医药行业周报：创新出海节奏恢复，关注复苏细分领域

医药行业周报 投资评级：报告日期：推荐（ 维持 )2025年11月03日 分析师：胡博新SAC编号：S1050522120002分析师：吴景欢SAC编号：S1050523070004 1.创新出海节奏恢复，关注长期价值兑现 根据医药魔方数据，2025年前三季度，License-out交易数量突破百起，达103笔，已超2024年全年数量；总金额达920.3亿美元，较2024年全年License-out总金额增长77%。进入10月份后，BD落地节奏显著加快，十月的第三周，国内落地多个创新药的对外授权项目，包括维立志博（BDCA2/TACI双抗，临床前）、翰森制药（CDH17 ADC, I期）、奥赛康(VEGF/ANG-2, II期）、海和药物（PI3Kα抑制剂，NDA）等。10月22日，信达生物与武田制药达成全球战略合作，按照协议，信达生物将获得12亿美元首付款以及潜在里程碑付款，总交易额最高可达114亿美元，该项目成为年内第二个首付款超10亿元的出海授权项目。在重磅交易落地和创新药授权出海数量和金额再创新高的背景下，9月1日至10月30日，万得创新药指数（8841049.WI）却下跌了8.17%，医药生物指数（000808.CSI）下跌6.15%，显著跑输沪深300指数。自2024年9月创新药指数触底反弹以来，对外授权是催化医药行业上涨的重要因素，项目首付款和总额也为创新药估值提供重要锚点。随着2025年上半年数个重磅交易的落地，从资本市场到医药产业界都对出海的预期也有所变化，但重磅交易并非常态，中国创新药出海实际上是MNC对中国研发管线优中选优的过程。在授权交易落地之后，创新药的价值仍需等待与合作方共同推进临床研究，待重要临床结果验证后，里程碑等才陆续获得支付。2025年10月30日，辉瑞制药在ClinicalTrials.gov官网上登记了2项SSGJ-707的III期临床，适应症分别针对非小细胞肺癌和结直肠癌，虽然5月份的双方合作已公布项目的首付款和总金额，但考虑出海存在诸多不确定性，自III期临床的开始，SSGJ-707的出海价值才正式进入里程碑的兑现阶段。 2. 科研服务和CXO引领医药行业复苏 总结2025年前3季度，医药行业各细分领域归母利润增速变化，科研和CXO板块继续引领行业复苏，连续3个季度利润增速为正，其中第三季度科研板块归母净利增速为99.83%，CXO板块归母净利增速为45.44%，其复苏基础来自于行业竞争出清，利润率恢复。行业龙头复苏更为迅速，并创业绩的新高，如药明康德第三季度单季度扣非后归母净利润为39.4亿元，创近5年新高。未持续盈利的创新药板块，研发效率的提升和新药商业化，亏损面减少，2025年第三季度已整体接近盈亏平衡。受汇兑收益影响，已持续盈利的创新药板块第三季度归母净利润增速有所下降，但依然是整个制药工业最优势的细分领域，疫苗、血液制品和其他生物制药等方向依然继续承压。医疗器械子行业细分众多，受集采、定价等医保政策影响的节奏并不一致，其中高值耗材中骨科集采进行较早，春立医疗，大博医疗和威高骨科已实现利润回升，IVD则受到2025年化学发光项目分拆的影响，多家企业国内市场为负增长。出口关税对医疗器械各领域的影响也不一致，在低值耗材中，英科医疗、奥美医疗和康德莱实现前3季度归母利润的正增长。 3.设备Q3招采持续恢复，出口增长具备刚性 根据众成数科数据，2025年第三季度， 我国医疗器械招投标整体市场规模同比增长29.8%，对比第一和第二季度，增速虽然有所回落，但恢复趋势延续，整体市场保存平稳增长。从各品类来看，医学影像设备增长55.02%，而体外诊断设备公开招中标市场规模同比下降25.90%。集采和检验收费政策的调整对近年来体外诊断行业增长构成 压力。出口方面，据中国医药保健品进出口商会统计，2025年上半年，我国医疗器械进出口总额达410.9亿美元，同比增长1.1%；其中出口额241.0亿美元，同比增长5.0%；进口额169.9亿美元，同比下降3.9%。