MiniLED更新潮，海外市场品牌升级

2025年10月29日 核心观点 ⚫公 司 发 布2025年三 季 度报 告：2025Q1-3营 业 收 入为428.3亿 元 ， 同 比+5.4%；主 营 业 务 收 入 为399.9亿 元 ，同 比+5.7%；归 母 净 利 润16.3亿 元 ，同比+24.3%；归 母 净 利 率3.8%， 同 比+0.6pct。 其 中 ，2025Q1/Q2/Q3营 业 收入分 别 为133.8/138.6/156亿 元 ，同 比+5.3%/+8.6%/+2.7%；归 母 净 利 润分 别为5.5/5/5.7亿 元 ， 同 比+18.6%/+36.8%/+20.2%； 归 母 净 利 率分 别 为4.1%/3.6%/3.7%，同 比+0.5/+0.7/+0.5pct。公 司2025Q3营 业 收 入 增 长 较慢，主 要 受 国 补 退 坡 影 响；公 司 利 润 率 提 升 ，主 要 是 抓 住MiniLED带 来 的 销 售 结构 改 善 。 海信视像（股票代码：600060） 推荐维持评级 分析师 何伟：021-20257811：hewei_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525010001 ⚫高 端 化 战 略 稳 步 推 进：1）公 司依 托技 术 升 级持 续迭 代中 高 端 产 品 ，如RGB-Mini LED产 品 等 ， 带 动产 品 结 构 升 级 ，2025Q1~3毛 利 率 达 到15.7%， 同 比+0.8 pct，25Q3因季 节 性 因 素 为14.4%， 同 比+0.5 pct。2）Mini LED出 货渗 透 率 提 升 ，内 销 此 前 在 国 补 推 动 下 加 速 渗 透；海 外 市 场 ，Mini LED渗 透 率低 于内 销 ，但 已 经 呈 现 快 速 增 长 势 头。3） 公 司 加 大 品 牌 推 广 ， 积 极 投 入 顶 级体 育 赛 事IP以拉 高 品 牌 定 位 ， 已 成 为2026年 世 界 杯 全 球 官 方 赞 助 商 。2025Q1~3，销 售 费 用 率 同 比+0.7 pct。4）受 益 于 产 品 结 构 升 级 ，公 司 国 内 外彩 电 零 售 单 价 都 呈 上 涨 趋 势 ，我 们 预 计Mini LED未 来 两 年 渗 透 率 将 继 续 大 幅提 升 ，ASP上 涨 趋 势 将 延 续 。 陆思源：lusiyuan_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525060001 刘立思：liulisi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524070002 ⚫海 外 市 场 增 长 较 好 ，品 牌 定 位 持 续 提 升：1）2016年 以 来 ，海 信 、TCL为 代表 的 中 国 彩 电 品 牌持 续 抢 占 韩 系 品 牌 份 额。 奥 维 睿 沃 统 计 ，2025年 上 半 年 ，海 信 系 电 视 全 球 出 货 量 市 占 率 为14.38%， 同 比+0.57 pct。中 国 品 牌 的MiniLED产 品 全 球 领 先 ，伴 随 海 外 渗 透 率 提 升 ，未 来 将 持 续 拓 展 份 额 。2）海 信 在海 外 市 场 保 持 较 好 增 长 势 头 。3）我 们对公 司2026年海 外 业 务预 期 乐 观 ，通 过RGB-Mini LED等高 端 产 品 替 代OLED产 品 ，叠 加2026年 世 界 杯 赞 助 ，整 体有 望保 持 增 长 势 头 ，并 积 极 提 升 品 牌 定 位。此 外 ，公 司 力 推 的 激 光 电 视 海 外 销售 明 显 提 速 。 