优质客户结构高筑竞争壁垒，海外产能投放打开增长空间

主要观点： 人造革合成革行业格局分散，公司为行业领军企业 人造革合成革主要用于替代天然皮革，应用于鞋服、箱包、沙发家居、汽车内饰、体育装备、工程装饰、电子产品、医疗健康等领域，市场前景广阔。国内人造革合成革行业以中小企业居多，行业格局十分分散，安利股份专精于生态功能性聚氨酯合成革及复合材料研发生产，国内总部与越南工厂合计44条产线，年产能近1亿米，为行业内规模最大的企业，地位突出。 报告日期：2025-10-21 ⚫优质客户结构高筑公司竞争壁垒 公司客户已覆盖耐克、阿迪达斯、彪马、亚瑟士、安踏、李宁、爱室丽、芝华仕、丰田、比亚迪、苹果等多国内外知名品牌。由于聚氨酯合成革和复合材料的品质会直接影响下游产品质量，下游客户随意更换供应商存在隐形成本高、风险不可控因素，一般不会轻易更换。客户信任和合作粘性为企业重要价值护城河，国内大量的中小企业对公司业务不构成竞争威胁。伴随近年来高端大客户订单占比提升，进一步拉动了公司利润率增长。 ⚫越南产能投放，打开公司业绩增长空间。 2025年8月，安利越南剩余两条干法生产线已完成设备安装调试及试生产，目前所有四条产线均已正式投产。与此同时，安利越南已通过耐克鞋用材料、美国乐至宝、德国阿迪达斯审核进入供应商名录。我们认为，越南产能布局有助于适应国际品牌产能转移的趋势，利于扩大与下游国际品牌企业的合作，提升市场份额，进一步打开业绩增长空间。此外，在国际贸易格局及关税存在高度不确定性的格局下，越南工厂有利于积极化解国际贸易冲突带来的关税风险，增强企业应变能力和国际竞争能力。 执业证书号：S0010524070002电话：13816562460邮箱：pannx@hazq.com ⚫投资建议 安利股份锚定优质客户结构，主营业务生态功能性聚氨酯合成革具备高竞争壁垒，伴随海外产能投放与产品结构持续优化有望推动业绩稳步增长。我们预计安利股份2025-2027年归母净利润1.97、2.93、3.88亿元，对应PE为19.08、12.83、9.70。首次覆盖给予“买入”评级。 ⚫风险提示 越南工厂产能利用率不及预期；原材料价格大幅波动；下游需求增长不及预期；海外经济增长放缓及贸易摩擦导致的出口不及预期。 正文目录 1安利股份是生态聚氨酯合成革领先企业.........................................................................................................................................51.1深耕行业30余年，公司发展稳步前行..................................................................................................................................................51.2股权结构清晰稳定，回购增持彰显发展信心.......................................................................................................................................72 PU革：天然皮革替代为基本盘，新兴应用打开需求空间..........................................................................................................92.1合成革人造革原料易得、综合性能优异，用作天然皮革替代品..................................................................................................92.2皮革传统市场稳定发展，新兴领域应用涌现打开增长空间........................................................................................................112.3供给端格局较为分散，生态环保PU为发展主流...........................................................................................................................133客户优势逐步兑现，新产品、新产能打开公司业绩成长空间..................................................................................................173.1优质客户营收扩大，鞋材与车用产品利润进入兑现期.................................................................................................................173.2持续研发投入，新产品放量可期...........................................................................................................................................................183.3安利越南产能投产，打开业绩增长空间.............................................................................................................................................214公司盈利预测及投资建议...............................................................................................................................................................22财务报表与盈利预测............................................................................................................................................................................24 图表目录 图表1公司发展历程.................................................................................................................................................................................................5图表2公司所处产业链图........................................................................................................................................................................................6图表3公司营业收入及同比....................................................................................................................................................................................6图表4公司归母净利润及同比................................................................................................................................................................................6图表5公司销售费用、管理费用、财务费用及占比.....................................................................................................................................7图表6公司股权结构.................................................................................................................................................................................................7图表7股份回购、控股股东增持与员工持股计划..........................................................................................................................................8图表8人造革合成革产品分类...............................................................................................................................................................................9图表9湿法工艺流程..............................................................................................................................................................................................10图表10干法工艺流程.............................................................................................................................................................................................10图表11皮革及其相关行业营业收入及同比..................................................................................................................................................11图表