业绩与新品拐点向上，股权激励助推长期价值

买入（维持） 所属行业：电子/半导体当前价格(元)：86.24 投资要点 证券分析师 李宏涛资格编号：S0120524070003邮箱：liht＠tebon.com.cn 事件：9月26日，紫光国微发布《2025年股票期权激励计划（草案）摘要》公告。该文件对公司年度业绩考核提出明确增长目标。其中2025年公司净利润较2024年增长考核指标为≥10%。 研究助理 四年考核利润指引明确，彰显公司管理层长期信心。《2025年股票期权激励计划（草案）摘要》公告，公司将在2025-2028年的四个行权期内分别按照20%、30%、30%、20%派发股权激励。行权价格不低于股票票面金额，且不低于66.61元。四个行权期首次授予股票期权的考核指标均为当年净利润相对2024年的增长率（本文中以X指代）。第一个行权期（2025年）：X＜10%行权比例为零；X≥10%，公司层面行权比例为100%。第二个行权期（2026年）：X＜24%、24%≤X<30%、30%≤X<60%、X≥60%，公司层面行权比例分别为0%、50%、75%、100%。第三个行权期（2027年）：X＜40%、40%≤X<50%、50%≤X<100%、X≥100%，公司层面行权比例分别为0%、50%、75%、100%。第四个行权期（2028年），X＜64%、64%≤X<80%、80%≤X<150%、X≥150%，公司层面行权比例分别为0%、50%、75%、100%。我们认为，这彰显了管理层对于公司盈利能力增长有长期的信心。 特种集成电路收入开始复苏，公司营收利润回暖。2025H1，公司实现营业收入30.47亿元，较上年同期增长6.07%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润6.53亿元，较上年同期增长4.39%。归属上市公司股东的净资产12.87亿元，同比增长3.90%。公司特种集成电路业务营收14.69亿元，同比增长18.09%，实现业务回暖（2024年年报公司特种集成电路业务同比下滑42.57%）。报告期内，FPGA及系统级芯片产品在行业市场持续领先，用户范围进一步扩大，新一代高性能产品已批量交货。网络与接口领域，新推出的交换机芯片批量交货且用户范围拓宽。RF-SOC、数字信号处理器DSP等专业系统集成芯片整体推进情况良好，应用范围进一步扩大；高端的AI＋视觉感知、中高端MCU等领域产品研制进展顺利，将进入公司未来专业主控芯片产品系列。在模拟产品领域，公司高性能射频时钟、多通道射频采样收发器、低功耗以太网PHY、低噪声电源模组、系统监控电路等产品技术指标国内领先，得到了广泛应用，订单持续增加。 相关研究 1.《紫光国微（002049.SZ）：特种业务有 望 反 转 ， 高 研 发 投 入 将进 入 收 获期》，2025.4.28 2.《紫光国微（002049.SZ）：特种信息化加速，汽车电子打开新增长极》，2025.4.15 esim卡+车载MCU产品需求平稳，有望迎来放量增长。报告期内，汽车数字钥匙等安全芯片市场整体运行平稳，公司相关业务保持稳定推进态势。汽车MCU芯片产品导入下游车厂的进程顺利，受益于国产化替代的行业趋势，多数车厂已明确表达使用需求。一旦车企方面有明确订单落地，公司将充分受益。eSIM产品市场需求热度较高，公司产品在全球范围内已具备批量出货能力，但受国内eSIM相关政策尚未开放的影响，国内市场暂未正式启动；一方面，国内手机厂商的eSIM机型出货量相对有限；另一方面，现有海外销售的机型多采用海外芯片方案，客观上限制了国产芯片在国内市场的应用场景。若eSIM政策迎来开放契机，国内手机市场将成为关键增长点，带动eSIM芯片的市场需求，有助于提升产品出货量与市场份额。公司作为国内SIM卡领域的核心厂商，如esim卡商用落地，将有望在增量市场中斩获一定份额。 双主线发展路径明确，新场景带来长期价值。我们认为，公司作为相关板块的核心标的，公司核心主线的特种集成电路业务回暖或一定程度证明了行业回暖的现状。同时从公司营收份额来看，安全芯片业务已经和特种集成电路业务相差不大，占营收比例分别为45.78%和48.20%。两条业务发展前景看好，公司双主线路径明 确。公司在数字货币和稳定币相关硬件载体方面已有技术布局，现有芯片技术能力已可覆盖此类应用场景的核心需求。在现有客户合作中，已有客户基于公司芯片产品开发出相关支付应用的实际案例，验证了公司技术方案的可行性。公司已在技术和产品层面做好准备，一旦商业闭环完成，公司将充分受益。 投资建议：我们预计公司2025-2027年总收入为67.01/82.99/104.63亿元，归母净利润16.11/21.44/22.41亿元。对应9月29日PE倍数为46.08/34.63/33.14倍。我们认为公司有望在特种信息化加速进程中充分受益，同时消费端也有望贡献较高的营收增长，预计未来公司将具有高成长性。公司此次股权激励草案给出的净利润增长指引证明管理层对于公司的长期增长抱有信心。维持“买入”评级。 风险提示：特种信息化需求不及预期；内需消费不及预期；研发进度不及预期。 信息披露 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络德邦证券研究所并获得许可，并需注明出处为德邦证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。 根据中国证监会核发的经营证券业务许可，德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。