国药控股 更新报告

买入 2025年9月26日 毛利率仍在下降，效率提升导致净利润率下降趋缓 ➢25年上半年-2.95%，归母利润-6.43%：国药控股2025年上半年实现营业收入2,860.4亿元，较去年同期下降2.95%。毛利为203.5亿元，同比下降7.28%。整体毛利率持续承压，上半年为7.11%，同比下降了0.34%。净利润为53.37亿元，同比下降9.53%。归属于公司权益持有人的利润为34.7亿元，同比下降6.43%。费用管控成效显著，销售、管理和财务费用率分别降至2.74%、1.28%和0.35%，主因融资成本降低、一体化整合深化及业务成本优化。期间费用率下降有效缓解利润压力，推动利润率同比降幅收窄，报告期内利润率为1.21%，同比下降3.59个百分点。 但玉翠852-25321956tracy.dan@firstshanghai.com.hk 主要数据 ➢各 分 部 情 况：1、医 药分 销 板 块 营 业 收 入 为2,185.3亿 元 ， 同 比 下 降3.52%。经营溢利率为2.58%，较上年同期下降0.17个百分点，主要受终端销售价格下降和院端品类结构调整影响。2025年H1国谈品种销售额保持快速增长，销售收入及毛利额同比均实现双位数增长。渠道结构上，国药控股积极推进等级医院核心市场品种增长，同时紧抓基层医疗市场刚需，带动整体份额增长。收入下降也部分由于公司主动的战略转型，降低低毛利、低周转的收入占比，推动行业供应链效率和合规提升，持续挖掘新环境下业务可持续增长的能力。2、器械分销业务实现收入570.5亿元，同比下滑2.46%。经营溢利率为1.92%，同比下降0.33个百分点，主要是高毛利器械收入占比降低以及行业配送毛利率整体下行所致。医疗设备与IVD品类销售呈现明显回落，而医用耗材保持稳健增长。公司主动收缩长账期、低附加值及资金占用较高的业务规模，持续优化渠道结构，上半年净新增SPD项目7个、单体医院集中配送项目18个及医联体、医共体集中配送项目1个。SPD项目带动器械收入同比增长13%。此外，公司新增35项服务类软件著作权，进一步赋能终端医院运营。3、医药零售板块实现收入171.6亿元，同比增长3.6%，呈现逆市增长。该板块经营溢利率为2.68%，同比提升1.13个百分点，主要得益于收入规模增长、网络结构优化以及费用有效管控。截至2025年6月底，国大药房门店总数达8,591家，较上年末净减少978家，通过聚焦门店质量提升和网络优化，实现扭亏为盈并保持良好盈利态势，净利润同比大幅增长215.8%。专业药房门店数为1,516家，较上年末净减少128家，但在处方外流及创新药政策支持下，同店收入保持高速增长，增速维持在两位数以上。 行业医药股价18.37元目标价21.3港元(+16.1%)股票代码1099总股本31.21亿股市值573亿港元52周高/低23.65/16.74港元 主要股东国药产业投资有限公司(50.36%)中国医药集团总公司(6.64%)FRM LLC(4.82%) ➢目标价21.3港元，维持买入评级：国药控股作为医药流通行业龙头，短期业绩虽承压，但零售板块逆势增长与国大药房扭亏初显转型成效。长期仍受益于老龄化趋势与集约化政策，预计公司将逐步走出之前调整带来的业务转型压力。我们采用9.5倍PE为公司估值，计算出公司目标价21.3港元，较现价有16.1%的上升空间，维持买入评级。 资料来源:彭博 主要财务报表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放©2025第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。