有色每日报告：弱美元叠加反向开票问题发酵，基本金属走势趋强

中信期货研究（有⾊每⽇报告） 弱美元叠加反向开票问题发酵，基本金属走势趋强 有⾊观点：弱美元叠加反向开票问题发酵，基本⾦属⾛势趋强 交易逻辑：美国上诉法院取消特朗普此前对等关税，8月主要经济体制造业PMI有所回升，宏观面预期有好转，同时，美联储降息预期压制美元指数，这对基本金属价格有支撑，但本周权益市场波动较大，这对市场乐观情绪有一定抑制。供需面来看，反向开票问题使得废料供应收紧，再生金属冶炼减产风险加大，考虑到9月是传统消费旺季，基本金属供需有望再度趋紧。中短期来看，弱美元和供应扰动对价格有支撑，终端需求预期偏弱将限制上方高度，预期基本金属整体维持震荡，密切留意9月上旬消费情况，长期来看，国内潜在增量刺激政策预期仍在，并且铜铝锡供应扰动问题仍在，供需仍有趋紧预期，这对基本金属价格有支撑。 有⾊与新材料团队 研究员：郑非凡从业资格号：F03088415投资咨询号：Z0016667白帅从业资格号：F03093201投资咨询号：Z0020543杨飞从业资格号：F03108013投资咨询号：Z0021455王雨欣从业资格号：F03108000投资咨询号：Z0021453王美丹从业资格号：F03141853投资咨询号：Z0022534桂伶从业资格号：F03114737投资咨询号：Z0022425张远从业资格号：F03147334投资咨询号：Z0022750 铜观点：再⽣铜供应紧张，铜价偏强运⾏。氧化铝观点：现货⾛弱仓单增⻓，氧化铝价震荡偏弱。铝观点：库存延续累积，铝价震荡回落。铝合⾦观点：关注税返退坡变化，盘⾯震荡运⾏。锌观点：库存延续累积，锌价震荡偏弱。铅观点：社会库存⼩幅下降，铅价震荡运⾏。镍观点：伦镍库存⼤幅增加，镍价宽幅震荡。不锈钢观点：仓单⼩幅累积，不锈钢盘⾯偏弱震荡。锡观点：两市库存⼩幅累积，锡价震荡运⾏。 ⻛险提⽰：供应扰动；国内政策刺激超预期；美联储鸽派不及预期；国内需求复苏不及预期；经济衰退。 一、行情观点 中期展望 品种 铜观点：再⽣铜供应紧张，铜价偏强运⾏ 信息分析： （3）8月SMM中国电解铜产量环比下降0.28万吨，降幅为0.24%，同比上升15.59%。1-8月累计产量同比增加97.88万吨，增幅为12.3%。注：2024年11月SMM新增了两家调研样本合计产能为35万吨/年，目前总调研样本的产能为1487.5万吨/年。 （5）截至9月4日周四，SMM全国主流地区铜库存对比前值回升0.85万吨至14.06万吨。 展望：铜供应约束仍存，库存仍处于低位，不过美国对铜关税落地不利于沪铜价格，我们认为铜或呈现震荡格局。 ⻛险因素：关税落地超预期；国内政策刺激超预期；美联储鸽派不及预期；国内需求复苏不及预期；经济衰退 说明：展望部分的观点请参考报告尾⻚的评级标准说明 氧化铝观点：现货⾛弱仓单增⻓，氧化铝价震荡偏弱 信息分析： （1）9月4日，阿拉丁氧化铝北方现货综合报3120元跌20元；全国加权指数3123.4元跌20元；山东3070-3130元均3100跌30元；河南3140-3180元均3160跌10元；山西3090-3160元均3125跌20元；广西3250-3290元均3270跌5元；贵州3250-3300元均3275跌10元；新疆3350-3400元均3375跌5元。 主要逻辑：冶炼厂前期高利润大幅萎缩，但矿价稳定原料相对充裕，也暂尚未陷入明显亏损，运行产能持续运行于9500万以上高位，上下游平衡系数依旧表现为明显过剩，强累库趋势保持，基本面整体相对偏弱，同时仓单及入库均明显增长，氧化铝价格预计震荡承压，但仍需警惕后续几内亚矿山扰动及新增产能控制隐忧。 展望：震荡偏弱，单边延续逢高滚动沽空（在盘面升水于现货时安全边际更高）；此外，套利角度来看，10、01合约价格接近时继续滚动关注反套机会。 ⻛险因素：几内亚扰动，挤仓风险，国内反内卷情绪，供应增长不及预期。 