原油月报：供需偏弱，油价空头思路为主

原油月报 能源化工研究团队 研究员：李捷,CFA（原油沥青）021-60635738lijie@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3031215研究员：任俊弛（PTA、MEG）021-60635737renjunchi@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3037892研究员：彭浩洲（工业硅碳市场）028-86630631penghaozhou@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3065843研究员：彭婧霖（聚烯烃）021-60635740pengjinglin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3075681研究员：刘悠然（纸浆）021-60635570liuyouran@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F03094925研究员：冯泽仁（玻璃纯碱）021-60635727fengzeren@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F03134307 供需偏弱，油价空头思路为主 观点摘要 ＃供应端，OPEC+从10月起增产13.7万桶日，以逐步解除2023年4月达成的165万桶日减产幅度，4季度以及2026年基本都处于供过于求的格局，增产仍然边际利空油市基本面。部分成员国更新了其最新的补偿减产计划，主要是削减了今年的减产力度，强化了2026年的减产。俄罗斯原油出口基本保持稳定，制裁影响有限，供应量更大程度上受到乌克兰袭击俄炼厂的影响。9月成品油出口可能进一步下滑。美国原油产量增产缓慢。4季度产量基本没有增长空间。 平衡表方面，OPEC+以及巴西、圭亚那等国产量持续增长，2025年4季度原油市场将延续供过于求。预计4季度将累库255万桶日，累库速度较上个月上调32万桶日。2026年累库速度从187万桶日上调至209万桶日。 基本面偏空，巴以局势也在近期有所缓和，关注俄乌局势能否为油价打开上行空间，但在供过于求的背景下，油价上冲后将再度受到累库预期的拖累，操作上冲高做空为主，套利关注反套。 一、行情回顾 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 9月国际油价震荡运行。月初美国袭击委内瑞拉船只，一度拉升油价，但此后OPEC+可能继续增产的消息压制油价下行。此后OPEC确认将从10月开始继续增产，但增产速度放缓，对油价影响不大。但原油供需面仍然面临累库压力，油价持续下行调整。临近月末，乌克兰持续攻击俄罗斯炼厂，俄罗斯宣布考虑禁止柴油出口，一定程度上带动油价反弹。 截至9月30日，SC主力合约收盘价479.7元/桶，跌幅1.13%。Brent主力合约收盘价66.15美元/桶，最高价69.87美元，最低65.07美元，跌幅1.94%；WTI期货主力收盘价62.02美元/桶，最高价66.42美元，最低61.2美元，跌幅-3.11%。 二、OPEC+持续增产，供应宽松 供应端，OPEC+成员国从10月开启新一轮增产，虽然增产力度放缓，但供应仍然边际增长；美国缺乏资本开支支撑，增产速度偏慢；俄罗斯原油供应受到制裁影响有限，更大程度上取决于乌克兰对其炼厂袭击的力度。 8月OPEC+环比增产51万桶日，主要是沙特增25.9万桶日，伊拉克增12.2万桶日。参与额外减产的8个成员国产量合计增长55.2桶日。考虑到最新的补偿减产后，除了哈萨克斯坦超额生产28万桶日外，其余7个成员国原油产量基本在配额范围以内。产量释放相对温和。哈萨克斯坦8月产量181.4万桶日，环比减产2.2万桶日，但仍超出配额28.2万桶日。 