均衡发展，稳中求进

2025年10月30日 核心观点 ⚫公 司 发 布2025年三 季 度报 告 ：2025Q1-3， 公 司 营 业 总 收 入3647亿 元 ， 同比+13.8%；归 母 净 利 润378.8亿 元 ，同 比+19.5%；归 母 净 利 率 为10.4%，同比+0.5pct。其 中 ，Q1/Q2/Q3营 业 总 收 入分 别 为1284/1239/1124亿 元 ，同 比+20.6%/+11%/+9.9%；归 母 净 利 润 分 别 为124.2/135.9/118.7亿 元 ，分 别 同 比+38%/+15.1%/+8.9%； 归 母 净 利 率 分 别 为9.7%/11%/10.6%， 分 别 同 比+1.2/+0.4/-0.1pct。公 司 楼 宇 科 技 并 购 的2个 公 司 在 整 合 ，25Q3有 小 幅 亏 损 。2025Q3，毛 利 率 同 比+1.2pct至26.4%；销 售/管 理 费 用 率 同 比持 平/-0.3pct；当 期 财 务 费 用 较 多 ， 导 致 净 利 率 维 持 稳 定 。 美的集团（股票代码：000333） 推荐维持评级 分析师 何伟：021-2025-7811：hewei_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525010001 ⚫ToC业 务海 外 改 善 ，内 销 空 调 价 格 触 底 回 升：1）2025Q1-3，公 司 智 能 家 居业 务 收 入 同 比+13%。2）内 销 ：上 半 年ToC内 销 增 长 快 于 外 销 ，25Q2公 司 主动 发 起 空 调 价 格 竞 争 ，借 助 华 凌 品 牌 提 升 市 场 份 额， 但 对 毛 利 率 有负 面影 响 ；618之 后 公 司 恢 复 空 调价 格，AVC数 据 ，9月 美 的 、华 凌 品 牌 空 调 线 上 零 售 均价 分 别 较6月 上 升20.1%、12.3%，带 动 内 销 毛 利 率 提 升。但25Q3公 司 内 销空 调 收 入 增 长 较 慢 。“COLMO+东 芝 ”双 高 端 品 牌前 三 季 度 内 销 零 售 实 现 快 速增 长 。分 区 洗 洗 衣 机 热 销 。 公 司 渠 道DTC变 革 行 业 领 先 ， 向 零 售 转 型 的 推 动下 ， 将 有 望 在 国 内 市 场 继 续 保 持 优 势 。3） 外 销 ： 受 美 国 关 税 变 动 导 致 产 业 链重 新 分 配 ，公 司 外 销25Q2受 到 一 定 负 面 影 响 ，但25Q3已 经 明 显 恢 复 。海 外市 场 ，OBM优 先 ，持 续 完 善 基 础 能 力 、服 务 体 系。25Q1-3，OBM收 入 在ToC海 外 收 入 中 的 占 比 超 过45%。4） 当 期 市 场 担 心 国 补 退 坡 对 内 销 的 负 面 影 响 。随 着 海 外 市 场 的 恢 复 ， 有 较 好 的 对 冲 。 陆思源：lusiyuan_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525060001 刘立思：liulisi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524070002 杨策：yangce_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130520050005 ⚫ToB业 务较 快 增 长 ，楼 宇 科 技 与 新 能 源 表 现 强：1）2025Q1-3，公 司ToB业务 收 入 同 比+18%， 扭 转 了 之 前 增 速 慢 于ToC的 格 局。我 们预 计ToB业 务 增速 快 于ToC的形 势将 持 续 。