11月宏观经济月度报告

发布日期：2025年10月27日 冠通期货研究咨询部分析师：王静执业证书号：F0235424/Z0000771 投资有风险，入市需谨慎，本公司具备期货交易咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明。 分析师王静：F0235424/Z0000771投资有风险，入市须谨慎。 宏观分析 10月，资本市场波动加剧，风险资产先抑后扬普遍收涨。海外，特朗普突然对中加征100%关税，市场进行“TACO交易”，西方努力斡旋俄乌，但和平的曙光一波三折。美国政府停摆，重磅宏观数据暂停发布，降息预期则在美联储9月重启降息后的迷航中探索，整体延续着10月和12月连续降息的宽松路径。投资者风险偏好回落，金银高位大幅回调，波动率VIX震荡反复，全球主要股市多数收涨，BDI小跌，日本新首相提振宽松预期强力打压日元，继而支撑美元小幅反弹，非美货币走贬，大宗商品涨多跌少。国内，三季度经济数据转弱，政策对冲力度加强，举世瞩目的四中全会胜利召开，市场热议十五五规划，并试图从中探索未来的投资机会。国内，三季度经济数据转弱，政策对冲力度加强，举世瞩目的四中全会胜利召开，市场热议十五五规划，并试图从中探索未来的投资机会。10月，国内期货市场呈现出明显的分化特征，股债商均是涨跌互现的格局。四大股指风格切换涨跌互现，成长股表现明显弱于价值股，A股大盘在4000点遭遇卖压，叠加关税风云再起，股指纷纷技术性回调。国债期货涨跌互现，结构上近弱远强，与股市呈现出明显的跷跷板效应；大宗商品行情内部分化更为显著，尤其表现在工业品内部，Wind商品指数收涨，10个板块中多数收涨有7个板块收涨。贵金属延续着强势，农产品触底回暖，有色小幅收涨，原油价格下挫收跌拖累整个能化板块的疲弱；国内，反内卷行情进入到新的阶段，市场关注行业政策的执行力度，焦煤的强势支撑煤焦钢矿板块大幅收涨，非金属建材则大跌。 最近，最值得关注的宏观问题在于金价从历史高位的大幅回调。原因上可以归因为以下三点，俄乌结束曙光的再现带来避险情绪的消退，美元的反弹走高施压金价和近期金价涨速过快引发的技术性回调。在笔者看来，国庆节后金银的联袂快速拉涨本就显得牵强，也与其他大类资产走势逻辑相悖，其背后的确有非理性泡沫化的成分，从机构行为的角度上来解释更为有力--近段时间以来，金价“近乎抛物线式”的上涨导致技术性超买，最终触发了大规模获利了结与程序化抛售。为了深入分析次轮金价的下跌，笔者汇总了2000年以来黄金价格单日跌幅排名前十的原因和影响，尝试总结共性与规律，发现引发金价大跌的因素无外乎：美元强势，货币政策收紧，央行抛售，避险情绪降温，阶段性高位的技术性回调。就本次而言，2025年10月21日金银价格大跌，主要是由于地缘政治风险缓和削弱了避险需求，叠加此前金价“近乎抛物线式”上涨导致技术性超买，最终触发了大规模获利了结与程序化抛售，与历史情境有诸多形似之处。在黄金的波澜壮阔的历史长河中，本轮金价行情亦可谓史诗级的上涨。1970s至今，黄金共经历三轮大牛市，分别是1970-1980年、2001年-2012年与2016年到现在，2022年11月以来加速上扬。彼时，恰遇中国防疫放开，全球对美国经济衰退担忧最甚之际，伴随着AI科技革命的突然爆发，黄金与美国科技股共涨起舞。推升本轮金价上行的主导因素主要在于四个方面--“美元信用的弱化”、“降息预期的强化”、“疤痕效应下的配置需求”和“赚钱效应后的投资需求”，而这些因素，在当下的宏观环境而言，多数都未发生重大改变。因此，行情来看，黄金短期因短期涨速过快而导致技术性调整，长期来看，本轮支撑金价强势的主要驱动依旧坚实，美元信用弱化的共识和疤痕效应下央行配置的刚性需求，都是支撑金价长期表现坚挺的坚实基础。历史高位的大跌加剧价格的波动，对于投资者而言，以资产配置思路对待黄金将是良策。 投资有风险，入市需谨慎。 