OPEC+部长级会议决定从10月起增产13.7万桶日，以逐步解除2023年4月达成的165万桶日减产幅度。9月前OPEC+的增产幅度为55万桶日，增产速度有所放缓，预计需要1年时间完全达到165万桶日的增量。但由于4季度以及2026年基本都处于供过于求的格局，增产仍然边际利空油市基本面。此外，8日，OPEC宣布收到部分成员国最新的补偿减产计划，本次更新主要是削减了今年的减产力度，强化了2026年的减产，减产总量提升。2026年2月后，月度减产量从26万桶日升到47万桶日。主要是哈萨克斯坦的减产量骤增，从2025年的10万桶日以内升至2026年的42万桶日，但其执行情况存疑，实际减产量或大幅超过配额。 OPEC+5日发表声明，8个主要产油国决定11月维持增产措施，日均增产13.7万桶原油，增产幅度与此前一致。鉴于当前全球经济预期相对平稳，石油库存水平较低，8国决定调整产量。5日OPEC+召开会议前，国际油价已累计下跌近8%，但各成员国仍然决定继续增产。市场消息称，俄罗斯与沙特在增产幅度上存在分歧。会前有两位消息人士称，俄罗斯主张适度增产，与10月增幅保持一致，一来可避免对油价造成压力，二来俄罗斯难以大幅提高产量。而另外的消息人士表示，沙特原本希望将增产幅度提升至更大幅度，沙特希望更快夺回市场份额。原油市场供应过剩的担忧不断深化。 俄罗斯原油出口基本保持稳定，制裁影响有限，供应量更大程度上受到乌克兰袭击俄炼厂的影响。根据IEA数据，俄罗斯8月出口量环比下降7万桶日至730万桶日，其中原油出口环比减少3万桶日，成品油出口减少4万桶日。 7月18日，欧盟通过了对俄罗斯的第18轮制裁方案，主要的变化在于2026年1月21日开始，欧盟将禁止欧盟运营商购买、进口或转运在非欧盟、非伙伴国（且在前一年为原油净进口国）加工的、源自俄罗斯原油的石油产品。9月19日，欧盟宣布第19轮制裁方案将继续加码，加强对与俄罗斯交易的实体的制裁。目前对俄罗斯出口影响更大的因素在于乌克兰对俄炼厂的袭击，无人机攻击使得俄罗斯炼油产能大规模下线。8月俄罗斯成品油供应一定程度受到影响。9月成品油出口可能进一步下滑。 数据来源：Bloomberg，建信期货研究发展部 数据来源：OPEC，建信期货研究发展部 数据来源：EIA，建信期货研究发展部 美国原油产量增产缓慢。根据EIA数据，截至9月12日当周，美国原油产量1348.2万桶日，月环比增长10万桶日。EIA在9月报中基本没有调整2025年美国原油产量预期，均值保持在1341万桶日。根据EIA周报，美国今年原油产量均值已为1344万桶日。4季度产量基本没有增长空间。 达拉斯联储一季度调查数据显示，上游企业预计2025年新井盈亏平衡价格为WTI65美元/桶，较去年1季度上涨1美元/桶。其中Permian地区的新井盈亏平衡价格也为65美元/桶，同比持平。而产量在1万桶日以上大型公司的盈亏平衡均价61美元/桶，较前一年上升3美元/桶。小型公司的成本更高，为66美元/桶。若低油价持续，上游厂商将逐步减少对新井的开发。另一方面，2020年以来，美国上游企业开始加大对库存井的开发，以达到在较低资本开支的同时能够维持原油产量。库存井数量持续下滑。根据EIA数据，截至2025年8月，美国Permian地区库存井数量977口，已降至2020年6月巅峰时的25%。其他EagleFord、Bakken地区库存井也处于下行趋势。美国原油钻机数量低位运行，截至19日当周，原油钻机数418台，月环比增加6台，较年初下降64台。若油价延续低位，美国原油产量或将维持低位。 图10：美国钻机和压裂车队 图11：美国原油增产速度（百万桶日） 数据来源：EIA，建信期货研究发展部 数据来源：BakerHughes，建信期货研究发展部 数据来源：IEA，建信期货研究发展部 三、需求暂无亮点 宏观面，美联储如期降息25bp，市场预期未来仍有进一步降息空间，美联储开始转向宽松。 9月18日，美联储召开9月FOMC会议，宣布下调联邦基金目标利率25bp。