上半年实现贸易顺差71.1亿美元。上半年出口额的增长是经受了美国4月份关税冲击影响的结果，美国市场出口额也同比下滑4.41%。从品类来看，医院诊断与治疗类产品的出口额达112.3亿美元，同比增长8.2%。中国的制造水平提升，产品继续凭借其卓越的性价比在全球市场中持续渗透，并向技术密集型不断转型，从而提升了行业的国际竞争力。 4. 自免领域出海突破，新技术的后发优势 2025年10月8日，诺诚健华与Zenas BioPharma, Inc达成协议，合作内容包含了两款临床前的口服自免药物，分布靶点为IL-17AA/AF抑制剂和可透过血脑屏障的TYK2抑制剂。10月28日，荃信生物与罗氏达成QX031N的全球独家许可协议，获得首付款7500万美元，至多9.95亿美元里程碑付款，以及潜在未来产品销售的梯度特许权使用费。QX031N是同时靶向TSLP和IL-33的长效双抗，有望被开发成为COPD及哮喘等呼吸系统疾病的治疗新选择。在自免疾病方向，中国创新药开发以满足本土市场的me-too为主，而且基本聚焦于银屑病、类风湿关节炎等成熟适应症，注射剂型占据多数，而海外自免药物的研发方向已转向炎症肠病、COPD等生物制剂疗效相对较差的新适应症，剂型也更关注更为方便的口服剂型。虽然目前对外授权的两个项目均处于早期，但中国创新药企业已逐步赶上全球研发趋势，而且双抗组合等新技术采用，有望获得更优的临床结果。 5. 减重方向海外MNC并购交锋，关注对中国企业出海影响 10月30日诺和诺德为Mestera提起收购方案，引起诺和诺德与辉瑞的收购交锋。10月31日辉瑞制药已向特拉华州衡平法院（Delaware Court of Chancery）提起诉讼，起诉Metsera及其董事会和诺和诺德。11月13日的Metsera股东大会将对辉瑞的并购交易进行表决，考虑诺和诺德提出收购方案存在更高的溢价，辉瑞能否顺利并购Mestera存在不确定性。按照诺德诺德新提出的方案，Metsera的交易价格为每股 ＄56.50现金+21.25美元的CVR，整体估值90亿美元。Mestera的核心研发管线为GLP-1月制剂(Ph. 2b)+ amylin月制剂(Ph. 1)+口服GLP-1 peptide (Ph. 1)。根据礼来公布的2025年3季报，替尔泊肽销售额达到248.37亿美元（+125%），在美国市场的份额已经超过诺和诺德的司美格鲁肽，预计全年替尔泊肽的销售额将超过320亿美元，成为全球销售第一的药王。诺和诺德与辉瑞针对Mestera的并购交锋进一步说明减重市场的吸引力，若辉瑞制药不能顺利并购Mestera，将会继续寻求新的合作机会，尤其是超长效和amylin的方向。目前国内企业，在三靶点、超长效、amylin类似物、增肌减脂和口服小分子等多个方向均有布局，出海合作值得持续期待。 6. 关注流感等呼吸道传染病的趋势 据流感监测周报，2025年第43周（2025年10月20日－2025年10月26日），南方省份哨点医院报告的ILI%为4.1%，高于前一周水平（3.8%），高于2022年和2024年同期水平（3.2%和3.3%），低于2023年同期水平（5.6%）。北方省份哨点医院报告的ILI%为3.6%，高于前一周水平（2.8%），高于2022年和2024年同期水平（2.7%和3.2%），低于2023年同期水平（4.2%）。按照目前气温变化，预计11月份北方将进入呼吸道疾病的高发阶段，南方预计12月份在进入高发阶段。从病原体来看，全国哨点医院报告的流感样病例数占门急诊就诊总数的比例（流感样病例百分比）为3.9%；哨点医院门急诊流感样病例呼吸道样本检测阳性率前三位病原体为鼻病毒（12.8%）、流感病毒（10.5%）、肠道病毒（9.0%）。呼吸道疾病的发病率变化对检测和治疗用药需求均有影响。