深度报告多重曲线齐成长，高精齿轮龙头走向全球

双环传动(002472)[Table_Industry]资本货物/工业 ——双环传动深度报告 本报告导读： 公司是全球高精齿轮龙头，公司海外工厂投产后，有望加快从国内走向全球，叠加电驱动同轴化趋势，公司新能源业务迎来再次成长。发挥高精制造优势，公司积极布局智能执行机构、机器人等新兴业务，打造新成长曲线。 投资要点： 同轴减速器叠加全球化，公司新能源业务再次加速成长。电动化转型推动汽车动力齿轮向第三方制造商外包，高精低噪的齿轮需求大幅增长，公司抓住机遇成长为全球高精齿轮龙头。2025年公司匈牙利工厂投产，我们认为海外电动化有望复制国内高精齿轮外包趋势，公司海外订单迎来收获期。此外，同轴减速器加速应用，电驱同轴化为公司新能源产品带来量价齐升的机遇，进一步推动公司新能源汽车业务的增长。 注塑与钢制齿轮齐驱，智能执行机构提供增长新曲线。公司成立环驱科技并收购三多乐，从动力齿轮向小齿轮市场延伸。2023-2024年环驱科技在扫地机驱动领域实现了市场份额的跃升，2025年向智能汽车、ebike等领域拓展，拓展汽车电动尾门、智能车锁驱动模组、ebike齿轮等产品，进一步提升单车价值量。同时，环驱积极布局智能穿戴、未来出行等领域，为中长期的增长提供新的动力。 发挥高精制造优势，孕育机器人减速器龙头。公司内部孵化的子公司环动科技是国内高精密减速器龙头，打破日本厂商垄断，2024年实现RV减速器销量11.7万台，位居国产厂商第一。环动积极布局新兴赛道，为人形机器人开发各类传动机构。环动IPO稳步推进，截至2025年5月，环动科技完成二轮问询反馈，考虑环动优质的质地并积极布局人形市场，上市后有望增厚公司投资收益。 风险提示：新能源汽车市场需求下降，原材料价格波动，全球贸易摩擦加剧，公司海外订单不及预期，公司新产品不及预期。 业绩符合预期，同心多元化战略不断落地2025.05.02Q3毛利率环比提升，新能源汽车齿轮驱动业绩增长2024.11.12毛利率持续提升，产品结构不断优化2024.11.04业绩预告符合预期，新业务不断拓展2024.09.28新能源车齿轮和智能执行机构引领增长，盈利能力持续上行2024.09.06 财务预测表 目录 1.结论与投资建议..........................................................................................41.1.投资建议................................................................................................41.2.盈利预测与估值....................................................................................42.高精齿轮龙头不断成长，同轴减速器打开新空间..................................62.1.汽车电动化加速齿轮外包，高精齿轮龙头崛起................................62.2.轻量化叠加高效率，同轴化是电驱动发展的重要趋势....................62.3.同轴减速器量价齐升，齿轮厂商迎来新机遇....................................93.智能执行机构：向小齿轮延伸，打造新成长曲线................................123.1.成立环驱科技，收购三多乐，丰富技术路线..................................123.2.精密注塑齿轮应用场景广阔，智能化打开新空间..........................133.3.