医药行业月报25/09：聚焦2025ESMO，国产创新药持续突破

聚焦2025ESMO，国产创新药持续突破 ——医药行业月报25/09 2025年10月23日 核心观点 ⚫2025ESMO大会 启 幕 ，多 款 国 产 创 新 药 亮 相 。2025年10月17日 ， 欧 洲肿 瘤内 科学 会（ESMO）大会 在德 国 柏 林举 行 。作 为 临 床 肿 瘤 学 领 域 最 重 要 的学 术 会 议 之 一 ，每 年 众 多 创 新 药 的 关 键 临 床 数 据 及 重 磅 研 究 进 展 都 会 在 会 议 上公 布 。 今 年ESMO大 会 由 中 国 学 者 主 导 并 入 选 的 研 究 摘 要 达35项 ， 包 括14项 正 式口 头 报 告， 其 中 备 受 关 注 的 最 新 突 破 摘 要 （Late-Breaking Abstract，LBA）数 量 达23项 ，覆 盖 瘤 种 广 泛 且 涉 及 多 项 最 新 前 沿 技 术。此 次ESMO大会 众 多国 产 重 点 品 种 披 露 核 心临 床数 据 ， 引 发 资 本 市 场 高 度 关 注 。 医药行业 推荐维持评级 分析师 程培分析师登记编码：S0130522100001 ⚫多 款国 产新 药 披 露 亮 眼 数 据 ，肿 瘤 治 疗 领 域 迎 来 新 突 破 。2025年ESMO会议 国 产 创 新 药 成 果 较 多 ，我 们 认 为 以 下 管 线 值 得 关 注 ：科 伦 博 泰 芦 康 沙 妥 珠 单抗 （TROP2 ADC） 针 对EGFR-TKI经 治 的 晚 期NSCLC展 示 出 显 著 优 于 现 有疗 法 的 临 床 数 据 ，有 望 成 为EGFR突 变 型NSCLC耐 药 后 的 标 准 疗 法 ；用 于 经治 局 部 晚 期 或 转 移 性HR+/HER2-乳 腺 癌 的PFS达 到 化 疗 的 两 倍 ，在OS方 面展 示 出 有 利 趋 势 。康 方 生 物 依 沃 西 单 抗（PD-1/VEGF）联 合 化 疗 头 对 头 替 雷 利珠 单 抗 联 合 化 疗 针 对 一 线 晚 期 鳞 状NSCLC达 到PFS主要 研 究 终 点 ， 上 市 申请 已 获 得NMPA受 理 。 荣 昌 生 物 维 迪 西 妥 单 抗 （HER2 ADC） 联 合 君 实 生 物特 瑞 普 利 单 抗 一 线 治 疗HER2表 达 的 晚 期mUC展 示 优 异 数 据 ，疗 效 达 传 统 化疗 的 两 倍 ， 有 望 为 尿 路 上 皮 癌 治 疗 领 域 带 来 重 大 变 革 。 闫晓松分析师登记编码：S0130522100001 ⚫医 药 行业 表 现弱于 沪 深300。截至2025年10月22日 ，医 药 行 业 一 年 滚 动市 盈 率 为38.51倍 ， 沪 深300为14.40倍 。 医 药 股 市 盈 率 相 对 于 沪 深300溢价 率 当 前 值 为167.46%，历 史 均 值 为168.11%，当 前 值 较2005年 以 来 的 平 均值低0.65个 百 分 点 。2023年 初 至2025年10月22日 ，SW医 药 生 物 指 数 下跌4.40%，沪 深300上 涨18.62%，医 药 板 块 相 对 沪 深300收 益低23.02个 百分 点 。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 ⚫投 资 建 议 ：医 药 板 块估 值经 历 较 长 时 间 调 整 ，近 期 已 呈 现 显 著 结 构 性 修 复 趋势，但公 募基 金重 仓 持 仓 水 平 仍 低 于 历 史 均 值，2025年 在 支 持 引 导 商 保 发 展的 政 策 背 景 下 ， 支 付 端 有 望 边 际 改 善 ， 创 新 药 械 有 望 获 益 。1） 持 续 看 好 医 药创 新 ：下 半 年 创 新 药BD仍 将 持 续 ，全 球 主 要 央 行 利 率 降 息 趋 势有 望 推 动 估 值进 一 步 提 升。2） 医 药 投 融 资 有 望 复 苏 ： 二 级 市 场 行 情 回 暖 驱 动 一 级 市 场 投 融资 回 升 ，CXO及 上 游 景 气 度 持 续 向 好 。3）医 疗 器 械 触 底 回 升 ：招 投 标 数 据 已有 好 转 ， 以 旧 换 新 积 压 需 求 逐 步 释 放 。 ⚫风 险 提 示：政 策 推 进 不 及 预 期 的 风 险 、医 保 控 费 及 集 采 降 价 超 预 期 的 风 险 、创新 药 及 创 新 器 械 企 业 融 资 困 难 的 风 险 、 医 疗 需 求 复 苏 不 及 预 期 的 风 险。 目录Catalog （一）2025ESMO大会启幕，多款国产创新药亮相........................................................................................3（二）多款国产新药披露亮眼数据，肿瘤治疗领域迎来新突破..........................................................................5 （一）医药行业表现弱于沪深300...............................................................................................................6（二）医药制造业收入增速受公共卫生事件节奏影响出现下滑..........................................................................6（三）门诊费用仍有所提升，住院费用得到遏制............................................................................................7（四）2024年诊疗及出院人次提升，体现医疗服务量显著恢复........................................................................8（五）医保基金整体运行平稳.....................................................................................................................9 