2025年9月PMI分析：生产带动PMI回升，供需缺口继续扩大

——2025年9月PMI分析 2025年9月30日 国 家 统 计 局9月30日 发 布 数 据 ：2025年9月 份 ，制 造 业 采 购 经 理 指 数（PMI）为49.8%， 比 上 月 上 升0.4个 百 分 点 ，制 造 业 景 气 水 平 有 所 改 善 。建 筑 业 商 务 活 动 指数 为49.3%（ 前 值49.1%）； 服 务 业 商 务 活 动 指 数 为50.1%（ 前 值50.5%）。 分析师 张迪：zhangdi_yj @chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524060001 一 、生 产反 弹 明 显 ，需 求 小 幅 提 升。9月 生 产 指 数51.9%（ 前 值50.8%）。新 订单 指 数49.7%（ 前 值49.5%），新 出 口 订 单47.8%（ 前 值47.2%）。供 需 两 端 共 同上 升 ，体 现 经 济 仍 然 保 持 较 强 韧 性 。不 过 供 需 缺 口 拉 大 到2.2pct，生 产 还 是 大 于 需求 。9月生 产 指 数强 势上 行 或 来 自 两 个 方 面 ， 一 方 面 ，7-8月 份 由 于 天 气 等 原 因 造成 的 订 单 积 压 在9月 得 到 释 放。另 一 方 面 ，出 口 商“抢 出 货”也 进 一 步 拉 高 了 生 产强 度。税 务 总 计 新 规 要 求从10月1日 开 始 ， 代 理 出 口 货 物 的 企 业 在 预 缴 申 报 时 ，必 须 同 步 报 送 实 际 委 托 出 口 方 的 基 础 信 息 和 出 口 金 额 情 况，打 击“ 买 单 出 口 ”，因此 出 口 商 或 存 在 “ 抢 出 货 ” 的 行 为。高 频 数 据 上 ，9月港 口货 物 吞 吐 量平 均同 比 上升6.7%。分 行 业新 订 单指 数 上，汽 车 行 业 最 为 突 出（环 比 涨18.6pct）。出 口 指 数上 ， 医 药 、 金 属 制 品、 农 副 食 品 和 化 工 涨 幅 明 显 。 铁伟奥：136-8324-0373：tieweiao_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525060002 风险提示 1.国内政策时滞的风险2.海外经济衰退的风险 二 、价 格 指 数再 度 下 滑， “ 抢 两 新 ” 补 贴 或 是 关 键。9月PMI出 厂 价 格 指 数和原 材 料 购 进 价 格 指 数 分 别下 降0.9pct和0.1pct至48.2%和53.2%，价 格 指 数再 度下 滑，购 进 价 格 和 出 厂 价 格 差 达 到5pct。原 材 料 购 进 价 格 在 大 宗 商 品 保 持 韧 性 的 情况 下 变 化 幅 度 不 大 ，9月CRB价 格 指 数 同 比 涨1.08%。但 出 厂 价 的 较 大 下 滑，主 要原 因 或 是部 分 地 方消 费 品 以 旧 换 新补 贴 中 断 或 预 告 暂 停 让 企 业 加 大 了“ 抢 两 新 ”力度， 进 一 步 降 价 换 销 量 。例 如江 苏 省 商 务 厅 发 布 公 告 ， 对2025年 汽 车 以 旧 换 新 政策 调 整 。其 中 汽 车 置 换 更 新 补 贴 政 策 于2025年9月28日24：00暂 停 实 施 。从 高频 数 据 上 来 看 ，截 至9月30日 ，螺 纹 钢 、 热 轧 板 卷 、 线 材 价 格 分 别 较 上 月 环 比 下降1.83%、1.48%和4.1%至3264元/吨 、3406元/吨 和3205元/吨。 三 、库 存 仍 保 持“ 紧 平 衡 ”，采 购 量 为 满 足 生 产 大 幅 上 涨 。9月产 成 品 库 存 指 数上 涨1.4pct至48.2%。原 材 料 库 存 和 采 购 量 分 别 上 涨0.5pct和1.2ct至48.5%和51.6%，库 存 相 关 指 数 全 线 上 涨。目 前 ， 企 业保 持 了 一 种采 购 水 平随新 订 单水 平 波动，并 将 库 存 水 平 维 持 较 低 水 平 的 情 况。本 月 随 着需 求 的 上 涨 和 生 产 季 节 性 反 弹 的因 素，企 业 必 须 加 大 备 料 ，同 时 产 需 的 拉 大 让产 成 品 库 存 水 平被 动 上 升。产 成 品 库存 的 连 续 波 动 或 是 企 业 应 对 需 求 不 足 的 一 种 动 态 平 衡。 四 、大型 企 业扩 张 显 著，小 企 业 有 所 复 苏。