有色每日报告：供应扰动继续发酵，国庆期间基本金属进一步走高

供应扰动继续发酵，国庆期间基本金属进一步走高 有⾊观点：供应扰动继续发酵，国庆期间基本⾦属进⼀步⾛⾼ 交易逻辑：美联储重启降息后，投资者对宏观面预期较为正面，国庆期间宏观面相对平稳，基本金属价格无视美元指数反弹而进一步上涨。供需面来看，反向开票问题使得废料供应收紧，再生金属冶炼减产风险加大，国庆前后铜锡和锌等品种供应扰动不断；9月以来，终端消费略微偏弱，但相对平稳，供需预期将趋紧，这对金属价格有支撑。中短期来看，供应扰动问题持续发酵引发部分品种脉冲上涨，但考虑到消费相对一般且美元指数反弹，预计国庆后下游或有逐步消化的过程，这将限制进一步上行的高度，节后追涨需谨慎，减持多头或暂获利了结为宜，待需求表现稳定后，可重新关注铜铝锡低吸做多机会，长期来看，国内潜在增量刺激政策预期仍在，并且铜铝锡供应扰动问题仍在，供需仍有趋紧预期，这将进一步推高基本金属价格。 有⾊与新材料团队 郑非凡从业资格号F03088415投资咨询号Z0016667白帅从业资格号F03093201投资咨询号Z0020543杨飞从业资格号F03108013投资咨询号Z0021455王雨欣从业资格号F03108000投资咨询号Z0021453王美丹从业资格号F03141853投资咨询号Z0022534桂伶从业资格号F03114737投资咨询号Z0022425张远从业资格号F03147334投资咨询号Z0022750 铜观点：供应端收缩逻辑继续发酵，铜价延续偏强⾛势。氧化铝观点：基本⾯仍偏弱势，氧化铝价上⽅承压。铝观点：观察需求成⾊，铝价震荡运⾏。铝合⾦观点：仓单稳步增⻓，盘⾯震荡运⾏。锌观点：⿊⾊系产品价格下跌，锌价震荡⾛弱。铅观点：节后铅锭供需或趋松，铅价震荡偏弱。镍观点：RKAB配额进展反复，镍价宽幅震荡。不锈钢观点：成本⽀撑仍在，不锈钢震荡运⾏。锡观点：供应扰动不断，锡价⾼位震荡。 ⻛险提⽰：供应扰动；国内政策刺激超预期；美联储鸽派不及预期；国内需求复苏不及预期；经济衰退。 一、行情观点 中期展望 品种 铜观点：供应端收缩逻辑继续发酵，铜价延续偏强⾛势 信息分析： （1）彭博社消息，自由港麦克莫兰公司证实，其印尼格拉斯伯格矿区因重大泥石流事故导致生产陷入停滞，且5名矿工至今失踪。矿区预计需分阶段重启，全面复产可能要等到2027年，而2026年全年产量恐骤降35%。 （2）美国联邦政府时隔近七年再度“停摆”。数十万联邦雇员将被迫无薪休假，部分公共服务或暂停、延迟，经济数据发布将受到影响。 （3）8月SMM中国电解铜产量环比下降0.28万吨，降幅为0.24%，同比上升15.59%。1-8月累计产量同比增加97.88万吨，增幅为12.3%。注：2024年11月SMM新增了两家调研样本合计产能为35万吨/年，目前总调研样本的产能为1487.5万吨/年。 （4）现货方面，9月30日1#电解铜现货对当月2510合约报贴水60元/吨-升水90元/吨，均价报升水15元/吨，较上一交易日回升20元/吨。 （5）截至9月29日周一，SMM全国主流地区铜库存对比前值回升0.82万吨至14.83万吨。 （6）国家发改委等四部委联合发布了《关于规范招商引资行为有关政策落实事项的通知》（发改体改〔2025〕770号），简称“770号文”。政策发布后，据SMM消息再生铜市场再度出现较大规模的停工减产现象。（7）中国有色金属工业协会铜业分会第三届理事会第五次会议在河北雄安新区召 开。铜冶炼行业“内卷式”竞争导致铜精矿加工费持续低位的问题是此次会议中代表反馈最集中的问题，也是行业当下最突出的问题。 （8）安托法加斯塔（Antofagasta）旗下Los Pelambres铜矿主管工会拒绝了最新合同方案，罢工风险加剧。 主要逻辑：宏观方面，美国政府停摆，部分美国经济数据发布受到影响。