柳药集团(603368) 业绩阶段性承压，员工激励及参股海外创新药公司布局长远

柳药集团(603368) 股票投资评级 业绩阶段性承压，员工激励及参股海外创新药公司布局长远 买入 |首次覆盖 l业绩阶段性承压 公司发布 2025 年中报：2025H1 营业收入 103.01 亿元（-3.21%），归母净利润 4.29 亿元（-7.52%），扣非净利润 4.22 亿元（-7.55%），经营现金流净额 0.88 亿元（+78.07%）。 公司业绩阶段性承压，主要是公司收入较高的医药批发业务受医保控费下广西各医疗机构药占比控制趋严影响，医疗机构用药量阶段性下滑，同时集采品种的扩面，相关品种毛利下滑，同类非集采品种销量受到影响，且公司控制了部分超长账期医院的销售，从而导致批发业务销售下滑和毛利额下降，影响公司营业收入和归母净利润。 分季度来看，2025Q1、Q2 营业收入分别为 53.17 亿元（-7.93%）、49.84 亿元（+2.39%），归母净利润分别为 2.77 亿元（-7.66%）、1.52亿元（-7.26%），扣非净利润分别为 2.72 亿元（-8.26%）、1.5 亿元（-6.23%）。 公司基本情况 从盈利能力来看，2025H1 毛利率为 11.07%（-0.74pct），归母净利率为 4.17%（-0.19pct），扣非净利率为 4.10%（-0.19pct）。 最新收盘价（元）19.11总股本/流通股本（亿股）3.97 / 3.97总市值/流通市值（亿元）76 / 7652周内最高/最低价20.31 / 15.97资产负债率(%)62.7%市盈率8.65第一大股东朱朝阳 费率方面，2025H1 销售费用率为 2.72%（+0.04pct），管理费用率为 1.84%（+0.01pct），研发费用率为 0.17%（+0.04pct），财务费用率为 1.06%（-0.09pct）。 l批发板块承压，有望随着创新业务发展恢复稳健增长 分板块来看，2025H1 公司批发业务实现营业收入 8.05 亿元（-4.7%），实现归属上市公司股东的净利润 2.70 亿元（-9.11%）；零售业务实现营业收入 16.43 亿元（+3.62%），实现归属于上市公司股东的净利润 6,896.49 万元（+0.20%）；医药工业板块实现营业收入 5.63亿元（0.31%），实现归属上市公司股东的净利润 8,992.76 万元（-8.12%）。随着公司品种结构的优化，降本增效的推进，以及零售、工业和创新业务的发展，公司将逐步消化行业政策影响，恢复稳健增长。 研究所 分析师:盛丽华SAC 登记编号:S1340525060001Email:shenglihua@cnpsec.com分析师:龙永茂 SAC 登记编号:S1340523110002Email:longyongmao@cnpsec.com l激励彰显信心，参股海外创新药企业延伸产品线 公司发布员工持股计划和股票期权激励计划，预计覆盖董监高、核心骨干总计约 150 余人，公司致力于通过增加正向激励、实施薪酬调节等方式建立和完善公司中长期激励机制，以有效吸引和留住公司优秀人才，提升核心团队凝聚力和企业核心竞争力，实现公司长期战略目标，同时有效控制公司中长期薪酬成本。 为进一步丰富公司产品品类，增强核心竞争力，公司成立全资子公司海南柳药投资有限公司，由海南柳药以 1,047.52 万美元认购Suninflam Ltd.增发的 116,610 股，并根据 Suninflam Ltd.的扩股安排调整为认购 11,661,000 股，持股比例 10.56%。Suninflam Ltd.（含其下属公司）的研发团队拥有丰富的生物药物临床前发现、评价和开发经验，专注于以炎症反应中的关键因子作为靶点开发创新单克 隆抗体药物，拟用于炎症类疾病、神经退行性疾病、代谢类疾病等的治疗。Suninflam Ltd.（含其下属公司）在中国、美国设有研发中心，截至 2025H1，已完成首个产品 SIF001 的药效评价、药物生产、毒理学研究，进入医生发起的癫痫临床试验（IIT）进程，并已完成美国新药临床试验（IND）申报并取得临床试验许可，正在美国开展癫痫一期临床试验。公司目前医药工业板块以中药产品为主，通过本次对外投资海外创新药企业，将推动公司进驻高技术壁垒的创新药、生物医药领域，利用海外创新药研发优势丰富公司经营品类的同时在新药上市推广销售等方面获得优先权利，从而增厚公司利润，提升整体毛利水平。 l盈利预测及投资建议 我们预计公司 2025-2027 年营收分别为 211.33、222.21、233.83亿元，归母净利润分别为 8.28、8.73、9.22 亿元，当前股价对应 PE分别为 9.2、8.7、8.2 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 l风险提示： 医保政策收紧风险，集采扩面降价超预期风险，参股公司创新药进度不及预期风险。 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，中邮证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。 《证券期货投资者适当性管理办法》于 2017 年 7 月 1 日起正式实施，本报告仅供中邮证券签约客户使用，若您非中邮证券签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为签约客户。 本报告版权归中邮证券所有，未经书面许可，任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版、修改、节选、复制、发布，或对本报告进行改编、汇编等侵犯知识产权的行为，亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形。如经中邮证券授权后引用发布，需注明出处为中邮证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节或修改。 中邮证券对于本申明具有最终解释权。 公司简介 中邮证券有限责任公司，2002 年 9 月经中国证券监督管理委员会批准设立，是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司。 公司经营范围包括:证券经纪，证券自营，证券投资咨询，证券资产管理，融资融券，证券投资基金销售，证券承销与保荐，代理销售金融产品，与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问等。 公司目前已经在北京、陕西、深圳、山东、江苏、四川、江西、湖北、湖南、福建、辽宁、吉林、黑龙江、广东、浙江、贵州、新疆、河南、山西、上海、云南、内蒙古、重庆、天津、河北等地设有分支机构，全国多家分支机构正在建设中。 中邮证券紧紧依托中国邮政集团有限公司雄厚的实力，坚持诚信经营，践行普惠服务，为社会大众提供全方位专业化的证券投、融资服务，帮助客户实现价值增长，努力成为客户认同、社会尊重、股东满意、员工自豪的优秀企业。 中邮证券研究所 上海邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：上海市虹口区东大名路1080号邮储银行大厦3楼邮编：200000 北京邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：北京市东城区前门街道珠市口东大街17号邮编：100050 深圳邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：深圳市福田区滨河大道9023号国通大厦二楼邮编：518048