更加均衡第四季度策略

更加均衡 叶丙南, Ph.D(852) 3761 8967yebingnan@cmbi.com.hk 第四季度看多股票、商品和非美货币，看空债券和美元，建议资产组合和区域配置更加均衡。美国经济小幅滞涨，白宫对美联储干预和美联储降息令收益率曲线陡峭化，利空美元与美债，利好股票与商品。欧元区经济好于预期，通胀止跌走平，国债收益率回升。英国经济放缓，通胀居高，利率远期有下降空间。日本经济放缓，通胀回落，但加息可能延续。中国经济弱复苏，通缩可能改善，国债收益率回升。 刘泽晖(852) 3761 8957frankliu@cmbi.com.hk 货币：建议超配（比例20%）。货币市场产品流动性和安全性较高，可以用于管理流动性，至少覆盖家庭3~6个月常规支出和未来1年特别支出（如购房、结婚、公益）。建议超配美元（比例10.5%）、欧元（比例4%）和英镑（比例2.5%）产品，低配日元（比例0%）产品，标配人民币（比例1.2%）产品。 债券：建议标配（比例22.5%）。债券估值比股票更有吸引力，经济放缓构成利好，但通胀反弹和白宫对美联储干预构成利空。建议标配美债（比例10%），低配欧元区债券（比例3.5%）和日本债券（比例0.5%），超配英国债券（比例2%）和新兴市场债券（比例5%）。 股票：建议标配（比例30%）。股票长期收益领先，是分享经济持续发展、技术不断进步和企业永续增长成果的核心工具。目前股票估值比固收产品更贵。建议低配美股（比例17%）与日本股票（比例1%），超配欧元区股票（比例4.3%）、英国股票（比例2.5%）与中国股票（比例3.5%）。 另类：建议低配（比例27.5%）。另类资产与标准资产相关性低，潜在收益高，风险高，流动性差，投资门槛高。特朗普政策不稳定性和全球经济不确定性依然较高，需要提高资产组合流动性。建议低配另类资产，保持多元分散化，灵活调整策略，重视流动性，审慎评估风险。 资料来源：彭博，招银国际环球市场 目录 货币..................................................................................................4 美元............................................................................................................................4欧元............................................................................................................................4英镑............................................................................................................................5日元............................................................................................................................6人民币.........................................................................................................................7 美国............................................................................................................................9欧元区.........................................................................................................................9英国..........................................................................................................................10日本..........................................................................................................................10新兴市场...................................................................................................................11 美国..........................................................................................................................13欧元区.......................................................................................................................13英国..........................................................................................................................14日本..........................................................................................................................14中国..........................................................................................................................14 另类资产.........................................................................................16 私募股权...................................................................................................................16对冲基金...................................................................................................................16私募信贷...................................................................................................................16黄金..........................................................................................................................17房产..........................................................................................................................17数字资产...................................................................................................................17 货币 建议超配货币市场产品（比例20%）。货币市场产品的流动性和安全性相对较高，可以用来管理现金/流动性，一般至少覆盖家庭3~6个月常规支出和未来1年特别支出（如购房、结婚、公益）。行业调查显示家族办公室对货币市场产品平均配置比例12.5%。建议超配原因：大中华区客户风险偏好相对更低；特朗普政策不稳定性、全球地缘政治与经济不确定性较高，资产组合流动性更加重要；主要国际货币发行国通胀仍高于央行目标，货币市场利率仍在高位。分币种来看，建议超配美元（高利率）、欧元（中利率+可能升值）和英镑（高利率+可能升值）产品，低配日元（低利率）产品，标配人民币（低利率）产品。 美元 建议超配（比例10.5%）。美元货币市场收益率较高，预计未来3个月平均收益率3.8%，高于欧元、日元和人民币。美元是主导性国际货币，今年前7个月美元在国际支付中份额近50%，3月末美国在全球货币市场基金中份额近60%。未来5年美元在国际货币体系中份额可能下降，但仍将保持主导地位，因为美国仍是全球经济、科技、军事、金融和软实力第一大国，司法独立、产权保护和政策公信力仍好于大部分国家，国际货币具有网络效应和历史惯性，全球市场缺乏比美元更好的替代品。 美国经济短期小幅滞涨。经济增速回落，预计GDP同比增速从上半年2%降至第三季度1.7%和第四季度1.3%，全年GDP增速从2024年2.8%降至2025年1.7%和2026年1.9%。就业市场走弱，8月新增非农就业人数大幅低于市场预期，此前月份数据显著下修，企业劳工需求减少，劳工供应则受到移民政策影响。通胀可能短期反弹，预计PCE与核心PCE通胀可能从第二季度2.4%和2.7%升至第三季度2.7%和3%，第四季度小幅降至2.6%和2.8%，全年分别为2.6%和2.8%，因基数效应导致能源价格跌幅收窄、关税对部分商品价格传递效应显现、大宗商品和劳动密集型服务业价格反弹等因素。 美联储可能进一步降息。预计美联储可能在12月再次降息，明年降息两次，政策利率今年末降至3.75%-4%，明年末降至3.25%-3.5%。美联储面临就业走弱、通胀反弹和白宫干预等多重压力，内部对未来降息路径分歧较大，降息节奏仍存在不确定性。目前就业走弱并非完全由需求放缓所致，也有移民政策减少劳工供应的作用，经济放缓过程依然温和。同时，美股屡创新高，信贷增速和大宗商品价格反弹，核心通胀见底回升，实际降息空间受到一些限制。但白宫持续向美联储施压，要求大幅降息，削弱了美联储独立性和公信力，影响到市场对降息预期。 美元可能延续走弱。预计美元指数年末降至95左右。美元指数反映美国经济相对强弱和市场风险偏好变化。美国经济相对走强或者非美地区风险上升，那么美元指数倾向于上升；美国经济相对走弱或者非美地区风险下降，那么美元指数倾向于下降。由于欧元/美元汇率在美元指数中权重近60%，对美元指数具有决定性影响。未来两个季度，欧元兑美元可能小幅升值。第一，美欧利差可能缩小，因为美欧经济增速差将会缩小、美联储进一步降息而欧央行降息周期接近结束、欧元区财政赤字率可能扩大而美国财政赤字率可能小幅下降。第二，白宫可能持续干预美联储推动大幅降息，这将削弱市场对美