2）前 三 季 度智 能 建 筑 科 技业 务收 入281亿 元 ，同比+25%。其 中并 购的 瑞 士ARBONIA Climate、东 芝 电 梯 （ 中 国 ）增 厚 了 公司 收 入 ，但 还 未 贡 献 盈 利 ，处 于 整 合 中 。受 地 产 后 周 期 影 响 ，中 国 中 央空 调市场 下 滑 较 大，但美 的 通 过 在 各 细 分 市 场 份 额 提 升 ，实 现 良 好 增 长 。暖 通 家 数 据 ，上 半 年 美 的 楼 宇 科 技 在 国 内 多 联 机 市 场 的 份 额 超 过20%。美 的 在 市 场 关 注 的数 据 中 心 液 冷 产 业 链 也 是 重 要 的 配 件 供 应 商 。3） 新 能 源 及 工 业 技 术 业 务 快 速发 展 ，前 三 季 度 实 现 收 入306亿 元 ，同 比+21%。子 公 司 科 陆 电 子 收 入 、 利 润实 现 反 转 ，25Q1-3营 业 收 入/归 母 净 利 润 增 速 分 别 达23.4%/251%，其 印 尼 制造 基 地 项 目 也 取 得 显 著 进 展 。4）公 司 继 续 推 进“AI+工 业 机 器 人 、家 电 机 器 人化 、人 形 机 器 人 价 值 化 ”的 机 器 人 战 略 ，前 三 季 度机 器 人 与 自 动 化业 务实 现 收入226亿 元 ， 同 比+9%。其 中 国 内 业 务 发 展 势 头 良 好 。 ⚫投 资 建 议 ：我 们 预 计 公 司2025-2027年 营 业 总 收 入 分 别 为4594/4915/5259亿元 ， 同 比+12.3%/+7%/+7%， 归 母 净 利 润457/507/559亿 元 ， 同 比+18.5%/+11.1%/+10.3%，EPS分 别 为5.94/6.6/7.28元 ， 当 前 股 价 对 应P/E为12.5/11.3/10.2倍 ，维 持“ 推 荐 ”评 级 。公 司 持 续 重 视 股 东 回 报 ，今 年 以 来已 回 购 超93亿 元 ，未 来 计 划 注 销 ，考 虑 到 公 司 预 期 分 红 率 将 达 到70%，分 红收 益 率 具 备 吸 引 力 。 资料来源：中国银河证券研究院 ⚫风 险 提 示 ：市 场 需 求 不 及 预 期 的 风 险，市 场 竞 争 加 剧 的 风 险 。 一、公司经营情况 （一）公司业务拆分 2025Q1-3，公 司 实 现 营 业总收 入3647亿 元 ，同 比+13.8%。其 中 ，Q1/Q2/Q3分 别 实 现 营 业 总收 入1284/1239/1124亿 元 ， 分 别 同 比+20.6%/+11%/+9.9%。 分 业 务 来 看 ，2025Q1-3，公 司ToC业 务（ 智 能 家 居 业 务 ，包 括 空 调 、冰 洗 、厨 电 及 其 他 家 电 ）收 入 同 比+13%，OBM收 入 在ToC海 外 收 入 中 的 占 比 超 过45%；ToB业 务 收 入 同 比+18%，其 中 新能 源 及 工 业 技 术/智 能 建 筑 科 技/机 器 人 与 自 动 化 业 务 分 别 实 现 收 入306/281/226亿 元 ， 同 比+21%/+25%/+9%。 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 （二）公司主要财务 2025Q1-3，公 司 实 现 归 母 净 利 润378.8亿 元，同 比+19.5%；归 母 净 利 率为10.4%，同 比+0.5pct。其 中 ，Q1/Q2/Q3分 别实 现 归 母 净 利 润124.2/135.9/118.7亿 元 ， 分 别 同 比+38%/+15.1%/+8.9%；归 母 净 利 率 分 别 为9.7%/11%/10.6%， 分 别 同 比+1.2/+0.4/-0.1pct。 