杨策：yangce_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130520050005 ⚫国 补 退 坡，内 销9月 起面 临 的 压 力：1）AVC数 据 ，2024年9月 彩 电 内 销受益 国 补 刺 激 带 来高 基 数 ，2024年9/10/11/12月 线 下 零 售 额 分 别 同 比+40.6%/+82.1%/+58.1%/+65.8%， 线 上 零 售 额 分 别 同 比+38.3%/+54.9%/+19.8%/+30.1%。2）25Q3，彩 电 线 上/线 下零 售 额分 别 同 比-9.1%/-3.6%，近 四 周（9.29-10.26）分 别 同 比-26.4%/-36.5%。其 中 ， 海 信线 上/线 下 零 售 额25Q3分 别 同比-5.7%/+2.1%，9月 分 别 同 比-26.8%/-22.5%，导 致 市 场 担 忧 。3）展 望 后 续 ，预 计 公 司 内 销25Q4将 承 受 高 基 数 及国 补 退 坡带 来 的 压 力。国 内 市 场 主 要 通 过均 价 提 升 弥 补 部 分 需 求 透 支，但 我 们 预 计 海 外 的 增 长 将 对 冲 国 内 市 场 压 力 。 ⚫投 资 建 议：我 们小 幅 上 调 盈 利 预 测 ，预 计 公 司2025-2027年 营 业 收 入 分 别 为616/692/759亿 元 ， 分 别 同 比+5.3%/+12.3%/+9.7%， 归 母 净 利 润26.8/30.0/34.1亿 元 ， 分 别 同 比+19.2%/+11.9%/+13.9%，EPS分 别 为2.05/2.30/2.62元 每 股 ，当 前 股 价 对 应12.0/10.7/9.4 P/E，维 持“ 推 荐 ”评 级。 ⚫风 险 提 示 ：市 场 需 求 不 足 的 风 险 ； 美 国 关 税 的 风 险 。 资料来源：中国银河证券研究院2024/10/292024/11/292024/12/29 一、公司经营情况 （一）公司业务拆分 2025Q1-3公 司 实 现营 业 收 入428.3亿 元 ，同 比+5.4%；主 营 业 务 收 入399.9亿 元 ，同 比+5.7%。其 中 ，2025Q1/Q2/Q3营 业 收 入 分 别 为133.8/138.6/156亿 元 ， 同 比+5.3%/+8.6%/+2.7%。 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 （二）公司主要财务 2025Q1-3公 司 实 现 归 母 净 利 润16.3亿 元 ，同 比+24.3%；归 母 净 利 率3.8%，同 比+0.6pct。其中 ，2025Q1/Q2/Q3归 母 净 利 润 分 别 为5.5/5/5.7亿 元 ，同 比+18.6%/+36.8%/+20.2%；归 母 净 利 率分 别 为4.1%/3.6%/3.7%， 同 比+0.5/+0.7/+0.5pct。 从 毛 利 端 和 费 用 端 来 看 ，2025Q1-3公 司 毛 利 率 为15.7%， 同 比+0.8pct；Q3单 季 度 毛 利 率 为14.4%，同 比+0.5pct。2025Q1-3公 司 期 间 费 用 率 为12.3%，同 比+0.6pct，其 中 销 售/管 理/研 发/财务 费 用 率 分 别 为6.3%/1.8%/4.1%/0.1%，分 别 同 比+0.7/+0.1/-0.1/-0.1pct；Q3单 季 度 期 间 费 用 率为10.9%， 同 比-0.1pct， 其 中 销 售/管 理/研 发/财 务 费 用 率 分 别 为5.6%/1.5%/3.6%/0.2%， 分 别 同比+0.3/-0.2/-0.3/0pct。 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 二、彩电行业：Mini LED升级，中国品牌逆势增长 （一）海外彩电整体市场需求稳定 全 球 彩 电 市 场 处 于 稳 定 期 。