鲍威尔强调市场经济前景的不确定性仍然较高，且对劳动力市场仍然有所担忧，劳动力需求转弱，成为美联储转向的一大因素。通胀问题同样没有完全解决。美联储在这种背景下转向宽松，整体表态仍偏谨慎。但特朗普持续对美联储政策进行干涉，未来货币政策仍然存在不确定性。从目前的市场预期来看，美联储年内或再降息2次，共50bp。 据CME“美联储观察”，截至9月末，美联储10月维持利率不变的概率为10.2%， 降息25个基点的概率为89.8%。美联储12月维持利率不变的概率为1.7%，累计降息25个基点的概率为23.1%，累计降息50个基点的概率为75.3%。 美国参议院两党未就临时拨款法案达成共识，联邦政府从10月1日开始关门。目前政府停摆仍无解决迹象，如果政府关门延续，美联储举行下次政策会议之前，可能缺乏多项关键就业和通胀统计数据。但对美联储降息决策的影响并不大，大概率在10月会议上继续降息25bp。 数据来源：EIA，建信期货研究发展部 数据来源：EIA，建信期货研究发展部 数据来源：EIA，建信期货研究发展部 数据来源：EIA，建信期货研究发展部 高频数据方面，截至9月19日当周，美国原油库存环比降60.7万桶，原油进口量回归正常水平后，美国去库速度明显放缓，但目前原油库存水平仍为5年低位。汽油库存季节性回落，柴油库存略偏高，3季度柴油库存持续增长，柴油 表需也偏低。4季度关注柴油去库力度。 经济前景小幅改善，IEA将2025年原油需求预期环比上调了12.5万桶日，需求增速为73万桶日。3季度OECD原油需求存在一定韧性，需求有望同比增长10万桶日，但4季度若没有冷冬支撑，需求将同比大幅减少37万桶日。2026年需求增速放缓至70万桶/日。非OECD国家（+89万桶日）与OECD国家（-20万桶/日）需求增速差距拉大。 EIA也将2025年需求预期小幅上调8.5万桶日，EIA预计2025年需求同比增90万桶日，2026年130万桶日。非OECD国家同样是主要增长来源，而亚洲是非OECD增长的主要驱动，印度和中国的贡献尤为突出。2024至2026年间，两国需求增量占非OECD总增长量的80%-90%。 OPEC+以及巴西、圭亚那等国产量持续增长，2025年4季度原油市场将延续供过于求。EIA预计2025年非OPEC+成员国将贡献绝大部分供应增量，约为170万桶日，OPEC+为60万桶日。IEA预计2025年供应增量为270万桶日，其中非OPEC+国家140万桶日，OPEC+130万桶日。2025年原油供应预期环比上调19万桶日。供应端仍有一定压力。 考虑到供需两端的预期调整后，预计4季度将累库255万桶日，累库速度较上个月上调32万桶日。2026年累库速度从187万桶日上调至209万桶日。 9月报调整仍然偏利空。 数据来源：EIA，建信期货研究发展部 图20：美国汽油裂差（$/bbl） 数据来源：wind，建信期货研究发展部 数据来源：wind，建信期货研究发展部 数据来源wind，建信期货研究发展部 数据来源：wind，建信期货研究发展部 四、展望及操作建议 供应端，OPEC+从10月起增产13.7万桶日，以逐步解除2023年4月达成的165万桶日减产幅度，4季度以及2026年基本都处于供过于求的格局，增产仍然边际利空油市基本面。部分成员国更新了其最新的补偿减产计划，主要是削减了今年的减产力度，强化了2026年的减产。俄罗斯原油出口基本保持稳定，制裁影响有限，供应量更大程度上受到乌克兰袭击俄炼厂的影响。9月成品油出口可能 进一步下滑。美国原油产量增产缓慢。4季度产量基本没有增长空间。 平衡表方面，OPEC+以及巴西、圭亚那等国产量持续增长，2025年4季度原油市场将延续供过于求。预计4季度将累库255万桶日，累库速度较上个月上调32万桶日。2026年累库速度从187万桶日上调至209万桶日。 基本面偏空，巴以局势也在近期有所缓和，关注俄乌局势能否为油价打开上行空间，但在供过于求的背景下，油价上冲后将再度受到累库预期的拖累，操作上冲高做空为主，套利关注反套。 【建信期货研究发展部】 宏观