钢塑齐驱聚焦智能执行，环驱贡献成长新曲线..............................154.环动科技：卡位机器人，拆分上市有望增厚收益................................184.1.精密制造能力延伸，孵化减速器龙头环动科技..............................184.2.工业减速器：RV国产替代龙头，谐波逐步推进批量....................194.3.人形：开发新型减速器，把握人形机器人市场..............................215.风险提示....................................................................................................23 1.结论与投资建议 1.1.投资建议 高精齿轮龙头不断成长，全球化布局进入收获期，海外订单值得期待。电动化转型加速汽车动力齿轮向第三方制造商外包，高精低噪的齿轮需求大幅增长，公司抓住机遇成长为高精齿轮龙头。公司积极布局全球化市场，2025年匈牙利工厂投产，公司海外订单有望迎来收获期，全球电动化趋势下，海外将复制国内齿轮外包路径，进一步打开高精低噪的汽车齿轮需求，助力公司全球市场份额的提升。 同轴减速器向经济型车型渗透，齿轮单车价值量翻倍提升，推动新能源业务再加速。同轴减速器结构紧凑，具有较高的功率密度和扭矩密度，一方面方便车内空间布置，提升空间利用，另一方面轻量化和高效率带来续航和驾驶体验的提升，是目前电驱动技术发展主要趋势之一。2024-2025年主要车企和Tier 1布局同轴电驱产品，促进同轴减速器的应用。同轴减速器一般采用行星减速结构，使用的零件数量增加，因此同轴减速器齿轮单车价值量翻倍以上增长，同时加工要求的提升，持续巩固公司齿轮龙头地位，推动公司新能源汽车业务再加速。 同心多元化发展，注塑与钢制齐驱，聚焦智能执行机构，打造成长新曲线。公司成立环驱科技并收购三多乐，从动力齿轮向小齿轮市场延伸，聚焦智能系统解决方案，打造成长新曲线。塑料齿轮应用广泛，中国塑料齿轮市场约150亿元，高端制造以及智能化推动高精密齿轮的应用。公司发挥高精制造优势，注塑与钢制齐驱，2023-2024年环驱科技通过自身优势在扫地机驱动领域实现了市场份额的跃升，与国内头部扫地机头部厂商形成不同程度的合作。2025年公司有望向智能汽车、ebike等领域拓展，拓展汽车电动尾门、智能车锁驱动模组、ebike齿轮等产品，进一步提升单车价值量。此外，环驱积极布局智能穿戴、未来出行等领域，为中长期的增长提供新的动力。2022-2024年公司的智能执行机构收入从2亿元提升至6.4亿元，复合增速约78%，同时公司积极推动内部管理优化，提升盈利质量，环驱科技有望量质齐升，步入收获期。 自主减速器龙头拆分上市稳步推进，有望增厚投资收益。公司内部孵化的子公司环动科技是国内高精密减速器龙头，打破日本厂商垄断，2024年实现RV减速器销量11.7万台，占国内RV减速器市场的25%左右份额，仅次于全球龙头厂商纳博，位居国产厂商第一。同时，环动积极布局新兴赛道，为人形机器人开发各类传动机构。根据环动科技首轮审核问询函的回复，环动减速器的布局重点主要面向下一代人形机器人关节，应用于人形机器人的关节传动、手臂运动和步态控制等方面，结合人形机器人对精密减速器的性能需求，已经开发出适配腰髋胯部执行器所需的新型精密减速器。环动IPO稳步推进，截至2025年5月，环动科技完成二轮问询反馈，考虑环动优质的质地并积极布局人形市场，上市后有望增厚公司投资收益。 1.2.盈利预测与估值 公司是新能源汽车高精密齿轴领域的全球龙头，同轴化趋势和海外市场拓展，为公司新能源产品带来量价齐升，持续推动新能源收入业绩增长。公司同心多元化发展，智能执行机构、机器人提供新增长曲线。