沪铜周报：铜价高位震荡，关注需求边际变化

铜 价 高 位 震 荡 ， 关 注 需 求 边 际 变 化 周敏波投资咨询资格：Z0010559联系方式：020-88818011 2025年10月18日 核心观点 （1）宏观方面，关注海外流动性及中美关税情况 ①2025年10月16日，美国区域性银行Zions Bancorp和Western Alliance Bancorp因贷款欺诈事件暴雷，流动性压力引发市场担忧；美联储主席鲍威尔暗示美联储可能接近停止缩表，政策开始向“有节制的宽松”方向转变：一方面考虑有节制地降息，避免通胀预期抬头，另一方面也在通过资产负债表操作来避免流动性紧张。 ②临近中美对等关税展期截止日，关注本月底潜在的在韩国APEC峰会期间中美两国元首会谈。 （2）供给方面，Grasberg铜矿扰动后四季度供应再度收紧 ①铜矿方面，我们梳理了全球主要铜矿企业2025年上半年铜产量，同比增速仅1.28%；Grasberg铜矿停产后，2025年第四季度产量或将“微乎其微”——此前产量预期约为20.20万吨（约占全球矿端供给0.9%），铜供需缺口将扩大，矿端供应偏紧持续夯实铜价底部重心；②精铜方面，9月SMM中国电解铜产量环比下降5.05万吨，降幅为4.31%；9月初以来，由于化肥需求疲软，冶炼酸价格开始出现高位回落，若后市硫酸价格持续回落，冶炼厂或难以维持现金流利润，四季度铜冶炼厂开工率或出现恶化。③废铜方面，上半年废铜供应增速受美国进口下滑拖累，2025年9月实施《关于规范招商引资行为有关政策落实事项的通知》，招商引资政策清退以及前期反向开票等均令废铜铜企业成本抬升，废铜供应维持偏紧态势。 （3）库存方面，COMEX铜持续累库，高铜价下本周全球显性库存累库 高铜价下，本周全球铜显性库存累库，其中：COMEX铜在232调查落地后，库存仍然呈累库趋势；截至10月16日SMM全国主流地区铜库存17.75万吨，周环比+1.12万吨；LME库存去库。 行情观点 核心观点 （4）微观需求方面，关注下游需求边际变化 本轮铜价站上80000元/吨以上后，现货维持升水，国内社会库存小幅累库，但对比2024年3-5月高铜价对需求的抑制作用（现货深度贴水、库存大幅累库），本次幅度相对可控。我们认为，铜下游需求存在较强韧性，随着铜价底部重心上移，下游虽有畏高情绪，但价格回落后仍有较多采购订单释放。终端来看，第四季度家电、地产、风电及光伏行业需求或边际走弱，铜需求增速较上半年或存在一定放缓，但电力行业一般在下半年订单释放较多，整体走弱幅度或有限，且矿端供应偏紧情况下，需求边际走弱或仍在市场接受范围内。 总结：（1）宏观方面，关注关税政策、海外流动性与CL价差：临近中美关税展期截止日，关税的谈判节奏或再次成为短期交易驱动；美联储或将停止缩表，来缓解海外宏观市场流动性担忧；近期COMEX-LME价差再度走扩，吸引非美地区铜流向美国本土。（2）基本面方面，铜矿供应紧缺夯实价格底部重心，铜矿现货TC维持负值，若后续硫酸等副产品价格继续回落、TC维持低位，冶炼厂面临现金流亏损，冶炼端可能出现阶段性减产，预计10月国内精铜产量环比或下滑；高铜价对下游需求产生一定抑制作用，但相比2024年3-5月仍然可控，终端需求存在较强韧性。 展望：中长期的供需矛盾支撑铜价底部重心逐步上移，短期涨幅过快对需求形成一定抑制，后续关注需求端边际变化、中美关税谈判节奏。 