从 毛 利 端 和 费 用 端 来 看 ，2025Q1-3公 司 毛 利 率 为25.9%， 同 比-0.2pct；Q3单 季 度 毛 利 率 为26.4%，同 比+1.2pct。2025Q1-3公 司 期 间 费 用 率 为13.8%，同 比-1.2pct，其 中 销 售/管 理/研 发/财务 费 用 率 分 别 为9%/3%/3.6%/-1.9%， 分 别 同 比 持 平/-0.2%/持 平/-0.9%；Q3单 季 度 公 司 期 间 费 用率 为15.1%，同 比+1.4pct，其 中 销 售/管 理/研 发/财 务 费 用 率 分 别 为8.7%/3.3%/3.7%/-0.7%，分 别同 比 持 平/-0.3/+0.1/+1.7pct。 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 二、暖通空调内销受国补退坡和地产后周期影响 （一）国补退坡下，9月家用空调内销出货下滑2.5% 9月 空 调 内 销短 期 承 压， 后 续 预 计 压 力将 持 续。 1）产 业 在 线 数 据 ，2025年9月 空 调 内 销 出 货 量594.9万 台 ，同 比-2.5%。一 方 面 受 到 国 补 退 坡影 响，各 省 份 出 现 控 制 补 贴 额 度 支 出 速 度 的 现 象 ，主 要 体 现 为 每 日 补 贴 限 流 、减 少 享 受 补 贴 的 品 类 、暂 停 等 各 种 方 式； 另 一 方 面 受 到 天 气 扰 动 影 响 ，9月 全 国 多 地 连 续 降 雨 导 致 安 装 受 阻 。 2）进 入10月 ，空 调 线 上 零 售 表 现 明 显 优 于 线 下 。AVC周 度 数 据 ，25W40-42（9.29-10.19）空调 线 上 零 售 量/零 售 额 分 别 同 比+0.9%/-1.3%，部 分 渠 道 企 业 自 补 一 定 程 度 上 缓 解 国 补 退 坡 压 力 ；线下 渠 道25W40-42零 售 量/零 售 额 分 别 同 比-49.6%/-55%， 降 幅 更 为 明 显 。 3）后 续Q4排 产 来 看 ，行 业 已 对去 年 国 补 导 致 的 高 同 比 基 数 ，以 及 当 下 的 国 补 退 坡 影 响 有 所 预期 。产 业 在 线 数 据，10/11/12月 空 调 内 销 排 产 较 去 年 同 期 内 销 实 绩 分 别-11.5%/-8.4%/-9.9%，反 映了行 业的 谨 慎 态 度 。 4）全 年 来 看 ，产 业 在 线 预 测2025H2家 用 空 调 内 销 出 货 量 约4071万 台 ，同 比-6%；2025全 年内 销 出 货 量 约10725万 台 ， 同 比+3%。 资料来源：产业在线，奥维云网AVC，中国银河证券研究院（注：排产量YOY指内销排产较去年同期内销出货实绩变化） 资料来源：产业在线，中国银河证券研究院 资料来源：产业在线，中国银河证券研究院 资料来源：产业在线，中国银河证券研究院 资料来源：产业在线，中国银河证券研究院 资料来源：AVC，中国银河证券研究院 资料来源：AVC，中国银河证券研究院 资料来源：AVC，中国银河证券研究院 资料来源：AVC，中国银河证券研究院 （二）618价格战结束后，家用空调线上均价改善 1）空 调 线 下 市 场 零 售 均 价4-7月 持 续 下 行 ，7月 为3978元/台 ，较4月 下 滑10%；8月 均 价 开始 回 暖 ，8/9月 均 价 为4132/4300元 ；10月 均 价 先涨后 跌 ，第 三 周 为4003元/台 。线 上 市 场 零 售 均价 年 初 以 来 逐 月 下 降 ，自618后 开 始 改 善 ，7/8/9月 均 价 分 别 环 比+8.3%/+2.4%/+6.8%，10月 价 格继 续 上 涨 至 第 三 周 均 价 达3207元/台 。