2025年三季报点评仍有压力，延续调整
调味品2025年10月27日 中炬高新（600872）2025年三季报点评 强推（维持） 目标价：23.1元 仍有压力，延续调整 当前价：18.14元 事项： 华创证券研究所 公司发布2025年第三季度报告，2025Q1-3实现收入31.6亿元，同比-20.0%；实现归母净利润3.8亿元，同比-34.1%；25Q3实现收入10.2亿元，同比-22.8%；实现归母净利润1.2亿元，同比-45.7%。 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001 评论： 经营调整延续，25Q3营收仍有较大压力。25Q3美味鲜实现营收10.09亿，同比-19.37％，其中分产品来看，25Q3酱油/鸡精鸡粉/食用油分别同比-19.20%/-24.18%/-31.59%，均呈现较大幅度下滑。分渠道来看，25Q3分销同比-23.07%，而直销同比+57.43%，直销在低基数下表现较好；分区域来看，25Q3东部/南部/中西部/北部地区分别同比-27.32%/-19.67%/-11.52%/-20.26%，而渠道方面招商节奏不减，经销商Q3环比净增99家至2898家。 证券分析师：严文炀邮箱：yanwenyang@hcyjs.com执业编号：S0360525070006 证券分析师：董广阳邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001 毛利率部分改善，但规模效应损失、渠道梳理调整带来费用提升，25Q3盈利延续承压。25Q3公司整体毛利率39.5%，同比+0.7pcts，其中美味鲜毛利率40.31％，同比+2.17pcts，主要是原材料（黄豆、谷氨酸钠等）采购单价下降。费用方面，由于收入下降导致费用比率均有一定提升，销售/管理费用率分别同比+8.1/+1.9pcts，其中销售费用率大幅增加主要是公司强化渠道建设、加大市场推广以及强化品牌营销，导致市场推广费及广告宣传费增加，最终25Q3归母净利率录得12.0%，同比-5.0pcts，美味鲜净利率11.87%，同比-6.5pcts。 公司基本数据 总股本(万股)77,899.12已上市流通股(万股)77,098.79总市值(亿元)141.31流通市值(亿元)139.86资产负债率(%)27.36每股净资产(元)7.3112个月内最高/最低价25.01/18.14 短期基本面仍有承压，期待治理变革下，公司后续温和复苏、渐进改善。公司明确将持续通过主动快速的调整纠偏以及积极推进变革，围绕“强基、多元、高效”的管理主题，恢复业务基本盘的同时，释放增长潜力。公司在三季度依然坚持价盘修复成果的巩固，以及两支队伍信心建立的工作方向，当前渠道库存已经恢复到良性水平，产品价格倒挂情况已基本得到了修正。虽然报表仍有下滑，但公司终端市场趋势正在持续往良性方向发展，今年公司仍将全力以赴做好清理渠道库存、维护市场价格等营销重点工作，坚持推进科学化的基础管理体系落地。我们认为，公司逆势调整下短期经营仍有压力，但伴随治理结构优化，公司上下一条心明确长期主义后，放弃激进的目标，后续调整会更没有包袱，相关动作也将不会变形，内在经营有望不断修复，期待后续公司不断实现渐进改善。 投资建议：报表仍有压力，延续渐进调整，维持“强推”评级。短期基本面仍有压力，新董事长到任后，明确长期主义，支持渐进调整，期待公司稳扎稳打，带动基本面环比实现渐进改善。基于2025年三季报，我们调整25-27年EPS预测为0.67/0.82/0.98元（原预测为0.86/1.04/1.15元），当前对应P/E估值27/22/19倍，给予26年利润25倍（同时考虑地产估值20亿左右），给予目标价23.1元，维持“强推”评级。 相关研究报告 《中炬高新（600872）2025年中报点评及业绩交流会反馈：经营逐步纠偏，士气重新凝聚》2025-09-01《中炬高新（600872）2025年一季报点评：Q1压力释放，重点调整渠道》2025-04-30《中炬高新（600872）2024年报点评：保持战略定力，渐进优化改革》2025-04-09 风险提示：下游需求低迷；市场竞争加剧；并购进度不及预期；食品安全问题 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券 附录：财务预测表 食品饮料组团队介绍 首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，8年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2024年连续四届获新财富、新浪金麒麟最佳分析师评选第一名，其中2024年获新财富、新浪金麒麟、水晶球和21世纪金牌分析师等评选第一名。 ——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业） 分析师：田晨曦 英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 分析师：刘旭德 北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：王培培 南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。 ——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、调味品、烘焙休闲食品、预制食品、餐饮连锁、食品配料） 中国人民大学硕士，6年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：严文炀 南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：寸特彬 上海交通大学金融学硕士，2025年加入华创证券研究所。 执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳 上海财经大学经济学硕士，16年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2024年，获得新财富最佳分析师八届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师四届第一，获新浪金麒麟最佳分析师连续六届第一，获上证报最佳分析师评选五届第一。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所
