于供应增量，国内铜精矿供需紧张局势加重。 铜矿供不应求局面将继续存在：根据SMM统计，2024-2027年全球新增冶炼产能分比为201、182、45、40万吨，同时已规划但无明确投产时间产能为150万吨，可以看出2024-2025年有近400万吨新增冶炼产能投产，而2024和2025年全球铜矿增量远不及冶炼产能增量，即使在最乐观情况下，2025年全球铜矿增量也难以满足炼厂新增产能需求，因此在2025年铜冶炼厂开工率将继续走低。 2.2、冷料紧张局面略有缓解 9月进口阳极铜5.01万吨，环比-19%，同比-33%，1-9月累计进口阳极铜57.9万吨，累计同比减少15.6%。9月中国阳极铜进口量同环比大幅走低，刷新2025年内新低。具体来看，9月进口的减量主要来自于赞比亚地区，原因在于有大型 阳极铜供应炼厂于三季度进行检修，导致产量减少。此外，进口比价的倒挂、非洲地区运力不足，以及电力供应不稳定等因素均导致整个三季度阳极铜的进口量显著低于往年同期水平。整体来看，受铜精矿原料紧张以及海外需求扩张的影响，2025年1-9月中国阳极铜累积进口量同比大幅下滑，预计全年进口量将位于近年来低位。 9月进口废铜18.4万吨，环比2.6%，同比14.8%，1-9月累计进口170万吨，同比1.4%。从主要来源国看，日本仍为我国最大的铜废碎料供应国，9月对华出口量为3.35万吨，尽管环比微降5.51%，但同比大幅上升109.27%，占当月总进口量的18.19%。泰国紧随其后，进口量为3万实物吨，占比16.38%，环比略增0.38%，同比激增125.15%。韩国、马来西亚、英国、加拿大等国家亦位居进口前列，反映出我国再生铜原料进口来源更趋多元化。值得注意的是，美国货源在我国市场占比持续处于低位，9月进口量仅786.98吨，占比0.43%。其原有市场份额正逐步由日本、泰国等其他地区填补，全球再生铜原料贸易格局继续深度调整。 截止10月底国内南方粗铜加工费涨300至1100，北方粗铜加工费涨200至900，进口粗铜加工费涨5至90，阳极板加工费涨300至750。展望11月，高铜价下精废价差居高不下，废铜市场供大于求，废铜替代优势明显，然770号文的政策前景不明，地方政府尚未就该政策出台明确细则，不含税废铜市场需求不足，远期市场仍需计入此项干扰。整体判断，预计11月冷料市场供需形势将有所好转，冷料加工费有望稳中有升。 数据来源：SMM，建信期货研究发展部 2.3、冶炼厂减产预期落地 根据ICSG统计，1-8月全球精铜产量同比涨71至1907万吨，其中原生精铜产量同比增51至1579万吨，再生铜增20至328万吨。SMM统计1-8月中国铜产量同比增长98至894万吨，可以看出1-8月全球炼厂产量增长主要来自于中国。 截止10月底，冶炼厂铜精矿现货冶炼亏损较上月扩大44至2600元/吨，铜精矿长单冶炼盈利扩大6至244元/吨，SMM统计10月电解铜产量环比下降2.62 万吨至109万吨，1-10月中国电解铜产量同比增加119万吨至1115万吨，10月电解铜产量大幅下降主因炼厂检修以及冶炼厂采买阳极铜困难，进入11月，据SMM统计共有5家冶炼厂进行检修，涉及粗炼产能1150万吨；检修影响量较10月5.49万吨下降至4.8万吨。10月有冶炼厂检修推迟，令检修影响量将更多在12月体现。但仍有部分企业10月开始检修且持续时间较长，影响持续11月、12月，SMM预计11月电解铜环比下降0.4万吨。累计同比增幅11.62%。展望12月，10-11月集中检修后，12月产量或有所提升；但年内铜价屡创新高令部分冶炼厂年底追产意愿较低，预计12月产量仅小幅提升。 9月中国进口精炼铜37.41万吨，环比21.8%，同比7.4%。出口量2.6万吨，环比下降28%，同比增加81%，进口量超市场预期。10月电解铜到货量整体趋于稳定，因Grasberg事故供应受阻，印尼Manyar冶炼厂面临停产风险，在10月底印尼安曼旗下BatuHijau铜冶炼厂