2009-2012年 平 板 电 视 替 代CRT电 视 。中 国 市 场 是 全 球 彩 电 销 量 需求 较 弱 的 市 场 ，中 国 市 场 零 售 量 的 下 降 导 致 全 球 彩 电 销 量 小 幅 下 滑 。中 国 市 场 对 彩 电 内 容 管 控 严 格 ，智 能 手 机 、平 板 、电 脑 等 小 屏 的 娱 乐 化 对 彩 电 的 功 能 有 所 替 代 。据 奥 维 睿 沃 ，2024年 全 球TV出 货量 约2.1亿 台 ， 同 比+3.2%， 其 中Q1/Q2/Q3/Q4分 别 同 比-0.6%/+3.2%/+3.7%/+5.7%。 一 方 面 ，2024年 为 体 育 大 年 ，年 内 举 办 了 奥 运 会 、美 洲 杯 、欧 洲 杯 等 体 育 赛 事 ，刺 激 了 全 球 电 视 需 求 ；另 一方 面 ，中 国 市 场 于24Q3开 始 实 施 以 旧 换 新 补 贴 政 策 ，有 力 地 促 进 了 包 括 电 视 在 内 的 家 电 需 求 释 放 。 资料来源：奥维睿沃，中国银河证券研究院（注：2024年全年数据使用季度数据汇总得到，年度增速使用季度增速计算得到） 资料来源：奥维睿沃，中国银河证券研究院 25Q2全 球 电 视 出 货 量 边 际 走 弱 ，两 大 中 国 品 牌 逆 势 增 长 。据 奥 维 睿沃 ，25H1全 球 电 视 出 货 量为90.8M， 同 比-1.5%， 其 中25Q1/25Q2全 球TV出 货 量 分 别 为45.1/45.7M， 分 别 同 比+0.7%/-3.5%。根 据 奥 维 睿 沃 ，25年 全 年 全 球 电 视 出 货 量 预 计 同 比-1.7%。在 全 球 电 视 出 货 边 际 走 弱 的 背 景下 ，两 大 中 国 品 牌 全 球 竞 争 力 持 续 提 升 ，实 现 逆 势 增 长 。2025Q1-3，TCL全 球 电 视 出 货 量2108万台 ， 同 比+5.3%。 资料来源：奥维睿沃，中国银河证券研究院（注：此处亚太不含中国和日本） 资料来源：奥维睿沃，中国银河证券研究院 10月 促 销 旺 季 提 前 备 货 结 束 ，中 大 尺 寸 面 板 价 格 下 调 。25H1韩 国 品 牌 销 售 较 差 ，面 板 一 度 大力 去 库 存 ，影 响 面 板 采 购 需 求 ；Q3去 库 存 结 束 ，全 球 电 视 品 牌 商 为 海 外 黑 五 、圣 诞 促 销 旺 季 积 极备货 ，面 板 出 货 量 上 行 ；进 入10月 ，旺 季 备 货 结 束 ，叠 加 国 内 双 十 一 预 期 偏 悲 观 ，面 板 采 购 需 求 走 弱 ，55吋 以 上中 大 尺 寸 产 品 价 格 出 现 下 调 ，根 据 洛 图 科 技 预 计 ，后 续 价 格 下 行 压 力 或 逐 渐 扩 大 ，小 尺 寸产 品 价 格 预 计 持 平 ， 中 大 尺 寸 产 品 价 格 或 维 持 一 定 跌 幅 。 资料来源：奥维睿沃，中国银河证券研究院 资料来源：集邦，中国银河证券研究院 （二）25H2国内彩电受国补退坡影响 内 销 受 国 补 退 坡 影 响 ，下 半 年 面 临 高 基 数 压 力 。根 据 洛 图 科 技 ，2025Q1-3中 国 电 视 整 机 出 货 量2389.5万 台 ，同 比-2.5%，其 中Q1/Q2/Q3出 货 量 分 别 为884/778.5/727万 台 ，同 比+4.7%/-2.1%/-10.4%。 具 体 来 看 ，Q1受 益 于 渠 道 补 库 存 ；Q2受 库 存 水 平 偏 高 影 响 小 幅 下 滑 ；Q3同 比 降 幅 较Q2扩 大 ，且 环 比-6.6%，是 近 五 年 唯 一 环 比 下 滑 的 季 度 ，主 要 因 下 半 年 国 补 资 金 力 度 减 弱 ，各 省 份 出 现控 制 补 贴 额 度 支 出 速 度 的 现 象