政策托底延续，贸易缓和信号提振人民币

华泰期货研究院2025年10月31日蔡劭立F3063489 Z0014617 联系人：朱思谋F03142856 —量价和政策信号— 【量价观察】美元兑人民币期权隐含波动率维持震荡 ◆3个月的美元兑人民币期权隐含波动率曲线显示出人民币的升值趋势，Put端波动率高于Call端 【政策观察】逆周期因子观察 ◆政策逆周期因子维持在5%以下◆三个月CNHHIBOR-SHIBOR逆差波动 —基本面及观点— 【宏观】降息和流动性 ◆美国、欧洲降息计价分化；TGA账户10月22日9050亿（不降反升）；存款机构准备金余额3.28万亿（-584亿）。 ◆10月14美联储主席鲍威尔暗示，官员们可能在未来几个月停止收缩资产负债表。他强调，劳动力市场出现越来越多的疲软迹象。就业的下行风险似乎已经上升”。 ◆美国央行已于10月将联邦基金利率下调25个基点至3.75%-4.00%，短期关键资金（如隔夜一般抵押品回购利率）仍高于该水平。同时宣布自12月1日起正式结束资产负债表缩减计划（QT）。美债10Y-2Y利差美债10Y-3M利差 【宏观】美联储主席候选人 ◆核心角逐在沃勒和哈塞特之间。对特朗普而言，二者是“最适合”与“最听话”之间的比较。目前市场概率显示哈塞特领跑，但特朗普对贝森特高度信任，建议关注呵护美联储独立性的贝森特主导面试可能带来的预期差。若沃勒或最终胜出，且可能触发“美联储失去独立性”的反转交易：利多整体美元资产、利空黄金，市场或削减对明年的降息预期。若哈塞特胜出，我们预计会触发市场面对“美联储失去独立性”的“肌肉记忆”：利空整体美元资产、利多黄金，市场或上调对明年的降息预期。 【核心图表】美国经济：政府停摆影响经济数据发布 ◆就业：权威下降。ADP改为周度数据；通胀：9月CPI上涨不及预期，支撑后续降息； 【宏观】通胀仍相对平滑 ◆美国9月CPI不及预期：移民减少所带来对核心服务的拖累，平抑部分关税带来的商品通胀。 【核心图表】政府停摆影响显著 ◆教育、培训、就业和社会服务支出大幅回落，其他分项10月也面临风险。 【宏观】中国经济：强预期弱现实 ◆经济结构分化：9月进出口超预期；但固投压力仍大，消费短期有假期消费提振，但高频消费数据量增价弱。压力边际增的背景下，政府窗口期松动。基本面和情绪割裂加剧。 【总体观点】人民币稳中偏强 ◆现状：1)经济预期差(chā)利好人民币：美国10月初读PMI显示制造业升至52.2、服务业升至55.2，尽管扩张延续，但企业信心与就业指标回落拖累增长预期；中国方面，9月社会融资回暖至3.53万亿元、核心CPI重回约1%，政策托底与结构转型预期明显；2)中美利差(chā)中性：美国于10月将联邦基金利率下调25个基点至3.75-4.00%，但长期国债收益率仍维持在较高水平；中国利率保持稳定，尽管利差收窄但尚未逆转，对人民币的利差驱动仍属中性；3)贸易政策不确定性中性：美方与中方间谈判再启动迹象增强，但关税政策、稀土出口管制等仍具变数，暂未形成明确趋势性影响。 ◆短期：预计美元兑人民币维持约7.10左右区间震荡，市场聚焦预期修复与政策释放，人民币具备一定升值倾向。 ◆年内：若美联储启动实质性降息周期、国内政策托底力度持续加强，人民币中枢有望温和上移至7.0。结合中国“十四五”后期至“十五五”开局增质导向，汇率政策仍偏向稳汇率与提升质量并行。但需警惕：美国政府停摆结束及核心数据修正可能引发美元短期反弹，造成人民币波动加剧。 需求冲击过渡向滞涨 中美摩擦 10/29-11/1APEC会议11月10日中美关税延后到期； 12月上旬政治局会议；FOMC-12月10日；12月中央经济工作会议； 免责声明 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断。对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华泰期货研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 华泰期货有限公司版权所有并保留一切权利。