深度报告电接触材料隐形冠军，数据中心+光伏银浆构筑新增长极

—福达合金深度报告 福达合金（603045.SH）金属新材料 2025年10月23日 证券研究报告/公司深度报告 评级：买入（首次） 分析师：曾彪执业证书编号：S0740522020001Email：zengbiao@zts.com.cn分析师：孙颖执业证书编号：S0740519070002Email：sunying@zts.com.cn分析师：吴鹏执业证书编号：S0740522040004Email：wupeng@zts.com.cn分析师：郭琳执业证书编号：S0740525080002Email：guolin@zts.com.cn 报告摘要 电工合金领域隐形冠军，以银为基拓展第二赛道。公司最早成立于1994年，主要产品为电接触材料。2001-2005年，公司定位面向全国，销售额首次跃居中国电接触头行业第一；2006-2010年，逐步与国际接轨；2011-2015年，品牌定位全球电接触头行业前三；2018年，登陆上交所上市；2021年及以后，新厂逐步投产，2024年销售额突破38亿，且按银加工量计算的出货量已稳居全球第一。30多年公司始终专注于低压电器、控制电器、电子信息的电接触材料，产品应用于工业电器、智能制造、新能源、新能源汽车、数据中心等多个领域。2025年，公司拟收购光达电子进入光伏银浆领域，拓展第二增长极。 总股本(百万股)135.45流通股本(百万股)135.45市价(元)20.17市值(百万元)2,731.93流通市值(百万元)2,731.93 电触头业务：需求稳定增长，积极拓展数据中心等新领域。从行业来看，2024年全球电接触材料市场规模为450亿元（按照银价7000元基准计算），后续受益于下游低压电器市场规模增长，且考虑银价基准提升至10000元，预计到2029年全球市场规模达771亿元。电接触材料市场相对分散，但格局趋于稳定，全球CR10市占率为51%（其中海外/国产品牌市占率分别为29.5%/21.5%）。从公司来看，公司凭借多年技术经验和丰富客户资源积累，在低压电接触材料领域主要产品产销量已位居全球第一（按银加工量计算）、营业收入稳居国内第一。后续，公司持续开拓数据中心、储能等新兴高景气需求领域，例如25H1数据中心业务突破北美头部低压配套供应商间接供应微软、Meta等国际巨头，且依托国内客户间接供应华为数据中心，25H1数据中心相关收入达0.7亿，同比提升507%；储能相关业务导入华为、阳光电源等头部储能厂商，后续随着数据中心、储能等行业需求高增+公司市占率提升，预期进一步推动业绩增长。 光伏银浆业务：收购光达，打开业绩新增长极。从行业来看，近几年受光伏装机增长，光伏银浆需求快速提升，到2024年7137吨。同时，在白银价格大幅上涨+光伏产业周期调整背景下，光伏浆料低银化/无银化发展成为必然趋势。从光达自身来看，光达在2023年率先推出TOPCon电池全套浆料奠定领先优势，且持续加强研发能力、与头部客户形成稳定合作关系，技术实力位居国内厂商第一梯队，目前已形成TOPCon银浆为核心，xBC银浆、HJT低温银浆、银包铜浆料、贱金属镍浆等市场主流产品与前瞻性技术协同发展的多元化产品架构。后续看，光达光伏浆料销售规模预计稳步增长，且新产品导入节奏加快（例如BC浆料已实现对头部客户批量出货等）。上市整合完成后，协同效应逐步释放，资金实力显著增强，预计进一步贡献业绩弹性。 相关报告 盈 利 预 测 、 估 值 及 投 资 评 级 ：我 们 预 计公 司25-27年 分 别 实 现 归 母 净 利润0.65/1.13/1.39亿元，同比分别+42%/+75%/+23%，对应PE分别为42/24/20倍。公 司作为电接触材料企业龙头，巩固传统下游领域优势的同时，积极开拓数据中心、新能源车、5G通讯等新领域，预计电接触材料业务持续稳定增长。同时，公司计划收购光伏浆料领先业务光达电子，开辟第二增长极，进一步贡献利润增量。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：收购进展不及预期、原材料价格变动风险、市场竞争加剧风险、光伏装机需求不及预期、市场空间与行业规模测算偏差、参考信息滞后风险、研究报告使用的公开资料可能存在参考信息滞后的风险等。 内容目录 1电工合金领域隐形冠军，以银为基拓展第二赛道...................................................5 1.1深耕电接触材料多年，横向拓展光伏银浆领域............................................51.2以“3+3+3+X+N”战略为核心，产品矩阵丰富...........................................61.3公司经营情况稳定，营收稳步增长...............................................................9 2电触头业务：需求稳定增长，积极拓展数据中心等新领域..................................10 2.1行业：到29年全球需求空间771亿，格局多年演绎相对稳态.................102.2公司：龙头优势明显，积极拓展数据中心等新领域...................................12 3光伏银浆业务：收购光达，打开业绩新增长极....................................................17 3.1银浆行业：低银化/无银化趋势明显，产品加速迭代..................................183.2光达：浆料产品行业领先，一体化布局发挥协同优势...............................22 4盈利预测与投资建议.............................................................................................26 4.1盈利预测.....................................................................................................264.2投资建议.....................................................................................................28 风险提示...................................................................................................................28 图表目录 图表1：福达合金历史沿革.......................................................................................5图表2：公司股权结构（截至2025年半年报）.......................................................6图表3：公司产品关系..............................................................................................7图表4：公司贵金属循环产品谱系............................................................................7图表5：公司主要产品谱系.......................................................................................8图表6：公司各项业务收入占比（2020-2025H1）..................................................9图表7：公司各项业务毛利润占比（2020-2025H1）..............................................9图表8：2019-2025H1公司营业收入（亿元；%）.................................................9图表9：2019-2025H1公司归母净利润（亿元；%）..............................................9图表10：2019-2025H1毛利率与净利率...............................................................10图表11：2019-2025H1期间费用率及明细............................................................10图表12：2019-2023年中国电接触材料行业总产值（亿元）...............................11图表13：2019-2023年中国电接触材料行业主要产品产量（吨）........................11图表14：2019-2029E全球低压电器市场规模（亿元）........................................11图表15：全球电触头行业TOP10厂家市占率（营收口径）................................12图表16：全球电触头行业TOP10厂家市占率（银吨位口径）............................12图表17：我国电触头材料企业TOP10产值分布..................................................12图表18：公司不同电接触产品历年销量（吨；%）..............................................13图表19：公司不同电接触材料产品历年收入（亿元）..........................................13图表20：同行业公司电接触材料产品收入对比（亿元）.......................................13图表21：同行业公司电接触材料产品单吨毛利对比（元/吨）..............................13图表22：2024年公司重大项目进展......................................................................13图表23：同行业公司研发费用对比（亿元）.........................................................14图表24：同行业公司专利数量对比（项）.............................................................14图表25：海外业务收入及增速（亿元；%）.........................................................15图表26：国内外业务毛利率（%）........................................................................15图表27：海外头部CSP厂商各季度资本开支（亿美元）..............................