核心观点与关键数据
- 经营稳健，盈利能力改善：2025年Q1-3实现营业收入113.7亿元（同比+2.7%），归母净利润9.5亿元（同比-9.4%），扣非净利润8.7亿元（同比-13.4%）。单季度Q3表现亮眼，营业收入37.7亿元（同比+6.6%），归母净利润2.7亿元（同比+11.8%），扣非净利润2.6亿元（同比+15.3%）。
- 主业增长韧性：调制食品/菜肴制品/面米制品分别实现收入19.1/12.3/4.8亿元，同比+6.4%/+8.8%/-9.1%。调制食品因锁鲜装及烤肠新品带动实现稳健增长；菜肴制品中虾滑、小酥肉增长较好；面米制品受行业竞争影响承压。烘焙食品收入0.3亿元，主要来自鼎味泰并表。
- 渠道拓展：经销/特通直营/商超/新零售及电商分别实现收入29.6/3.1/2.2/2.7亿元，同比-0.6%/+68.1%/+28.1%/+38.1%。特通直营表现亮眼，餐饮客户贡献增量；公司积极拥抱大B（特通）和新零售客户，与多家传统商超及新零售渠道展开深度合作。
- 地区表现：华南/西北地区收入同比+20.0%/18.9%，东北/华北/华东/华中/西南地区收入同比分别+0.8%/+8.9%/+3.9%/+7.7%/+1.3%。
- 毛利与费用控制：Q1-3毛利率20.3%（同比-2.3pcts），Q3毛利表现稳健，主因低毛利的小龙虾业务占比下降。四费同比-0.4pcts，销售费用率5.9%（同比-0.3pcts），管理费用率2.8%（同比-0.5pcts），研发费用率0.6%（同比-0.1pcts），财务费用率-0.03%（同比+0.5pcts）。Q1-3/25Q3归母净利率8.4%/7.3%（同比-1.1/+0.3pcts），扣非净利率7.6%/7.0%（同比-1.4/+0.5pcts）。
投资建议与研究结论
- 投资建议：公司优化新品研发策略，积极拥抱大B和新零售客户，产品端坚持“研发一代、生产一代、储备一代”的规划思路，渠道端推动下沉市场拓展及商超定制合作。预计2025-2027年营业收入分别为157.7/166.4/175.5亿元（同比+4.2%/5.6%/5.5%），归母净利润分别为14.0/15.1/16.1亿元（同比-5.5%/+7.4%/+7.0%），当前股价对应P/E分别为17/16/15x，维持“推荐”评级。
- 风险提示：新品拓展不及预期，原材料价格大幅上涨，行业竞争加剧，食品安全风险等。
分析师信息
- 分析师：王言海、张玲玉、范锡蒙
- 联系方式：wangyanhai@glms.com.cn, zhanglingyu@glms.com.cn, fanximeng@glms.com.cn