供需面来看，近期铜矿供应扰动增加，印尼Grasberg铜矿的地下矿井遭大量潮湿泥土堵塞了部分通道，矿场的采矿作业目前已暂停，Grasberg铜矿的停产加剧了铜矿市场的供应紧张程度，铜矿加工费持续处于低位，当前仍然位于-40美元以下，且不排除后续继续回落。另外，粗铜加工费近期开始回落，770号文发布后废铜回收成本以及难度都出现抬升，这使得部分以废铜为原材料的冶炼厂将出现减停产，预计9月电解铜产量环比将出现一定回落，供应端存在减产预期。且近期中国有色协会再次提及铜冶炼产能反内卷问题，预计供应端的扰动将持续存在。需求端终端需求旺季来临，下游备货意愿增强，近期铜库存有去化的趋势，关注后续库存回落的持续性，若库存持续下降则铜价有望延续偏强走势。 展望：铜供应约束仍存，且近期供应扰动增加，叠加美元指数低位，我们认为铜或呈现震荡偏强格局。 ⻛险因素：关税落地超预期；国内政策刺激超预期；美联储鸽派不及预期；国内需求复苏不及预期；经济衰退 说明：展望部分的观点请参考报告尾⻚的评级标准说明 氧化铝观点：基本⾯仍偏弱势，氧化铝价上⽅承压 信息分析： （1）9月30日，阿拉丁氧化铝北方现货综合报2900元跌10元；全国加权指数2955.9元跌0.1元；山东2870-2900元均2885跌10元；河南2940-2960元均2950跌5元；山西2930-2950元均2940跌5元；广西3100-3160元均3130跌5元；贵州3120-3170元均3145跌5元；新疆3180-3210元均3195跌5元。 氧化铝 震荡 （2）阿拉丁海外消息，10月1日，西澳成交3万吨氧化铝，离岸成交价格为349美元/吨，较9月中旬一单上涨22美金，2026年1月船期，30天信用证；上一笔成交船期为2025年12月。10月2日，巴西成交3万吨氧化铝，离岸成交价格为343美元/吨，2025年11月船期。 （3）阿拉丁调研数据初步测算显示，9月氧化铝实产产量806万吨，净出口氧化铝初步测算评估8万吨左右，氧化铝总供应量为798万吨；电解铝产量369.6万吨，折算氧化铝需求709.2万吨，目前初步评估月内非铝行业氧化铝需求预计46万吨左右，氧化铝需求量755.2万吨左右，月度氧化铝供应数量预计静态过剩约43万吨左右。 （4）阿拉丁综合海外媒体消息，印尼阿萨汉铝业公司（Inalum）计划于2025年10月第一周进行其冶金级氧化铝厂（SGAR）的首次氧化铝大宗出口。公司总裁梅拉蒂·萨尔尼塔透露，该厂已向国内运送了近5批货物，并于2025年8月以吨袋形式进行了少量出口。此外，公司正推进三个关键项目：冶金级氧化铝厂二期扩建，计划新增年产100万吨氧化铝产能，最终投资决定目标在2025年12月达成；同时在曼帕瓦建设一座年产能60万吨的新铝冶炼厂，最终投资决定也计划于2025年12月完成，目前技术选型和竞争力评估已结束。（5）9月30日，氧化铝仓单170292吨，环比+10533。 主要逻辑：近期宏观情绪对盘面形成干扰，价格走势波动再度扩大。从基本面看，部分炼厂靠近成本线，但短时运行产能仍在高位，国内强累库趋势保持，基本面弱势格局未有明显变化，氧化铝价格上方依旧相对承压，不过考虑到四季度矿石长单下跌仅1美金，跌幅有限，或也同样制约下方空间，若后市价格表现继续大幅走弱，或将再度观察到冶炼厂减产行为发生。潜在减产预期及几内亚扰动均将对价格形成较大扰动。 展望：预计氧化铝短期震荡运行，建议观望或短线交易。 ⻛险因素：几内亚扰动，国产矿政策变化，氧化铝厂减产。 说明：展望部分的观点请参考报告尾⻚的评级标准说明 铝观点：观察需求成⾊，铝价震荡运⾏ 信息分析： （6）双元铝业二期项目预计12月初全部建成投产，到时预计月产电解铝能达到2万余吨。 （7）印尼KAI计划铝冶炼厂分阶段投产，预计投产时间不晚于2025年底。一期设计年产能为50万吨铝锭，未来扩展至150万吨。 主要逻辑：短期降息靴子落地，宏观预期较为正面。