核心观点与关键数据
业绩表现
2025年上半年公司实现营收70.19亿元，同比增长4.9%，创历史新高；归母净利润0.71亿元，同比大幅下降76.8%；经调整可比净利润3.63亿元，同比增长4.6%，符合预期。公司拟派发每股0.19港元中期分红，总额1.09亿元人民币。
业务分部表现
- 营养补充品：收入46.06亿元，同比增长4.6%，其中维生素、草本及矿物补充剂收入34.18亿元（+5.8%），宠物营养品表现强劲（+14.3%），婴幼儿益生菌及营养补充品跌幅收窄至-16.0%。
- 婴幼儿配方奶粉（BNC）：收入19.71亿元，同比增长9.6%，因新国标过渡完成重拾升轨，超高端奶粉份额达15.9%。
- 宠物营养品（PNC）：收入4.42亿元，同比增长-5.8%，但高端化转型成效显著，Zesty Paws北美增长12.8%，中国内地销售额+17.5%。
区域表现
- 中国内地收入49.36亿元（+8.7%），占比70.3%，仍是最大市场；澳新市场受新品及营销带动增长6.3%，但整体下降；北美及扩张市场表现亮眼，连续三年强劲增长。
财务指标
- 毛利率62.5%（+1.6pct），主因ANC和PNC提升；BNC因滞销产品拨备增加毛利率下降。
- 销售费用率41.4%（+2.8pct），主因内地渠道变动及新市场投资；管理费用率5.7%（-0.4pct），运营效率改善。
- 经调整净利润+4.6%，EBITDA率15.7%（-1.3pct），受基数及渠道调整影响。
化债进展
公司持续优化资本结构，利息费用同比节省10%，现金流+13.0%至18.12亿元，资产负债率47.3%（-2.0pct），净杠杆率降至3.89倍。
未来展望
公司计划通过高端化、创新及市场多元化推动增长：
- ANC：巩固内地及澳新市场，拓展扩张市场；
- BNC：加速增长，依托渠道优势、新国标切换及妈妈教育策略；
- PNC：以Zesty Paws全球扩张和Solid Gold高端跨境策略双线驱动。
投资建议
维持“买入”评级，预测2025-2027年收入分别为141.0/151.0/160.4亿元，归母净利5.9/6.9/8.0亿元，EPS 0.92/1.06/1.24元。
风险提示
新生儿人口下降、食品安全问题、新国标过渡不及预期。
