有色每日报告：静待宏观政策明朗，基本金属震荡整理

静待宏观政策明朗，基本金属震荡整理 有⾊观点：静待宏观政策明朗，基本⾦属震荡整理 交易逻辑：10月10日晚间，特朗普重提对华关税威胁，投资者一度出现恐慌，我们认为在中美关税政策未明朗前，基本金属上方高度可能受限；9月中国贸易、社融数据超预期但货币投放增速放缓，整体来看，宏观面仍需进一步留意政策变化。原料端延续偏紧局面，并逐步往冶炼端传导，比如：铜等。终端表现略偏弱，10月汽车销售增速进一步回落，10-11月空调排产增速放缓，基本金属现实供需略偏宽松，但预期偏紧。整体来看，中短期，废料和矿石偏紧背景下，冶炼端收缩风险偏大，供需仍有望趋紧，这对基本金属价格有支撑，而需求偏弱限制价格进一步上行高度，可继续谨慎关注铜铝锡低吸做多机会，在铜铝比价重回4以上的背景下，可重点留意铝锭补涨机会；长期，国内潜在增量刺激政策预期仍在，并且铜铝锡供应扰动问题仍在，供需仍有趋紧预期，看好铜铝锡价格走势。 有⾊与新材料团队 郑非凡从业资格号F03088415投资咨询号Z0016667白帅从业资格号F03093201投资咨询号Z0020543杨飞从业资格号F03108013投资咨询号Z0021455王雨欣从业资格号F03108000投资咨询号Z0021453王美丹从业资格号F03141853投资咨询号Z0022534桂伶从业资格号F03114737投资咨询号Z0022425张远从业资格号F03147334投资咨询号Z0022750 铜观点：库存持续回升，铜价⾼位震荡。氧化铝观点：冶炼⼚运⾏产能下滑，氧化铝价震荡运⾏。铝观点：库存延续去化，铝价⾼位震荡。铝合⾦观点：关注需求变化，盘⾯震荡运⾏。锌观点：供需偏过剩，锌价震荡偏弱。铅观点：再⽣铅冶炼⼚复产在即，铅价震荡运⾏。镍观点：伦镍库存突破25万吨⼤关，镍价震荡偏弱。不锈钢观点：镍铁价格偏弱，不锈钢盘⾯震荡。锡观点：暂⽆明显驱动，锡价震荡运⾏。 ⻛险提⽰：供应扰动；国内政策刺激超预期；美联储鸽派不及预期；国内需求复苏不及预期；经济衰退。 一、行情观点 中期展望 品种 铜观点：库存持续回升，铜价⾼位震荡 信息分析： （1）特朗普当地时间10月10日表示，针对中方采取的稀土等相关物项出口管制，美国将会从11月1日起对中国商品加征100%关税。 （2）美国联邦政府时隔近七年再度“停摆”。数十万联邦雇员将被迫无薪休假，部分公共服务或暂停、延迟，经济数据发布将受到影响。 （3）9月SMM中国电解铜产量环比大幅下降5.05万吨，降幅为4.31%，同比上升11.62%。1-9月累计产量同比增加109.55万吨，增幅为12.22%。注：2024年11月SMM新增了两家调研样本合计产能为35万吨/年，目前总调研样本的产能为1487.5万吨/年。 （4）现货方面，10月20日1#电解铜现货对当月2511合约报升水10元/吨-升水110元/吨，均价报升水60元/吨，较上一交易日回升5元/吨。截至10月20日周一，SMM全国主流地区铜库存对比前值回升0.91万吨至18.66万 （5）吨。 （6）安托法加斯塔（Antofagasta）旗下Los Pelambres铜矿主管工会拒绝了最新合同方案，罢工风险加剧。 （7）智利国营铜业公司Codelco突然宣布，2026年向欧洲客户销售的铜溢价将飙升至每吨325美元，比今年暴涨39%，创下历史最高纪录。更令人震惊的是，欧洲最大铜生产商Aurubis立刻跟进，将明年溢价定为315美元/吨，同样刷新纪录。 主要逻辑：宏观方面，美国总统特朗普宣称将会从11月1日起对中国商品加征100%关税，市场风险偏好回落，铜价短期也承受一定压力。供需面来看，近期铜矿供应扰动增加，继印尼Grasberg铜矿减产之后，安托法加斯塔旗下Los Pelambres铜矿也存在罢工风险，铜矿供应延续偏紧，铜矿加工费持续处于低位，当前仍然位于-40美元以下，且后续价格有继续回落空间。