供应端，部分置换产能陆续投产，运行产能和开工率持续高位；需求端，随着旺季逐渐临近，订单转好预期增强，周度开工率小幅回暖，且节前备库需求带动库存延续去化，现货呈现贴水，但节后需求及库存走势仍待观察。综合来看，短期需求端边际好转，需观察节后需求变化，预计铝价维持震荡。 展望：短期消费情况和库存节奏仍需观察，预计价格区间震荡。中期供应增量有限，需求维持韧性，铝价中枢有望上移。 ⻛险因素：宏观风险，供给扰动，需求不及预期。 说明：展望部分的观点请参考报告尾页的评级标准说明 铝合⾦观点：仓单稳步增⻓，盘⾯震荡运⾏ 信息分析： （3）9月30日保太ADC12-A00为-220元/吨，环比-30元/吨。 （4）9月30日上期所注册仓单为33162吨，环比+4381吨。 （4）根据SMM，欧盟铝行业正敦促欧盟委员会对废金属出口征收约30%的税，以防止废料大量流出欧盟，从而导致本土生产商原料短缺。 （5）根据乘联会，9月狭义乘用车零售预计215万辆，环比+6.5%，主要受去年同期以旧换新政策加力与地方置换补贴的高基数影响，9月车市销量增速边际有所放缓。 主要逻辑：成本端，废铝流通货源偏紧，成本压降空间仍有限。供应端开工边际回升，近期多地政府清理废止违规财政返还及奖补政策，实际政策落地节奏需观察；需求端有边际回暖，但旺季成色仍待观察，部分压铸厂双节假期略长于往年同期水平。库存延续累积，短期价格预计区间震荡。跨品种套利方面，当前AD-AL价差延续低位回升，关注跨品种套利机会。 展望：短期ADC12-A00低位回升，可择机参与跨品种套利。中期来看，供需表现偏弱但原料有扰动风险，预计价格维持区间震荡。 ⻛险因素：需求低于预期；宏观风险；供应扰动。 说明：展望部分的观点请参考报告尾⻚的评级标准说明 锌观点：⿊⾊系产品价格下跌，锌价震荡⾛弱 信息分析： （1）现货方面，9月30日，上海0#锌对主力合约-30元/吨，广东0#锌对主力合约-50元/吨，天津0#锌对主力合约-40元/吨。 （2）截至9月30日，SMM七地锌锭库存总量14.14万吨，较上周四下降0.90万吨。 （3）10月1日，29Metals宣布其位于西澳大利亚Golden Grove矿山Xantho Extended矿体发生新的地震事件，未造成人员伤亡。公司表示，高品位锌矿石的开采将因地压支护修复而延迟，因此撤回全年锌产量指引。在此期间，公司将开采其他低品位矿源。更多更新将在10月15日公布的三季度报告中披露。 主要逻辑：宏观方面，黑色系产品价格走弱；8月国内固定资产投资和社零数据延续偏弱，9月22日，中国央行行长重申适度宽松的货币政策；9月美联储利率决议符合预期，预期美元将维持弱势，宏观面略偏负面。供应端来看，短期锌矿供应转松，国内锌矿加工费抬升，叠加年后98%的硫酸上行，加上其他小金属收益，冶炼厂盈利情况较好，生产意愿较强。需求方面，国内消费进入淡旺季过渡期，目前终端新增订单有限，且国内抢出口浪潮已过，需求预期整体一般。整体来看，基本面整体偏过剩，但随着美联储降息预期升温，有色板块整体偏强，同时伦锌“软挤仓”尚未结束，锌价短期或呈现高位震荡。中长期来看，锌供给仍有增加，而需求增量较少，预计锌价仍有下跌空间。 震荡 展望：进入9月，锌锭产量仍将维持高位，下游需求恢复程度有限，锌锭库存或将继续累积。尽管近期黑色系产品价格走弱，但是国内政策预期仍存且伦锌走势偏强，我们认为锌价整体表现为震荡。 ⻛险因素：宏观转向风险；锌矿供应超预期回升。 说明：展望部分的观点请参考报告尾页的评级标准说明 铅观点：节后铅锭供需或趋松，铅价震荡偏弱信息分析： 铅 （1）9月30日，废电动车电池10000元/吨（+25元/吨），原再价差25元/吨（-0元/吨）。 （2）9月30日，SMM1#铅锭16750-16850，均价16800元，环比-0元，铅锭精现货升水-0元，环比+0元。 （3）SMM统计数据，2025年9月29日国内主要市场铅锭社会库存为4.21万吨，较上周四下降0.43万吨；沪铅最新仓单29568吨，环比-2378