策略：短期观望，主力关注84000-85000支撑 目录CONTENT 行情回顾与资金面01 宏观：关注海外流动性风险02 供给：10月精铜产量环比或下行03 04需求：高铜价抑制需求释放 05库存：全球显性库存累库 1行情回顾与资金面 1.1周度行情回顾：高铜价抑制需求释放，铜价震荡回调 铜价高位抑制需求释放，下游畏高采购，铜价震荡小幅回调截至10月17日，伦铜价格报10,607美元/吨，周环比-1.57%截至10月17日，沪铜价格报84,390元/吨，周环比-2.72%截至10月17日，沪铜持仓量530,576手，周环比-6.04%本周沪铜周均成交量251,165手，周环比-36.40% 1.2国外持仓：COMEX非商业净多头持仓、LME净多持仓环比回升 1.3基差：铜价高位下游谨慎补货，整体交投较差，现货升贴水震荡运行 1.4价差：沪铜月差维持back结构 LME铜升贴水：0-3、3-15升贴水冲高回落沪铜月差：近月合约偏强，调整为back结构据SMM，市场流通货源持续收紧，下游采购意愿也表现不佳 2宏观：关注海外流动性风险 2.1美国主要金融数据：美国区域银行暴雷，美联储或将停止缩表 2025年10月16日，美国区域性银行Zions Bancorp和Western AllianceBancorp因贷款欺诈事件暴雷，流动性压力加剧中小银行风险美联储主席鲍威尔暗示美联储可能接近停止缩表，政策开始向“有节制的宽松”方向转变：一方面考虑有节制地降息，避免通胀预期抬头，另一方面也在通过资产负债表操作来避免流动性紧张临近中美对等关税展期截止日，关注本月底潜在的在韩国APEC峰会期间中美两国元首会谈 2.2美国主要经济数据：关税传导的通胀暂时可控，9月制造业PMI维持偏弱水平 8月CPI环比上行0.18pp至0.38%，高于预期的0.3%，主要受食品和能源价格升温推动，而核心CPI环比0.35%，基本持平前值，核心CPI符合预期，关税传导的通胀暂时可控 8月美国非农就业人数增加2.2万人，预估增7.5万人，7月上修0.6万至7.3万，6月下修4万至-1.3万；8月美国失业率4.3%，市场预期4.3%，前值4.2%美国9月ISM制造业PMI 49.1，预期49，前值48.7；ISM非制造业PMI50，预期51.7，前值52；制造业PMI收缩幅度趋缓，需求走弱，生产和就业回升；服务业PMI扩张停滞，产需双双走弱 2.3中国主要金融数据：M1增速超预期，M1M2剪刀差进一步收窄 M1、M2同比分别增长7.2%、8.4%，M1M2剪刀差进一步收窄，M1高增或主要源于财政支出力度增强9月新增社融35338亿元，同比少增2297亿元，增实体贷款、政府债券为主要拖累项信贷方面，9月企业短期贷款及票据融资余额同比增速下降0.4个百分点，至9.3%；企业中长期贷款余额同比增速下降0.1个百分点，至7.8%；9月企业贷款仍以短期融资为主，企业对投资的态度仍持观望 2.4中国主要经济数据：9月PMI季节性改善；9月CPI同比下降0.4% 9月制造业PMI为49.8%、前值49.4%，“反内卷”及“稳外贸”双重压力下，制造业PMI随季节性实现连续2月回升，通常9月制造业PMI会随着极端天气的消退、节前“抢工补产”等效应而出现季节性回升9月份CPI环比增长0.1%（前值持平），同比由下降0.4%收窄至下降0.3%；9月非食品价格环比下降0.1%，其中旅游和能源项价格均低于季节性，主要系中秋假期错位影响 3供给：10月精铜产量环比或下行 3.1Grasberg矿区停产，或需至2027年才能恢复事故前的生产水平 ➢截至2024年末，该矿区共有铜储量约1230万吨，2024年Grasberg铜矿产量为81.65万吨，占全球产量比例约3.5%，位列全球第二。上述矿山事故发生前，Grasberg已转入地下开采并基本完成产能爬坡，自由港公司2025年第二季度报告原本预计2025-2029年年均产铜约77.1万吨。