另外，粗铜加工费近期开始回落，770号文发布后废铜回收成本以及难度都出现抬升，这使得部分以废铜为原材料的冶炼厂将出现减停产，9月电解铜产量环比出现一定回落，10月产量将会继续回落。且近期中国有色协会再次提及铜冶炼产能反内卷问题，预计供应端的扰动将持续存在。需求端终端需求旺季来临，但是库存仍在持续增加，显示高价对需求端有一定抑制，关注后续库存变化情况。 展望：铜供应约束仍存，且供应扰动持续增加，铜价长期或呈现重心上移格局，短期受美国关税扰动，我们认为铜价整体表现为震荡。 ⻛险因素：关税落地超预期；国内政策刺激超预期；美联储鸽派不及预期；国内需求复苏不及预期；经济衰退 说明：展望部分的观点请参考报告尾⻚的评级标准说明 氧化铝观点：冶炼⼚运⾏产能下滑，氧化铝价震荡运⾏ 信息分析： （1）10月20日，阿拉丁氧化铝北方现货综合报2850元持平；全国加权指数2885.4元跌7.6元；山东2780-2830元均2805跌5元；河南2860-2900元均2880跌5元；山西2850-2890元均2870跌5元；广西3040-3090元均3065跌15元；贵州3090-3110元均3100跌10元；新疆3130-3160元均3145持平。 氧化铝 震荡 （2）阿拉丁调研了解：近两日青海某电解铝企业招标1万余吨现货氧化铝，到厂价格为3010元/吨，供货货源山西为主，山东为辅；10月20日云南某电解铝企业招标采购1万吨现货氧化铝，到厂价格为3095元/吨，供货商交付广西货源，提货周期25天左右。 （3）据海关总署公布数据显示，2025年9月份中国出口氧化铝24.6万吨，环比增36.5%，同 比增82.3%；1-9月累计出口氧化铝200万吨，同比增61.8%；9月进口氧化铝6万吨，环比降36.4%，同比增61.7%；1-9月累计进口氧化铝54.8万吨，同比降57.8%。9月净出口氧化铝达到18.6万吨，1-9月累计净出口达到145.1万吨。 （4）10月20日，氧化铝仓单220361吨，环比-901。 主要逻辑：近期有色板块宏观情绪放大盘面波动。从基本面看，高成本产能出现一定程度减产，本周运行产能开始自历史高位下滑，但减产幅度不足，国内仍维持强累库趋势，且矿价出现小幅松动，预计盘面价格上方仍有压力，需出现更多冶炼厂减产行为发生，或出现矿石端新的扰动进而提振价格。 展望：预计氧化铝短期震荡运行，建议观望或短线交易，关注潜在波动率提升可能。 说明：展望部分的观点请参考报告尾⻚的评级标准说明 铝观点：库存延续去化，铝价⾼位震荡 信息分析： （3）10月20日国内主流消费地铝棒库存14.75万吨，较上周四库存下跌0.05万吨，较上周一库存下跌0.5万吨。 （4）10月20日，上期所电解铝仓单69947吨，环比-723吨。 （5）9月国内未锻轧铝及铝材进口约35.95万吨，相比去年同期的26.55万吨同比增长35.4%。 （6）10月17日，美国总统特朗普签署行政令，自11月1日起对进口中型和重型卡车及零部件征收25%的新关税。 （7）韦丹塔发布2026财年二季度业绩报告显示，二季度公司铝产量达到61.7万吨，同比微增1%。 主要逻辑：国内外宏观基调偏正面，海外降息预期再度升温，同时国内重要会议窗口临近，市场对增量政策预期增强，关税风波缓和，短期注意宏观情绪反复。供应端，部分置换产能陆续投产，运行产能和开工率持续高位；需求端，随着旺季逐渐临近，订单转好预期增强，周度开工率小幅回暖，社库转为去库，现货呈现升水，关注需求及库存走势。综合来看，短期宏观基调正面，基本面维持稳健，同时当前铜铝比价超过4.0高位，铝价估值相对较低，预计铝价维持震荡偏强。 展望：当前基本面维持稳健，同时铜铝比价超过4.0高位，铝价估值相对较低，短期预计铝价维持震荡偏强。中期供应增量有限，需求维持韧性，铝价中枢有望持续上移。 ⻛险因素：宏观风险，供给扰动，需求不及预期。 