说明：展望部分的观点请参考报告尾⻚的评级标准说明 铝观点：库存延续累积，铝价震荡回落 信息分析： （6）据阿拉丁，2025年9月，新疆电解铝企业自备电厂系统备用费标准为：220千伏0.028元/千瓦时、110千伏0.032元/千瓦时、35千伏0.035元/千瓦时。 主要逻辑：短期美国降息预期升温，美元指数表现偏弱；国内反内卷情绪反复，政策进入真空期，需等待增量刺激政策。供应端，部分置换产能陆续投产，运行产能和开工率持续高位；需求端，随着旺季逐渐临近，订单转好预期增强，周度开工率小幅回暖，铝棒加工费有所挺价，但当前终端消费仍未见明显走强，且7月社零数据显示以旧换新政策效果边际递减，后续汽车、家电、光伏等消费仍有走弱风险；库存端，库存延续累积，但边际有所放缓，现货贴水走扩。综合来看，短期宏观情绪有所反复，基本面表现中性，预计铝价维持区间震荡，后续需关注库存节奏及消费成色。 说明：展望部分的观点请参考报告尾页的评级标准说明 铝合⾦观点：关注税返退坡变化，盘⾯震荡运⾏ 信息分析： （5）怡球资源上半年营业收入为35.81亿元，同比增长10.46%；归母净利润为2938.97万元，同比下降57.11%。 主要逻辑：成本端，废铝跟随铝锭，成本端支撑较强。供应端淡季开工延续下滑，近期多地政府清理废止违规财政返还及奖补政策，实际政策落地节奏需观察；需求端下游刚需采购较多，同时由于严控账期加聚焦去库，汽车原料采购备库或较为谨慎，摩托车销量增速稳健。库存延续累积，短期价格预计区间震荡。跨品种套利方面，当前AD-AL价差延续低位震荡，两者价差有低位回升预期，关注跨品种套利机会。 展望：短期ADC12和ADC12-A00低位震荡，盘面跟随电解铝，往后ADC12和ADC12-A00有回升空间，可择机参与跨品种套利。 ⻛险因素：需求低于预期；宏观风险；供应扰动。 说明：展望部分的观点请参考报告尾⻚的评级标准说明 锌观点：库存延续累积，锌价震荡偏弱 信息分析： （1）现货方面，9月4日，上海0#锌对主力合约-65元/吨，广东0#锌对主力合约-65元/吨，天津0#锌对主力合约-75元/吨。 （2）截至9月4日，SMM七地锌锭库存总量14.89万吨，较上周四上升0.44万吨。 （3）据SMM，天津及河北地区环保要求预计在9月4日0点解除，9月4日开始当地及周边镀锌厂开始恢复正常生产。河南部分镀锌厂由于环保要求，9月3日12时解除环保影响，整体影响并不大。广西某冶炼厂因自由矿山开展安全生产专项整改，致锌精矿供应暂时中断，计划从9月7日开始停产检修，恢复需同时满足原料供应和检修验收合格，预计此次检修影响量1万吨。 主要逻辑：宏观方面，鲍威尔在Jackson Hole讲话超预期鸽派，美元阶段性承压，同时黑色系价格下跌，宏观面略偏负面。供应端来看，短期锌矿供应转松，国内锌矿加工费抬升，叠加年后98%的硫酸上行，加上其他小金属收益，冶炼厂盈利情况较好，生产意愿较强。需求方面，国内消费进入传统淡季，终端新增订单有限，且国内抢出口浪潮已过，需求预期整体一般。整体来看，基本面整体偏过剩，但宏观情绪偏强，锌价短期或呈现高位震荡。中长期来看，锌供给仍有增加，而需求增量较少，中长期供应仍偏过剩，预计锌价仍有下跌空间。 展望：进入9月，锌锭产量仍将维持高位，下游需求恢复程度有限，锌锭库存或将继续累积。中长期来看，我们认为锌价整体表现为震荡偏弱。 ⻛险因素：宏观转向风险；锌矿供应超预期回升。 说明：展望部分的观点请参考报告尾页的评级标准说明 铅观点：社会库存⼩幅下降，铅价震荡运⾏ 信息分析： （1）9月4日，废电动车电池10075元/吨（-0元/吨），原再价差25元/吨（-0元/吨）。 （2）9月4日，SMM1#铅锭16650-16800，均价16725元，环比-25元，铅锭精现货升水-35元，环比+15元。 （3）SMM统计数据，2025年9月4日国内主要市场铅锭社会库存为6.61万吨，较上周四下降0.10万吨；沪铅最新仓单55044吨，环比-830吨。 （4）本周再生铅冶炼企业检修增多，地域性供应进一步收紧，尤其是最大产区—安徽产量明显缩减，使得当地及周边地区下游企业采购更多的偏向原生铅。同时，上半周由于上合峰会和阅兵活动，华北、华中等部分地区车辆运行受限，冶炼企业发货周期拉长，部分下游企业继续消耗社会仓库的铅锭存货，铅锭社库延续下降态势。另9月3号阅兵等活动结束，部分地区车辆限制解除，现货市场流通货源增加，而当前铅消费表现一般，后续铅锭社库或出现累库风险。 主要逻辑：1）现货端：现货贴水收窄，铅锭原再生价差持稳，期货仓单小幅下降；2）供应端：废电池价格持稳，铅价小幅下跌，再生铅冶炼亏损小幅扩大，近期内蒙古、安徽地区再生铅冶炼厂开工率下降，原生铅冶炼厂开工率持稳，铅锭周度产量小幅下降；3）需求端：当前正处于下游消费淡旺季过渡期，上周铅酸蓄电池开工率小幅回落，汽车及电动自行车市场积极展开以旧换新，铅酸蓄电池厂开工率略高于往年同期水平。 展望：鲍威尔在Jackson Hole讲话超预期鸽派，美元阶段性承压，宏观面偏正面。供需方面，电动自行车市场积极开展以旧换新，不过当前正处于铅酸蓄电池消费淡旺季过渡期，铅锭需求持稳，而因阅兵及部分再生铅冶炼厂亏损加剧，本周铅锭供应或小幅收紧，预计本周铅锭供需基本平衡。不过前期因运输不畅积压在冶炼厂的铅锭也将在上合峰会及阅兵结束后流出，这对铅价形成压力。当前电池报废量较低的现实没 改变，废电池价格易涨难跌，再生铅成本支撑维持高位，我们认为铅价整体表现为震荡。 ⻛险因素：铅锭交割新国标即将实施；供应端扰动（利多）；电池出口放缓、进口大增（利空） 说明：展望部分的观点请参考报告尾页的评级标准说明 镍观点：伦镍库存⼤幅增加，镍价宽幅震荡 信息分析： （1）9月4日LME镍库存21.531万吨，较前一交易日+1080吨；沪镍仓单21739吨，较前一交易日-121吨。LME库存维持累积，国内库存伴随出口部分对外转移平衡，全球显性库存持续增加。 （2）9月4日，巴西反垄断监管机构Cade已对英美资源集团（Anglo American）计划以5亿美元将其在该国的镍业务出售给中资背景MMG旗下MMG新加坡资源公司的交易展开调查。此次调查是在收到竞争对手CoreX Holding的投诉后启动的。此举为英美资源集团正在进行的重组计划增添了新的复杂性。该交易也已引发美国方面的担忧，认为这会增强中国在关键矿产镍的全球供应链中的影响力。 （2）8月28日，坦桑尼亚矿业部长安东尼·马文德（Anthony Mavunde）近日为该国首座镍和铜精炼加工厂奠基。该项目位于多多马地区巴希区扎马赫罗村，由中州矿业有限公司投资建设，总投资额约1,500万美元。工厂每年将需要超过28万吨原料，并创造约300个直接就业岗位。该项目契合总统萨米娅·苏卢胡·哈桑（Samia Suluhu Hassan）提出的矿产品必须在本地加工增值后再出口的政策，标志着坦桑尼亚正从单纯的原矿出口迈向高附加值矿产品生产的重要一步。 （3）8月25日，BHP正在为其已停摆西澳镍业务寻找买家，包括矿山、Kalgoorlie冶炼厂、Kwinana精炼厂以及West Musgrave项目。但由于相关关闭和环境修复责任高达14亿美元，潜在交易可能需求BHP额外付费才能完成。 （4）8月21日，澳大利亚矿企Centaurus Metals表示，计划在2026年上半年对其位于巴西的Jaguar镍矿项目做出最终投资决定（FID）。该项目预计投资3.7亿美元，设计年产能约2万镍吨，主要面向电池产业链。 震荡 （5）8月18日，印度大宗商品交易所正式推出镍期货合约，旨在提升价格发现效率，吸引更多产业链参与，并为镍消费者行业提供风险管理工具。合约方面：交易单位250公斤，交割单位1500公斤，自2025年9月合约起生效。交割库位于Thane,仅接受LME认证的≥99.8%镍阴极。 （6）8月18日，印尼能源与矿产资源部宣