万联晨会

概览 核心观点 【市场回顾】 周一A股三大指数集体收涨，截止收盘，沪指收涨1.18%，深成指收涨1.51%，创业板指收涨1.98%。沪深两市成交额23399.22亿元。申万行业方面，通信、电子、综合领涨，传媒、食品饮料、房地产领跌；概念板块方面，存储芯片、同花顺果指数、AI PC概念涨幅居前，赛马、电子竞技、海南自贸区概念跌幅居前。港股方面，恒生指数收涨1.05%，恒生科技指数收跌0%；海外方面，美国三大指数集体收涨，道指收涨0.71%，标普500收涨1.23%，纳指收涨1.86%。 【重要新闻】 【9月规上工业企业利润增速加快】国家统计局公布数据显示，9月份，我国规模以上工业企业利润同比增长21.6%，较8月份加快1.2个百分点，连续两个月增速超过20%。高技术制造业、装备制造业等新质生产力较快增长，私营和外资企业利润明显加快。 【QFII加码顺周期领域】随着三季报披露进入高峰期，QFII的最新持仓路径也随之清晰。截至目前，Wind数据显示，已有236家A股上市公司的前十大流通股股东名单中出现QFII身影，QFII合计持股量达10.18亿股。以今年三季度末收盘价核算，这10.18亿股市值合计达212.83亿元。三季度QFII呈现新进与增持动作并进特征，新进重仓个股数量达93只，同时对67只个股进行了不同幅度的增持。行业配置上，QFII加码顺周期领域，有色金属、电力成为加仓的热门方向。 研报精选 深化投融资综合改革，持续增强我国资本市场吸引力、竞争力9月社零总额同比+3.0%，增速同比、环比均下降2025H1汽车板块营收增速略高于利润增速，整车制造利润承压逆变器出口：整体环比回调，大洋洲保持高景气电力设备出口：变压器出口高景气，开关、电缆出口回升全国化战略进入收获期，多元化产品矩阵成型需求端承压致营收负增长，利润端保持韧性利润端有所承压，三季度驱蚊产品收入高增 【市场回顾】 【重要新闻】 【9月规上工业企业利润增速加快】国家统计局公布数据显示，9月份，我国规模以上工业企业利润同比增长21.6%，较8月份加快1.2个百分点，连续两个月增速超过20%。高技术制造业、装备制造业等新质生产力较快增长，私营和外资企业利润明显加快。 【QFII加码顺周期领域】随着三季报披露进入高峰期，QFII的最新持仓路径也随之清晰。截至目前，Wind数据显示，已有236家A股上市公司的前十大流通股股东名单中出现QFII身影，QFII合计持股量达10.18亿股。以今年三季度末收盘价核算，这10.18亿股市值合计达212.83亿元。三季度QFII呈现新进与增持动作并进特征，新进重仓个股数量达93只，同时对67只个股进行了不同幅度的增持。行业配置上，QFII加码顺周期领域，有色金属、电力成为加仓的热门方向。 分析师蔡梓林执业证书编号S0270524040001 研报精选 深化投融资综合改革，持续增强我国资本市场吸引力、竞争力——策略快评报告 投资要点： 事件：10月27日下午，以“创新、变革、重塑下的全球金融发展”为主题的2025金融街论坛年会在北京开幕。证监会主席吴清发表主题为《发挥投融资综合改革牵引作用，推动“十五五”资本市场高质量发展》的演讲。 深化资本市场改革，增强多层次资本市场体系的包容性和覆盖面，服务我国高水平科技自立自强的加快发展：吴清主席发言中多次强调增强多层次资本市场体系的包容性和覆盖面，“十五五”期间是新一轮科技革命和产业变革的重要发展时期，新产业、新业态的快速发展尤其需要资本市场的大力支持，不断增强资本市场的包容性、适应性，才能更快更好的服务和促进新兴产业的发展壮大。吴清主席也具体提到对多层次资本市场的持续改革，科创板科创成长层将迎来首批新注册企业上市，试点引入资深专业机构投资者；将启动创业板深化改革，设置更加符合新产业和未来产业的上市标准；持续推动北交所、新三板等的高质量发展，服务创新型中小企业的发展融资需求等。