考虑公司新能源汽车、海外工厂、智能执行机构多个业务板块放量，预测公司2025-2027年收入92.3亿元、104.8亿元、119.7亿元，同比增长5.1%、13.6%、14.2%，归母净利12.7亿元、14.9亿元、18.0亿元，同比增长24.1%、17.0%、21.0%，对应2025-2027年的EPS分别为1.50（-0.02）/1.75（-0.19）/2.12（-0.24）元。 考虑公司机器人业务稳步推进，同行业可比公司选取特斯拉产业链核心供应商同时向机器人业务延申的拓普集团、三花智控，可比公司2025年平均PE为48.4倍。公司在精密齿轮领域是全球龙头，行业门槛高，议价能力强，盈利能力不断提升，布局的机器人、民生齿轮、海外市场即将步入收获期，参考行业平均水平的估值，给予公司2025年38倍PE，上调目标价至57元（原为42.56元），维持增持评级。 2.高精齿轮龙头不断成长，同轴减速器打开新空间 2.1.汽车电动化加速齿轮外包，高精齿轮龙头崛起 抓住电动化机遇，高精密齿轮龙头崛起。燃油汽车动力系统的转速为3000-5000转/分，新能源汽车的电驱动系统转速超过10000转/分，并逐步向20000转以上发展，传动系统转速的大幅提升对高速低噪的高精密齿轮需求快速提高。电动化重塑供应链格局，汽车齿轮由主机厂、变速器厂自制向第三方专业厂商外包。外包化叠加齿轮要求提升，公司受益新能源汽车的放量，迎来快速成长机遇，2020-2024年公司营业收入复合增速约24%，年归母净利润规模从2020年的0.5亿元提升至2024年的10.2亿元，成为全球规模最大的专业齿轮厂商。2025年上半年，剔除钢材贸易业务的影响，主营业务同比增长11.5%，归母净利同比增长22%，收入业绩仍然保持快速增长。 数据来源：wind，国泰海通证券研究 数据来源：wind，国泰海通证券研究 公司盈利能力持续提升，彰显龙头地位。公司2025H1毛利率为27.1%，净利率为14.5%，电动化带来高精密齿轮的需求提升，叠加公司内部效率提升、工艺优化，盈利能力持续增加，彰显行业龙头地位。 数据来源：wind，国泰海通证券研究 2.2.轻量化叠加高效率，同轴化是电驱动发展的重要趋势 续航达成率成为新能源汽车新的卖点，同轴电驱动打开应用空间。续航达成率是指新能源汽车实际续航与官方宣称续航的比例，近期新车型发布上，续航达成率成为新的宣传卖点，如小鹏P7+组织续航达成挑战赛，强调“反 向虚标”，小米汽车官方宣传多次提及续航实测排名。电驱动系统工作效率是提升续航达成的关键，同轴电驱动具有轻量化和高功率密度等特点，有助于新能源汽车提升续航，打开应用的潜在市场空间。 数据来源：小鹏汽车官方微博 同轴电驱动拥有结构紧凑，轻量化、高功率密度、高扭矩等优点，是新能源汽车电驱动发展的趋势之一。电驱桥总成的结构和传动性能直接影响电动车辆的整车布置和整车性能，目前市场上以平行轴方式布局的电驱动为主，相比而言，同轴电驱动的电机、减速器、驱动轴等核心部件同轴布置，结构紧凑，同轴设计减少横向尺寸，为电池布局和车内空间释放更多位置。同轴的动力传递路径短，能量损耗低，传动效率通常达到95%以上。此外，同轴电驱动的NVH、动力响应方面表现更好，提升整车动力性能和驾驶体验，电驱系统整体重量降低，助力实现更好的续航，因此电驱动同轴化发展是发展趋势之一。 多家汽车厂商和零部件巨头推出同轴电驱动产品，进一步推动同轴电驱动的加速应用。舍弗勒是同轴电驱产品主要厂商，2018年开始推出同轴产品，应用于奥迪、保时捷、长城汽车/长安、极氪、沃尔沃/吉利等车企的多款BEV和PHEV车型上。2024年以来，多家整车厂商和Tier 1推出全新的同轴电驱产品，如小鹏、红旗、采埃孚、联合电子等。随着同轴产品的丰富，有望进一步促进同轴电驱产品的普及。 从豪华车向中端车型渗透，同轴电驱动的配置逐步提升。以目前市场上主要的同轴电驱动厂商舍弗勒为例，2018年舍弗勒第一款同轴减速器顺利投产，主要搭载奥迪、保时捷的车型，2021年舍弗勒推出的二合一