金价从历史高位大幅回调 10月21日，国际金价突然大跌，伦敦现货金当日跌幅高达-5.31%，伦敦现货银价更是暴跌-7.11%，给涨势如虹的贵金属市场破了一盆冷水，更是引发全球关注一度登上微博热搜。 首先，市场最好奇的是什么原因引发了金价的大跌？这个问题令不少分析师都倍感尴尬，这次金价的大跌仿佛一场突袭，有点超预期。回头来看，综合市场各方的解释，可以归因为以下三点，俄乌结束曙光的再现带来避险情绪的消退，美元的反弹走高施压金价和近期金价涨速过快引发的技术性回调。在笔者看来，国庆节后金银的联袂快速拉涨本就显得牵强，也与其他大类资产走势逻辑相悖，其背后的确有非理性泡沫化的成分，从机构行为的角度上来解释更为有力--近段时间以来，金价"近乎抛物线式"的上涨导致技术性超买，最终触发了大规模获利了结与程序化抛售。 其次，以史观今，本次金价的大跌属于什么水平？笔者整理了伦敦现货金价的历史每日涨跌幅数据，10月21日金价-5.31%的跌幅确实不小，特别是2000年以来的数据来看，这次的下跌可以排进跌幅榜的前十名，位居第七名，而其他跌幅超过本次的情况往往都发生在“危机时刻”，诸如2008年金融危机和2020年的世纪疫情期间。不过，拉长时间来看，在更长的视角之下，这次的跌幅则不那么显眼了，1970年以来单日跌幅仅排名第37名。很有意思的一点规律是，每次金价的大跌基本多伴随着银价更大幅度的下挫。 投资有风险，入市需谨慎。 注：数据均来源于Wind、冠通研究 历史上金价单日大跌原因与影响的共性总结 笔者汇总了2000年以来黄金价格单日跌幅排名前十的原因和影响，尝试总结共性与规律。纵观这些暴跌，可以总结出三条核心规律： 1、实际利率与货币政策是黄金最核心的定价锚，几乎所有暴跌都与利率预期突变或流动性环境骤变相关；2、在真正的系统性风险中往往是泥沙俱下，黄金的避险属性可能短期失效，呈现“现金为王”特征；3、当价格处于历史高位时，任何风吹草动都可能触发技术性抛售，使跌幅在程序化交易加持下被放大。 简单来说，引发金价大跌的因素无外乎：美元强势，货币政策收紧，央行抛售，避险情绪降温，阶段性高位的技术性回调。 就本次而言，2025年10月21日金银价格大跌，主要是由于地缘政治风险缓和削弱了避险需求，叠加此前金价"近乎抛物线式"上涨导致技术性超买，最终触发了大规模获利了结与程序化抛售，与历史情境有诸多形似之处。 注：数据均来源于Wind、冠通研究 本轮黄金行情如何演绎与上行驱动如何？ 在黄金的波澜壮阔的历史长河中，本轮金价行情亦可谓史诗级的上涨。1970s至今，黄金共经历三轮大牛市，分别是1970-1980年、2001年-2012年与2016年到现在，2022年11月以来加速上扬。彼时，恰遇中国防疫放开，全球对美国经济衰退担忧最甚之际，伴随着AI科技革命的突然爆发，黄金与美国科技股共涨起舞。 2025年以来，金价加速上行，先是1-4月恰逢特朗普上台后挥舞关税大棒，美债美元的信用恐慌加剧推升金价；之后5-8月，伴随着投资者风险偏好和市场情绪的修复，市场惊叹于美国经济数据的韧性，避险需求弱化叠加降息预期强化，金价高位回落区间震荡。 梳理下来，推升本轮金价上行的主导因素主要在于四个方面--“美元信用的弱化”、“降息预期的强化”、“疤痕效应下的配置需求”和“赚钱效应后的投资需求”。9月至今而言，金价加速拉涨，突破4000元/盎司之后屡创新高，并带动白银和铂钯等贵金属齐涨上扬，收益表现明显跑赢铜和油等大宗商品，持续吸引投资者的关注。其背后的主要驱动而言，赚钱效应后的投资需求成为关键推手。 投资有风险，入市需谨慎。 当前宏观环境对于支撑金价的宏观驱动而言，发生了变化吗？ “美元信用弱化”是奠定金价上行通道的长期基础，大国博弈之下，美债规模的持续扩张，特朗普上台以来贯彻的美国优先战略，美联储独立性遭受的实质性挑战等等都在不断彰显着美元信用的弱化；“降息预期的强化”是未来一段时间影响金价的重要因素。