治疗用药方面，2025年批准了昂拉地韦（众生药业）、玛舒拉沙韦片（青峰医药）和玛硒洛沙韦片（征祥医药，济川药业代理）三个流感新药。 医药推选及选股推荐思路 在目前国内创新支付体系下，部分创新品种已经实现研发投入回报的正循环，销售额持续新高，同时海外临床数据陆续发布，对外授权进入高峰期，创新价值兑现加速，维持医药行业“推荐”的评级，具体的推选方向和选股思路如下： 1）关注治疗领域的新突破和采用新技术方向的创新药，推荐【昂立康】，关注【舒泰神】、【热景生物】、【信立泰】。2）已实现对外授权，未来随着海外临床开展，价值持续兑现的品种，关注【三生制药】、【信达生物】、【科伦博泰】。3）小核酸和基因治疗技术持续突破，推荐【西藏药业】，关注小核酸药物的出海，推荐【悦康医药】、【阳光诺和】，关注【迈威生物】。4）关注免疫口服用药和新适应症拓展，推荐【益方生物】，关注【荃信生物-B】、【诺诚健华】、【丽珠集团】。5）痛风将是未来潜力的大病种市场，急性期新药上市带来划时代转变，及国产新药的海外授权预期，推荐【长春高新】，【一品红】。6）关注IO+ADC的升级，PD-1三抗，推荐【上海谊众】、【汇宇制药】，关注【基石药业】，PD-L1 ADC最新临床数据发布，关注【复宏汉霖】。7）减重方向，关注国产GLP-1的差异化研发布局，推荐【众生药业】，【歌礼制药】，关注【联邦制药】。8）CXO受益于创新环境好转和订单恢复增长，推荐【维亚生物】、【百诚医药】、【普蕊斯】，关注【昭衍新药】、【益诺思】。9）医疗器械领域，中外合作与全球产业链分工，推荐【祥生医疗】，关注脑机接口和人型机器人传感皮肤的应用，推荐【美好医疗】。 1.研发失败或无法产业化的风险医药生物技术壁垒高，研发失败可能导致不能按计划开发出新产品，无法产业化。 2.销售不及预期风险因营销策略不能适应市场、学术推广不充分等因素影响，导致销售不及预期。 3.竞争加剧风险如有多个同种产品已上市，或即将有多个产品陆续上市，市场竞争激烈。 4.政策性风险 医药生物是受高监管的行业，任何行业政策调整都可能对公司产生影响。 5.推荐公司业绩不及预期风险 2.医药板块走势与估值1.医药行情跟踪4.行业重要政策和要闻3.团队近期研究成果 目 录 CONTENTS 0 1医 药 行 情 跟 踪 1 . 行 情 跟 踪 - 行 业 一 周 涨 跌 幅 医药行业最近一周跑赢沪深300指数1.74个百分点，涨幅排名第9位 医药生物行业指数最近一周（2025/10/25-2025/10/31）涨幅为1.31%，跑赢沪深300指数1.74个百分点；在申万31个一级行业指数中，医药生物行业指数最近一周涨幅排名第9位。 1 . 行 情 跟 踪 - 行 业 月 度 涨 跌 幅 医药行业最近一个月跑输沪深300指数1.83个百分点，涨幅排名第24位 医药医药生物行业指数最近一月（2025/10/1-2025/10/31）跌幅为1.83%，跑输沪深300指数1.83个百分点；在申万31个一级行业指数中，医药生物指数最近一月超额收益排名第24位。 1 . 行 情 跟 踪 - 子 行 业 涨 跌 幅 子行业化学制药周涨幅最大，医疗商业月涨幅最大 最近一周涨幅最大的子板块为化学制药，涨幅3.07%（相对沪深300：3.50%）；跌幅最大的为医疗器械，跌幅1.15%（相对沪深300：-0.72%）。 最近一月涨幅最大的子板块为医药商业 ，涨幅2.81%（相对沪深300：2.81%）；跌幅最大的为医疗服务，跌幅4.14（相对沪深300：-4.14%）。 1 . 行 情 跟 踪 - 医 药 板 块 个 股 周 涨 跌 幅 近一周（2025/10/25-2025/10/31），涨幅最大的是三生国健、常山药业、振德医疗；跌幅最大的是赛诺医疗、惠泰医疗和开立医疗。 1.行情跟踪-子行业相对估值 分细分子行业来看，最近一年(2024/10/31-2025/10/31），医疗服务涨幅最大医疗服务涨幅