一、行情回顾
2025年三季度沪铅主力合约呈U型走势。7月上旬环保扰动解除，再生铅复产，需求端回暖有限，基本面宽松，叠加美国经济乐观、降息预期下调，铅价下行；8月初安徽污水排查、8月下旬阅兵管制导致再生铅供应下滑，叠加美国降息预期回升，铅价震荡；阅兵结束后，再生铅因亏损减产，电动自行车新国标推动电池需求，铅锭基本面阶段性收紧，叠加美国就业数据不及预期、降息预期上调，铅价偏强运行。伦铅走势与沪铅相似，受美国经济数据、降息预期影响波动。
二、美联储降息进度存疑
三季度美联储货币政策主导市场，6月就业数据回暖、通胀恶化打压降息预期，7月议息会议维持利率不变，市场下调预期，美元走强；8月就业数据下修、通胀稳定，市场上调降息预期，鲍威尔暗示降息，美元走弱；9月就业数据不及预期，市场将年内降息预期上调至3次75基点，美元延续下行，利好有色。预计四季度美元指数随降息预期调整偏强，对伦铅形成阶段性压制。
三、原料供应收紧
- 矿石：全球铅矿产量环比微增，国内矿山开工率、产量同比上升，但进口量增长放缓，港口库存低位，冶炼厂原料库存去化，加工费下调，供需结构收紧。
- 废料：三季度废电瓶报价持续下调，供应紧张，再生铅原料库存低位，价格易涨难跌。
四、铅锭供应增加，进口料有增量
- 原生铅：三季度开工率同比上升，产量同比持平，环比下降，受原料收紧和高富含矿石偏好影响，四季度产量稳中小降。
- 再生铅：三季度受政策、环保、原料供应紧张影响，产量同比大幅下降，利润由亏损转盈；10月产量将显著增加，11月后因原料限制和环保限产下滑。进口铅锭对再生铅原料补充有限。
五、需求支撑有限，出口需求下滑
电动自行车需求受政策透支和旺季不旺影响，汽车需求增速放缓；铅蓄电池出口受海合会反倾销调查影响同比下滑；需求端补库带动库存去化，但经销商库存仍处高位。预计四季度汽车蓄电池替换增加，电动自行车需求拉动减弱，出口延续下滑，铅蓄电池产量温和增长。
六、库存低位运行
三季度再生铅和原生铅厂库、社会库存均大幅下滑，四季度供应扰动、需求温和增长下库存或低位运行。
七、后市展望
宏观方面，美联储降息预期调整对伦铅形成阶段性压制；基本面方面，四季度再生铅供应先宽松后收紧，铅价震荡，节奏为先抑后扬。预计铅价整体震荡，四季度走势为先抑后扬。
