10月流动性月报：买断式前置投放，呵护思路延续

债券周报2025年10月09日 【债券周报】 买断式前置投放，呵护思路延续 一、9月资金面回顾：季末短暂摩擦，中枢持稳 华创证券研究所 资金面回顾：9月税期央行投放相对克制叠加北交所打新影响，资金价格出现波动，DR007短暂突破1.6%，季末在14D逆回购及MLF加码投放的呵护下，资金面整体平稳。 证券分析师：周冠南邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 超储水平：不考虑逆回购的超储水平或依旧偏低。流动性总量方面，9月基础货币全月或增加1.2万亿元，其中政府存款对基础货币的补充或在3000亿附近，央行净投放合计1万亿，外汇占款延续小幅回笼700亿元；此外，准备金对于超储的冻结或在2000亿元附近，取现对超储的冻结或在2554亿附近，非金融机构存款变化对超储的消耗或在525亿元附近，故月末超储或增加7231亿，超储率或在1.55%左右，处于季节性水平，扣除逆回购之后的狭义超储水平或在0.6%附近，仍属于偏低水平。 证券分析师：宋琦电话：010-63214665邮箱：songqi@hcyjs.com执业编号：S0360523080002 二、9月货币政策追踪：14D招标方式调整，三季度货政例会召开 相关研究报告 2025年9月，央行在财政协同、一级交易商考评优化和工具改革等方面继续推进。月初，财政部与央行联合工作组召开第二次会议，聚焦政府债券发行、国债买卖机制更新等议题，强化财政货币协同；中旬，央行优化一级交易商考评机制，精简指标并分类考核，引导一级交易商平抑资金及债券市场波动；临近下旬，14天期逆回购操作调整为固定数量多重价格招标，强化7天期逆回购的政策利率核心地位，并积极展开操作；月末，三季度货币政策例会淡化增量政策表述，强调存量措施“落实落细”，继续关注长期收益率变化，在对经济形势定调偏乐观的环境下，降准降息的概率或偏低。 《【华创固收】违约率持续下降，债务重整推升偿还率——2025年三季度信用观察季报》2025-09-30 《【华创固收】信用债继续做防守还是反攻？——10月信用债策略月报》2025-09-29《【华创固收】存单周报（0922-0928）：季末理财回表有限，跨季存单行情或小幅修复》2025-09-28《【华创固收】配置情绪偏弱，长信用、二永债领跌——信用周报20250927》2025-09-27《【华创固收】基建景气或正修复——每周高频跟踪20250927》2025-09-27 三、10月缺口预判：财政因素扰动或集中在后半月 综合资金缺口看，刚性因素中，10月一般存款小幅增长，冻结的准备金规模或在2000亿元附近，货币发行或释放流动性415亿元左右，非金融机构存款小幅补充795亿元；工具到期方面，1.3万亿的买断式逆回购到期（3M为8000亿元，6M为5000亿元），其中3M期限已宣布10月9日操作1.1万亿。从6月以来，单月买断式逆回购净投放延续在3000亿元附近，6M买断式逆回购大幅加码的概率有限，若资金压力增大，MLF或依旧是延续超额续作的思路。财政因素中，10月发行规模不大，综合考虑缴款回流、税收、财政支出等因素政府存款对于流动性的吸收或在1万亿元附近。合计10月流动性缺口在2.88万亿附近，考虑1.1万亿买断式逆回购已经续作，整体资金缺口压力或相对有限，与季节性水平接近，资金中枢大概率维持1.5%附近，有望延续平稳宽松状态，主要关注月初短期逆回购到期摩擦及月末的税期扰动（27日）。 在央行偏积极的呵护下，预计资金收紧的风险有限。（1）8至9月DR007资金价格回到略偏高政策利率的状态，季末资金价格短暂波动，14D逆回购积极加码进行呵护，买断式逆回购前置投放平抑10月初大量逆回购到期的摩擦，从当前央行的思路看，10月本身政府债发行压力不大的情况下，资金波动风险或有限。（2）此外，分层方面，今年以来非银分层压力持续偏低，四季度通常资金分层压力季节性上行，但对比往年看，除2023年受特殊再融资债券发行以及央行主动引导“防空转”，分层压力明显走高外，其余窗口资金分层抬升压力可控，今年至年末R-DR的分层或延续在10bp-15bp左右的偏低水平。 风险提示：流动性超预期收紧。 目录 一、9月资金面和流动性回顾：季末短暂摩擦，中枢持稳..........................................4 （一）资金面回顾：资金波动区间小幅放大.................................................................4（二）流动性回顾：14D逆回购积极呵护跨季.............................................................81、流动性总量：不考虑逆回购的超储水平或依旧偏低...........................................82、公开市场操作：逆回购小幅加码，买断式逆回购及MLF小幅净投放.............8 二、9月货币政策追踪：14D招标方式调整，三季度货政例会召开........................10 三、10月缺口预判：缴款压力下降，关注工具到期..................................................13 （一）刚性缺口：准备金小幅释放超储，MLF到期增加..........................................13（二）外生冲击：取现、非金融机构存款小幅释放超储...........................................14（三）财政因素：缴款压力弱化，资金扰动减小.......................................................14（四）综合判断：买断式逆回购前置操作，10月资金压力可控..............................15 四、风险提示...................................................................................................................16 图表目录 图表1隔夜、7D资金整体平稳...........................................................................................4图表2 DR007资金价格季末出现小幅波动.........................................................................5图表3 7D、隔夜资金价格相对平稳....................................................................................5图表4月中资金情绪短暂波动.............................................................................................5图表5 R-DR007资金分层.....................................................................................................6图表6交易所与银行间资金价差.........................................................................................6图表7 DR001资金波动率维持低位.....................................................................................6图表8 DR007资金波动率处于季节性偏低.........................................................................6图表9 9月质押回购成交量在159万亿附近......................................................................7图表10 9月质押式回购成交日均规模在6.9万亿.............................................................7图表11国有行单日净融出规模月末在4.3万亿附近........................................................7图表12股份行总体净融出规模处于季节性低位...............................................................7图表13货币基金净融出规模先升后降...............................................................................8图表14 9月超储率或处于季节性水平................................................................................8图表15扣除逆回购的狭义超储或相对偏低.......................................................................8图表16 9月逆回购净投放3902亿元..................................................................................9图表17逆回购余额情况.......................................................................................................9图表18 9月MLF投放6000亿元，到期3000亿..............................................................9图表19 MLF余额在5.86万亿元附近.................................................................................9图表20央行买断式逆回购资金投放情况.........................................................................10图表21央行对中央政府债权环比变化.............................................................................10图表22 14D招标方式调整，三季度货政例会召开.........................................................10图表23 9月货币政策要点追踪..........................................................................................11图表24一般存款环比变化情况.............................................................