第三季度收入降幅收窄，费用率企稳

优于大市 核心观点 公司研究·财报点评 第三季度收入同比下滑幅度收窄，费用率企稳。在消费市场持续疲软的环境下，公司第三季度收入同比下滑7.6%至5.35亿元（环比二季度同比下滑15.3%收窄）。毛利率同比下降2.1百分点至53.4%，主要受库存清理影响。费用端企稳，整体费用率同比-0.7百分点，销售费用率/管理费用率分别同比+1.0/-1.3百分点。其他收益占收入比例同比下降0.6百分点，主要系增值税加计抵减优惠政策到期所致。归母净利润同比下滑28.7%至0.54亿元，归母净利率同比下降3.0个百分点至10.0%。 纺织服饰·服装家纺 证券分析师：丁诗洁证券分析师：刘佳琪0755-81981391010-88005446dingshijie@guosen.com.cnliujiaqi@guosen.com.cnS0980520040004S0980523070003 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价7.18元总市值/流通市值6019/3502百万元52周最高价/最低价10.00/6.99元近3个月日均成交额45.07百万元 存货周转天数上升，现金流表现亮眼。三季度末，公司存货金额为8.32亿元，同比-6.2%，存货周转天数同比+31天至285天，预计主要因积极帮助加盟商退换货促进提货；应收/应付周转分别同比+19/18天；经营性现金流净额相较去年大幅改善，净现比2.07，维持在较高水平。 加盟渠道为今年主要拖累，毛利率压力明年有望改善。前三季度，公司累计实现营业收入16.27亿元，同比下降13.8%；实现归母净利润1.60亿元，同比下降45.5%。分渠道看，加盟渠道因去年末备货较多导致库存水平偏高，今年以来提货意愿不强，是收入下滑的主要拖累；直营渠道则受客流减少影响；电商渠道表现相对稳定，同时三季度各渠道增速预计比上半年均有所改善。今年以来毛利率下滑主要受库存清理影响，四季度预计仍有影响，明年有望企稳；费用端，上半年受经营负杠杆及电商平台扣点费用增加、营销投放影响，销售费用率大幅提升，三季度费用率改善明显，公司费用管控效果显现。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 风险提示：市场竞争加剧；存货大幅减值；渠道拓展不及预期。 《富安娜（002327.SZ）-第二季度收入降幅收窄，利润压力延续》——2025-09-01《富安娜（002327.SZ）-2024年业绩表现稳健，分红率维持95%以上》——2025-04-28《富安娜（002327.SZ）-第三季度收入同比下滑11%，销售费用率增长致净利率承压》——2024-10-28《富安娜（002327.SZ）-上半年收入增长3%，盈利保持稳定》——2024-08-25《富安娜（002327.SZ）-2023年利润率稳步提升，分红率达95%》——2024-04-27 投资建议：看好库存改善后明年业绩企稳，长期保持高分红水平。2025年以来公司收入下滑、盈利承压，尤其加盟商存在库存压力导致公司加盟收入下滑明显，同时由于公司帮助加盟商回收和清理库存影响了公司整体毛利率和存货周转；三季度公司收入下滑幅度显著收窄，销售费用率企稳，已初步显现改善迹象。我们预计在今年低基数基础上，明年伴随库存改善、加盟商进货恢复正常，公司有望重回业绩增长正轨。长期来看，公司历史业绩证明了经营韧性，且公司重视股东回报，近三年分红率在90%以上。我们维持盈利预测，预计2025~2027年净利润分别为3.9/4.1/4.3亿元，同比-28.5%/+5.2%/+5.1%。维持“优于大市”评级。 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 投资建议：看好库存改善后明年业绩企稳，长期保持高分红水平 2025年以来公司收入下滑、盈利承压，尤其加盟商存在库存压力导致公司加盟收入下滑明显，同时由于公司帮助加盟商回收和清理库存影响了公司整体毛利率和存货周转；三季度公司收入下滑幅度显著收窄，销售费用率企稳，已初步显现改善迹象。我们预计在今年低基数基础上，明年伴随库存改善、加盟商进货恢复正常，公司有望重回业绩增长正轨。长期来看，公司历史业绩证明了经营韧性，且公司重视股东回报，近三年分红率在90%以上。我们维持盈利预测，预计2025~2027年净利润分别为3.9/4.1/4.3亿元，同比-28.5%/+5.2%/+5.1%。维持“优于大市”评级。 风险提示 市场竞争加剧、存货大幅减值、渠道拓展不及预期。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032