预计“十五五”期间，我国多层次资本市场“含科量”将大为提升，资本市场也将成为我国高水平科技自立自强发展的重要推动助力。 持续夯实市场稳定基础，不断提升上市公司质量，促进上市公司做优做强，增强我国资本市场的吸引力和竞争力。吴清主席在演讲中也再次强调，高质量上市公司是资本市场稳定运行的基石。拓宽并购重组渠道，促进上市公司通过产业整合做优做强，同时，督促上市公司加大分红回购增持力度，形成向股东融资和给予股东分红的良性循环。在资金 端，充分发挥中长期资金“压舱石”和“稳定器”作用，构建“长钱长投”的市场生态。随着上市公司质量和中长期投资资金占比的提升，市场稳定性和吸引力将有望大大增强。 在扩大高水平制度型对外开放和大力提升投资者权益保护方面，吴清主席也提到了一系列举措。虽然未来五年我国资本市场发展仍将面临复杂深刻的变化，在全球资本配置格局和科技创新趋势发展变革中，只有不断深化投融资综合改革，持续提升我国多层次资本市场体系的包容性和适应性，我国资本市场的吸引力和竞争力就会不断增强，服务我国高水平科技发展的能力也将会不断增强。 风险因素：地缘政治冲突加剧；国内经济表现不及预期；政策效果不及预期；市场环境发生重大变化等。 分析师徐飞执业证书编号S0270520010001分析师宫慧菁执业证书编号S0270524010001 9月社零总额同比+3.0%，增速同比、环比均下降——2025年9月社零数据跟踪报告 投资要点： 总体：2025年9月社零同比+3.0%，增速同比下降、环比下降。2025年9月我国社会消费品零售总额41,971亿元，同比增长3.0%，较去年同期增速下降0.2pcts，较8月增速环比下降0.4pcts。①商品零售增速下降，餐饮收入增速下降。2025年9月商品零售同比+3.30%，较8月增速环比-0.3pcts；餐饮收入同比+0.90%，较8月增速环比-1.2pcts，小幅下降。限上企业商品零售额同比+2.7%，较8月增速环比+0.1pcts。②按地区分类：城镇和乡村社零增速继续下降，乡村增速高于城镇。9月城镇消费品零售额同比+2.9%，较8月增速环比-0.3pcts；9月乡村消费品零售额同比+4.0%，较8月增速环比-0.6pcts。 细分：通讯器材类、体育娱乐用品类、家具类增速亮眼，均超+11%。2025年9月份，限额以上单位16类商品中，3类商品(饮料类、石油及制品类、建筑及装潢材料类)为负增长，其余为正增长，其中通讯器材类、体育娱乐用品类、家具类增速亮眼，均超+11%。较2025年8月增速来看，7类商品（日用品类、饮料类、金银珠宝类、家用电器和音像器材类、文化办公类、家具类、体育娱乐用品类）零售额同比增速回落，其中1类商品（饮料类）由正转负，6类商品（日用品类、金银珠宝类、家用电器和音像器材类、文化办公用品类、家具类、体育娱乐用品类）保持正增长而增长幅度有所减少；6类商品（粮油、食品类、中西药品类、服装鞋帽针纺织品类、化妆品类、通讯器材类、汽车类）保持正增长且增幅扩大，1类商品（烟酒类）零售额同比增速由负转正，2类商品（石油及制品类、建筑及装潢材料类）保持负增长但降幅收窄。 网上：1-9月线上零售额累计同比+9.8%。2025年1-9月，全国网上零售额112,830亿元，同比+9.8%，较2024年同期+1.2pcts，占社会消费品零售总额的比重为30.84%。其中，实物商品网上累计零售额为91,528亿元，同比增长6.5%，在实物商品网上零售额中，吃类/穿类/用类商品分别增长15.1%/2.8%/5.7%。 投资建议：2025年9月社会消费品零售总额同比+3.0%,增速同比下降、环比下降。本月体育娱乐用品类、通讯器材类、家具类零售额同比增速相对较高。体育娱乐类消费活力持续，9月份限额以上体育用品类零售额同比增长11.9%，但增速有所回落，可能与暑期旺季结束有关；“国补”政策持续显效，9月份限额以上单位通讯器材类零售额同比增长16.2%，家具类增长16.2%，其中通讯器材类增速显著上升，可能与9月开学季商品促销有关，而家具类则延续年初以来两位数增长态势，但增长略有回落；同时，由于中秋节从去年9月份变为今年10月份，餐饮收入增速下降较为明显。 