9月美联储重启降息，美联储内部人员的变动，特朗普的不断施压，都在指向着未来美国基准利率的逐步下行，这将利好黄金； “赚钱效应后的投资需求”，既是9月以来黄金“抛物线式上涨”的主要推手，也是金价短期大幅回调的罪魁祸首，历史高位的高处不胜寒，巨额涨幅的获利了结，短期技术性回调需求理所应当，每逢千元整数关口的反复也是历史常有。只是，黄金的“指数化投资”与各种程序化、高杠杆交易的增多，加剧了价格的波动。 6“疤痕效应下的配置需求”是金价走势坚挺的重要支撑。三年大疫之后，地缘冲突的反复上演，无论是各国央行，亦或是个人投资者，对安全资产的偏爱令黄金的光芒大放异彩，加大购金力度与配置需求。根据世界黄金协会的最新统计统计，2025年8月，全球官方黄金储备净增19吨，在上月基础上实现强劲反弹，特别是中国人民银行连续10个月增持黄金，总持仓已稳步突破2,300吨，哈萨克斯坦国家银行连续第六个月购金，总持仓现达316吨。波兰国家银行更是将外汇储备中的黄金占比目标从20%上调至30%，截至8月底波兰累计净购金67吨，黄金总持仓达515吨，占外汇储备的22%，成为全球2025年初至今最大净买家。由此可以看出，央行增配黄金的刚性需求依旧强劲。 投资有风险，入市需谨慎。 黄金在历史高位大跌之后，投资者要如何应对？ 行情来看，黄金短期因短期涨速过快而导致技术性调整，长期来看，本轮支撑金价强势的主要驱动依旧坚实，美元信用弱化的共识和疤痕效应下央行配置的刚性需求，都是支撑金价长期表现坚挺的坚实基础。历史高位的大跌加剧价格的波动，对于投资者而言，以资产配置思路对待黄金将是良策。 IMF：上调全球经济增速，但强调全球经济变化不定，未来前景依然黯淡 国际货币基金组织（IMF）和世界银行秋季年会18日在美国首都华盛顿落幕。其间，IMF发布了最新一期《世界经济展望报告》，预计2025年世界经济将增长3.2%，较今年7月预测值上调0.2个百分点；2026年将增长3.1%，与7月预测值持平。IMF指出，上调预期缘于进口商因美国关税政策而提前囤货、大多数国家努力维护全球贸易体系的开放与稳定等因素，同时强调世界经济仍较脆弱，关税冲击正进一步削弱全球经济增长前景。 报告将新兴市场和发展中经济体今年经济增速较7月预测值上调0.1个百分点至4.2%，同时将发达经济体今年经济增速上调0.1个百分点至1.6%。报告认为，亚太地区仍将是全球增长的主要引擎，今明两年对全球增长的贡献率约为60%。IMF亚太部主任斯里尼瓦桑表示，亚洲各经济体有机会从转向以国内需求为主的增长模式中获益。在加强区域内部一体化的情况下，在中期内，亚洲整体经济增长将加速提高，其中一些经济体尤其是开放程度更高、与全球供应链联系紧密的国家将受益更多。报告还关注到人工智能快速发展带来的增长机遇，估计人工智能每年将拉动世界经济增长0.1%至0.8%。 报告同时指出，全球经济增长依然低迷，贸易政策不确定性正在抑制消费和投资，且公共债务高企并持续上升，同时国防开支增加、人口老龄化以及利率上升对公共财政造成了额外压力。预计到2029年，全球公共债务规模将突破全球国内生产总值的100%。 IMF敦促各经济体应致力于确保债务可持续性，消除贸易政策不确定性，并加强合作以减少贸易和投资壁垒，同时加大力度开展结构性改革，包括促进劳动力流动、加强数字经济投资等，以提振经济增长前景。 投资有风险，入市需谨慎。 CPI与PPI双双降幅收窄，降息等货币宽松政策可期 10月15日，国家统计局公布数据显示，中国9月CPI同比-0.3%，预期-0.14%，前值-0.4%，环比上涨0.1%；扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.0%，涨幅连续第5个月扩大。中国9月PPI同比-2.3%，预期-2.41%，前值-2.9%，环比继续持平。工业生产者购进价格PPIRM同比下降3.1%，降幅比上月收窄0.9个百分点，环比上涨0.1%。 价格信号往往是经济的先行指标。国内经济促进物价稳步回升的努力初见成效，但猪价和油价的低迷拖累，叠加高基数带来的翘尾因素，CPI连续两个月负增，仍需更多政策提振。从基数效应