9月， 大 型 企 业 指 数 上 涨0.5pct至50.8%，小 企 业 小 幅 上 涨1.6pct至48.2%；中 型 企 业 下 降0.1pct至48.8%。非 制造 业 方 面， 建 筑业 升0.2pct至49.3%，但房 屋 建 筑 业 和 土 木 工 程 建 筑 业 商 务 活 动指 数 均 在50%以 下 ，实 物 工 作 量 仍 需 提 振；服 务 业 指 数 下 降0.4pct至50.1%，与去 年 同 期 持 平 ，暑 期 结 束 对非 制 造 业 经 营 活 动的 影 响保 持平 稳，十 一 假 期 或 能 再 度提 振 服 务 业 。 五 、展 望 后 市 ：9月 份 的PMI制 造 业 指 数 回 升以 及 生 产 的 大 幅 扩 张 和 需 求 的 小 幅回 暖展 现 了 经 济 的 韧 性。但 另 一 方 面 ，PMI制 造 业 连 续6个 月处 在 收 缩 区 间 也体现 了 经 济 的 压 力 ，供 需 缺 口 的 拉 大 以 及 出 厂 价 格 的 较 大 回 落 显 示 需 求 侧 仍 然 需 要 更多 提 振 ，库 存 指 数 的 波 动 也 表 明经 济 还 没 有 回 到 可 以 让 企 业 有 稳 定 预 期 的 局 面。未来 四 季 度 出 口 端 或 面 临 更 多 压 力 。而 内 需 方 面 ，补 贴的 强 弱变 化 会 对生 产 和 价 格 造成较 大影 响也 不 是 经 济 健 康 发 展 的 长 期 解 决 办 法 ，因 此如 何 让 政 策从托 举局 部 经 济 变 为 让 整 体 经 济 活 力自 主恢 复是我 国 经 济 长 期 平 稳 发 展 的 关 键。短 期 内扩 大 财 政 投资 和消 费 补 贴 仍 是 平 抑 经 济 波 动 的较 好 途 径 ，9月29日 ，国 家 发 展 改 革 委 召 开9月份 新 闻 发 布 会， 表 示新 型 政 策 性 金 融 工 具 规 模 共5000亿 元 ， 全 部 用 于 补 充 项 目 资本 金 。而长 期 来 看 ，通 过 需 求 侧 带 动 内 生 动 能是 让 我 国 经 济 高 质 量 发 展 的 关 键 途 径之 一。目 前 股 市对 经 济 的 信 心 回 升 有 较 强 拉 动 作 用，同 时通 过 财 富 效 益或能 够 带 动居 民 消 费的回 暖 。未 来的 扩 内 需 政 策 或 进 一 步 加 力 ，巩 固 提 升 经 济 向 好 的 态 势，在耐 用 消 费 品政 策 效 果 边 际 下 降 的 情 况 下 ， 服 务 消 费 的 刺 激 政 策 或 进 一 步 加 大。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：中国政府网，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 分析师承诺及简介 本 人 承 诺 以 勤 勉 的 执 业 态 度 ，独 立 、客 观 地 出 具 本 报 告 ，本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 本 人 的 研 究 观 点 。本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不曾 与 、 现 在 不 与 、 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 。 张 迪 ，首 席 宏 观分 析 师 。铁 伟 奥 ， 宏 观 经 济 分 析 师 免责声明 本 报 告 由 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 （ 以 下 简 称 银 河 证 券 ） 向 其 客 户 提 供 。 银 河 证 券 无 需 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 。若 您 并 非 银 河 证 券 客 户 中 的 专 业 投 资 者 ，为 保 证 服 务 质 量 、控 制 投 资 风 险 、应 首 先 联 系 银 河 证 券 机 构 销 售 部 门 或 客 户 经 理 ，完 成 投资 者 适 当 性 匹 配 ， 并 充 分 了 解 该 项 服 务 的 性 质 、 特 点 、 使 用 的 注 意 事 项 以 及 若 不 当 使 用 可 能 带 来 的 风 险 或 损 失 。 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告