➢自由港公司预计Grasberg矿区将于2026年上半年分阶段重启并开始增产，但最早要到2027年才能恢复事故前的生产水平，公司表示该矿2025年第四季度产量或将“微乎其微”——此前产量预期约为20.20万吨；2026年该矿或减少27万吨铜供应——较前期公司2026年产量指引下降约35%，约占全球铜矿总供给的1.2%；这也意味着2026年全球铜平衡表将大概率由小幅过剩转向短缺 3.3铜矿：1-7月全球铜矿产量同比增长4.14%，秘鲁铜矿产量增速高于智利 2025年1-7月，ICSG全球铜矿产量1,348.50万吨，同比+4.14%2025年1-6月，智利铜矿产量265.30万吨，同比+2.62%2025年1-6月，秘鲁铜矿产量133.65万吨，同比+3.54% 3.4铜矿：国内主流港口库存低于往年同期 2025年1-7月，中国铜矿产量99.88万吨，同比增长+2.05%2025年1-8月，中国铜矿石及精矿进口量2,009.63万吨，同比增长+7.76%国内主流港口铜精矿库存低位运行，低于往年同期 3.5废铜：废铜供应有限，美国进口废铜减少拖累废铜整体供应；国内政策抬升再生铜企业生产成本 2025年1-8月，国内废铜产量80.49万吨，同比+2.66%2025年1-8月，国内废铜进口量127.09万吨，同比+4.60%上半年废铜供应增速受美国进口下滑拖累：受COMEX铜价格高企及美国关税影响，1-8月中国自美国进口废铜亦降低至近年来低点，约13.39万吨，同比下降54.5%《关于规范招商引资行为有关政策落实事项的通知》政策以及前期反向开票等均令再生铜企业成本抬升，再生铜供应呈偏紧态势 3.6精铜：9月精铜产量环比下降4.31%，预计10月产量环比继续下降 9月SMM中国电解铜产量环比下降5.05万吨，降幅为4.31%，同比上升11.62%。1-9月累计产量同比增加109.55万吨，增幅为12.22%据SMM，9月产量环比下降原因包括：①9月检修冶炼厂开始增多，有5家冶炼厂有检修计划；②阳极板紧张依旧，多数企业表示阳极铜较难采买SMM预计10月国内电解铜产量环比下降3.85万吨，降幅为3.43%9月初以来，由于化肥需求疲软，冶炼酸价格开始出现高位回落，若后市硫酸价格持续回落，冶炼厂或难以维持现金流利润，四季度铜冶炼厂开工率或出现恶化 3.7精铜进出口：沪伦比值震荡，进口空间关闭；保税区铜溢价稳健，库存累库 4需求：高铜价抑制需求释放 4.1加工环节：电解铜制杆周度开工率仅63.5%，受高铜价影响弱于季节性 4.2终端需求：1-7月全球精炼铜终端消费同比+5.94%，其中中国增速较高 2025年1-7月，全球精炼铜消费1,643.70万吨，同比+5.94%2025年1-8月，中国精炼铜表观消费1,068.02万吨，同比+8.06%2025年1-8月，中 国 精 炼 铜 终 端 消 费1,061.72万 吨，同 比+11.05% 4.3地产：黄铜棒月度开工率低于季节性，房屋当月开工面积同比仍为负 4.4电力：电线电缆企业周度开工率61.91%，9月终端PMI指数偏弱，但电网投资释放一般在下半年 4.5家电：10月内销+外销排产同比继续下降，系海外高库存及去年高基数+内销前期需求透支 2025年1-8月，中 国光 伏新 增装 机量23,057.48万 千瓦，同 比+61.40%2025年1-8月，中 国 风 电 新 增 装 机 量5,832.62万 千 瓦，同 比+78.42%2025年1-9月，中 国 新 能 源 汽 车 产 量1,121.83万 辆，同 比+34.98% 5库存：全球显性库存累库 5.2国内：国内库存累库、全球显性库存累库 本周LME周度平均库存13.80万吨，周环比-1.01%本周COMEX周度平均库存34.39万吨，周环比+1.90%截至10月16日，SMM全国主流地区铜库存17.75万吨，周环比+1.12万吨 免责声明 报告中的信息均来源于被广发期货有限公司认为可靠的已公开资料，但广发期货对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发期货或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 在任何情况下，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表