三、投资建议......................................................................................................................................10 四、风险提示......................................................................................................................................11 一、月度政策及行业更新 （一）2025ESMO大会启幕，多款国产创新药亮相 2025年10月17日 ，欧 洲肿 瘤内 科学 会（ESMO）大会 在德 国 柏 林举 行 。作 为 临 床 肿 瘤 学 领 域最 重 要 的 学 术 会 议 之 一 ， 每 年 众 多 创 新 药 的 关 键 临 床 数 据 及 重 磅 研 究 进 展 都 会 在 会 议 上 公 布 。 今 年ESMO大 会 由 中 国 学 者 主 导 并 入 选 的 研 究 摘 要 达35项 ，包 括14项 正 式口 头 报 告，其 中 备 受 关 注 的最 新 突 破 摘 要（Late-Breaking Abstract，LBA）数 量 达23项 ，覆 盖 瘤 种 广 泛 且 涉 及 多 项 最 新 前 沿技 术。此 次ESMO大 会 众 多国 产 重 点 品 种 披 露 核 心临 床数 据 ， 引 发 资 本 市 场 高 度 关 注 。 （二）多款国产新药披露亮眼数据，肿瘤治疗领域迎来新突破 2025年ESMO会 议 国 产 创 新 药 成 果 较 多 ， 我 们 认 为 以 下 管 线 值 得重 点关 注： (1)科 伦 博 泰芦 康 沙 妥 珠 单 抗（TROP2 ADC） 晚 期 非 小 细 胞 肺 癌：EGFR-TKI经 治EGFR突 变 型非 小 细 胞 肺 癌患 者ORR为60.6%，中 位PFS为8.3个 月 ， 中 位OS未 达 到 ， 显 现出 突 破 性 的 治 疗 潜 力。 HR+/HER2-乳 腺 癌 ：经 治 局 部 晚 期 或 转 移 性HR+/HER2-乳 腺 癌 患 者 中 位PFS为8.3个 月 ， 其 中HER2不 表 达 患 者PFS HR=0.39，HER2低 表 达 患 者PFS HR=0.31， 在不 同HER2表 达 水 平 的 患 者 中 均 观 察 到 临 床 获 益 。 (2)康 方 生 物 依 沃 西 单 抗 （PD-1/VEGF） 晚 期 鳞 状 非 小 细 胞 肺 癌 ： 一 线 治 疗 晚 期 鳞 状 非 小 细 胞 肺 癌依 沃 西+化 疗 组 的中 位PFS为11.14个 月 ， 对 照 组 替 雷 利 珠 单 抗+化 疗组的中 位PFS为6.9个 月，在PD-L1阴性患 者中两 组的 组 间PFS HR为0.55； 在PD-L1阳 性患 者中 ，两 组的 组 间PFSHR=0.66， 不 同PD-L1表 达 水 平 的 患 者 均 观 察 到 显 著 获 益 。 (3)荣 昌 生 物 维 迪 西 妥 单 抗 （HER2 ADC）+君 实 生 物 特 瑞 普 利 单 抗 （PD-1） 晚 期 尿 路 上 皮 癌 ： 一 线 治 疗HER2表 达 的 局 部 晚 期 或 转 移 性 尿 路 上 皮 癌 患 者的ORR为76.1%，中 位PFS为13.1个 月 ，中 位OS为31.5个 月 ，疗 效 达 传 统 化 疗 的 两 倍 。 (4)恒 瑞 医 药SHR-A1811（HER2 ADC） 晚 期 乳 腺 癌 ： 一 线 治 疗HER2表 达 的 局 部 晚 期 或 转 移 性 尿 路 上 皮 癌 患 者的ORR为76.1%， 中 位PFS为13.1个 月 ，中 位OS为31.5个 月 ， 疗 效 达 传 统 化 疗 的 两 倍 。 (5)康 宁 杰 瑞/石 药 集 团 安 尼 妥 单 抗 （HER2） 晚 期 胃 癌 或 胃 食 管 结 合 部 癌 ：联 合 化 疗 用 于 二 线HER2阳 性 胃 癌 或 胃 食 管 结 合 部 癌 患者 的ORR为55.8%，DCR为80.0%，中 位PFS为7.1个 月 ，中 位OS为19.6个 月 ，NMPA已 于9月 份 受 理 上 市 申 请 ， 成 为 首 个 报 产 的 国 产HER2双 抗 。 二、行业数据动态 （一）医药行业表现弱于沪深300 截 至2025年10月22日 ，医 药 行 业 一 年 滚 动 市 盈 率 为38.51倍 ，沪 深300为14.40倍 。医 药股 市 盈 率 相 对 于 沪 深300溢 价 率 当 前 值 为167.46%，历 史 均 值 为168.11%， 当 前 值 较2005年 以 来的 平 均 值低0.65个 百 分 点 。2023年 初 至2025年10月22日 ，SW医 药 生 物 指 数 下 跌4.40%，沪 深300上 涨18.62%， 医 药 板 块 相 对 沪 深300收 益低23.02个 百 分 点 。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 （二）医药制造业收入