建议关注：（1）食品饮料：①白酒行业：我们判断白酒行业处于筑底阶段，低估值+高分红为股价提供强支撑，因此向下空间有限，预计随着渠道库存逐步出清，市场有望提前于白酒企业报表端业绩拐点而迎来向上拐点，可以静待投资机会。②大众食品：2025年 扩内需政策加码，同时一些细分行业的原料成本处于下降通道或者底部区域，从而有利于利润释放和业绩向好，建议关注乳制品、饮料、啤酒、调味品等行业。（2）社会服务：作为提振消费的核心抓手之一，社服多个赛道今年迎来业绩增长良机，建议关注受益于政策重点利好的旅游、免税、酒店、餐饮、教育龙头。（3）商贸零售：①黄金珠宝：在全球贸易环境多变、美元信用体系受冲击的背景下，黄金作为避险资产的吸引力进一步提升，金价有望持续上涨。同时，国潮文化影响下，消费者更愿意为产品工艺支付溢价，建议关注注重产品设计、运营能力强、品牌势能强、高分红+高股息的黄金珠宝龙头企业。②化妆品：近年来国货美妆企业愈发重研发投入，不少国货品牌凭借出众的产品力脱颖而出，即便在行业需求疲软的背景下依然取得亮眼增长。年轻一代消费者对于国货美妆品牌的接受度逐渐提高，国货品牌有望进一步抢夺国外品牌的份额，实现市占率提升。建议关注强研发、产品力和营销能力优秀的国货化妆品龙头公司。（4）轻工制造：随着2025年各地加力促进房地产市场的止跌回稳，以及“以旧换新”政策补贴的进行，家居、家电需求端有望得到提振，建议关注产品力强、渠道多样化、具备规模优势的家居和家电企业。 风险因素：政策力度不及预期风险、消费复苏不及预期风险、宏观经济增长不及预期风险。 分析师陈雯执业证书编号S0270519060001 2025H1汽车板块营收增速略高于利润增速，整车制造利润承压——汽车行业跟踪报告 投资要点： 2025H1汽车板块在激烈竞争中实现稳健增长，营收增速略高于利润增速。2025年1-6月汽车板块实现营收19,287.64亿元，同比增长7.56%；实现归母净利润801.38亿元，同比增长6.16%。汽车板块营收的增长主要得益于新能源汽车销量爆发与海外市场拓展。新能源汽车的销量增长是拉动营收向上的主要引擎，但其内部的激烈竞争也是导致利润增速低于营收增速的主要原因。同时，“出海”成为重要的增长极和利润缓冲垫，海外市场通常利润率更高，在一定程度上对冲了国内市场的“内卷”压力。 2025H1汽车板块毛利率有所下降，但费用控制得到一定改善。2025年1-6月汽车板块整体毛利率与净利率分别为15.56%和4.34%，较2024年同期分别下降0.52和0.06个百分点。毛利率下降的主要原因为车企为了刺激需求、清理库存、争夺新能源市场份额，普遍采取了降价、增配降价等促销手段，直接拉低了单车售价和毛利空间。但在毛利率明显承压的情况下，净利率保持了相对稳定。2025年1-6月汽车板块整体销售费用率、管理费用率与财务费用率分别为3.44%、3.66%、-0.54%，较2024年同期分别-0.59、+0.09和-0.71个百分点。这表明车企通过严格的费用管控，对冲了大部分毛利率下滑带来的负面影响。其中销售费用率下滑幅度较大，“降价”本身取代了部分传统的营销支出，车企将原本可能用于广告、渠道返利的预算，直接转化为对消费者的“官降”或现金优惠，这种方式的营销在财务上直接体现为收入的减少而非销售费用的增加。 汽车各子板块：整车制造利润承压。子板块营收及归母净利润方面，2025年1-6月乘用车、汽车零部件、商用车、摩托车及其他、汽车服务板块分别实现营收9,453.83亿元、7,164.60亿元、1,725.50亿元、497.99亿元、445.73亿元，同比+9.73%、+13.18%、-0.54%、+23.19%、-47.38%；分别实现归母净利润281.76亿元