说明：展望部分的观点请参考报告尾页的评级标准说明 铝合⾦观点：关注需求变化，盘⾯震荡运⾏ 信息分析： （1）10月20日保太ADC12报20600元/吨，环比持平。（2）10月20日SMM AOO均价20930元/吨，环比-20元/吨，升贴水均10元/吨，环比10元/吨。（3）10月20日保太ADC12-A00为-330元/吨，环比+20元/吨。（4）10月20日上期所注册仓单为45011吨，环比-152吨。（4）根据SMM，欧盟铝行业正敦促欧盟委员会对废金属出口征收约30%的税，以防止废料大量流出欧盟，从而导致本土生产商原料短缺。（5）9月全国乘用车市场零售224万辆，同比增长6%，环比增长11%；9月新能源乘用车批发销量达到150万辆，同比增长22%，环比增长16%。 铝合⾦ 主要逻辑：成本端，废铝供应紧俏格局短期难改，成本支撑仍坚实。供应端政策前景不明朗叠加需求不及预期导致部分企业有小幅减停产，但总体幅度不大，关注后续政策落地变化；需求端有边际回暖，9月汽车销量韧性尤显，关注后续购置税政策抢装情况，库存端社库和仓单小幅去化。综上，成本支撑较强叠加供需改善不足，短期价格预计维持区间震荡。 展望：短期成本支撑较强叠加供需改善不足，短期价格预计维持区间震荡。中期来看，政策落地节奏未明叠加原料有扰动风险，预计价格维持震荡运行。 ⻛险因素：需求低于预期；宏观风险；供应扰动。 说明：展望部分的观点请参考报告尾⻚的评级标准说明 锌观点：供需偏过剩，锌价震荡偏弱 信息分析： （1）现货方面，10月20日，上海0#锌对主力合约-40元/吨，广东0#锌对主力合约-100元/吨，天津0#锌对主力合约-40元/吨。 （2）截至10月20日，SMM七地锌锭库存总量16.53万吨，较上周四上升0.22万吨。 （3）10月1日，29Metals宣布其位于西澳大利亚Golden Grove矿山Xantho Extended矿体发生新的地震事件，未造成人员伤亡。公司表示，高品位锌矿石的开采将因地压支护修复而延迟，因此撤回全年锌产量指引。在此期间，公司将开采其他低品位矿源。更多更新将在10月15日公布的三季度报告中披露。 主要逻辑：宏观方面，中美经贸关系释放缓和信号，宏观负面情绪有所改善。供应端来看，短期锌矿供应转松，国内锌矿加工费抬升，叠加年后98%的硫酸上行，加上其他小金属收益，炼厂盈利情况较好，生产意愿较强。需求方面，国内消费进入淡旺季过渡期，目前终端新增订单有限，且国内抢出口浪潮已过，需求预期整体一般。整体来看，基本面整体偏过剩，但伦锌“软挤仓”尚未结束，锌价短期或呈现高位震荡。中长期来看，锌供给仍有增加，而需求增量较少，预计锌价仍有下跌空间。 震荡 展望：进入10月，锌锭产量仍将维持高位，下游需求恢复程度有限，锌锭库存或将继续累积。由于目前正处于国内重要会议，国内政策预期仍存且伦锌走势偏强，我们认为锌价整体表现为震荡。 ⻛险因素：宏观转向风险；锌矿供应超预期回升。 说明：展望部分的观点请参考报告尾页的评级标准说明 铅观点：再⽣铅冶炼⼚复产在即，铅价震荡运⾏ 信息分析： （1）10月20日，废电动车电池10000元/吨（+0元/吨），原再价差75元/吨（+0元/吨）。 （2）10月20日，SMM1#铅锭16850-17000，均价16925元，环比+25元，铅锭精现货升水-25元，环比-10元。 （3）SMM统计数据，2025年10月20日国内主要市场铅锭社会库存为3.77万吨，较上周四持稳；沪铅最新仓单29265吨，环比-2817吨。 （4）近期，偏北方地区原生铅冶炼企业检修尚未结束，同时再生铅企业复产进度慢于预期，铅锭地域性供应偏紧情况持续，现货市场流通货源有限，冶炼企业亦是普遍挺价出货，主流产地报价对SMM1#铅均价50-100元/吨出厂。期间，部分持货商转移西南地区铅锭至华东市场，带来了小部分的货源补充，但在下游企业按需采购的情况下，铅锭社会库存仅是微增。10月下旬，原生铅冶炼企业检修与恢复并存，铅锭