有色金属行业：降息预期落地，金属价格小幅回落

证券研究报告/行业定期报告 有色金属 评级：增持（维持） 报告摘要 【本周关键词】：衰退预期升温，美联储降息25bp。投资建议：趋势的延续，维持行业“增持”评级。 分析师：陈凯丽执业证书编号：S0740525050001Email：chenkl@zts.com.cn分析师：刘耀齐执业证书编号：S0740523080004Email：liuyq07@zts.com.cn 美联储目标区间下调25个基点至4.00%-4.25%，降息预期落地，金属价格小幅回落。基本面方面，各品种金属也在不同程度持续展现出旺季复苏的迹象，基本金属价格有望走强，尤其是对于以铜铝为代表的供应刚性品种。 行情回顾：工业金属价格整体回落，有色行业指数跑输市场。1）本周工业金属价格整体回落：LME铜、铝、铅、锌本周涨跌幅为-0.7%、-0.9%、 -0.7%、-1.9%；SHFE铜、铝、铅、锌的涨跌幅为-1.4%、-1.5%、0.8%、-1.2%。2）本周有色行业指数跑输市场：申万有色金属指数收于6522.39点，环比下跌4.02%，跑输上证综指2.71个百分点。贵金属、小金属、工业金属、金属新材料和能源金属的涨跌幅分别为1.25%、-3.06%、-3.90%、-6.17%、-7.66%。 基本状况 宏观“三因素”总结：衰退预期升温，美联储降息25bp。1）中国8月工业增加值和固定资产投资同比增速下滑。根据9月15日数据，中国 8月工业增加值同比+5.2%（前值+5.7%），其中有色金属冶炼及压延同比+9.10%（前值+6.8%）。根据9月15日数据，中国8月固定资产投资完成额累计同比+0.5%（前值+1.6%），其中制造业同比+5.1%（前值+6.2%），基础建设投资同比+5.42%（前值+7.29%）。2）美国衰退预期升温，美联储降息25bp。根据9月11日数据，美国8月CPI当月 同比+2.9%（前值+2.7%），核心CPI当月同比+3.1%（前值3.1%）。根据9月2日数据，美国8月制造业PMI为48.7（前值48）。美国制造业连续6个月萎缩。9月17日美联储宣布将联邦基金利率目标区间下调25个基点至4.00%-4.25%，这是2025年的首次降息，也是自2024年三次降息后，时隔9个月再度调整利率，旨在应对就业市场疲软及通胀压力，降低经济衰退风险。3）欧洲经济景气指数上行。根据9月16日数据，9月欧元区ZEW经济景气指数上 升1至26.10（前值25.10）。 4）8月全球制造业PMI再次回到扩张区间。8月全球制造业PMI指数环比上升1.2个百分点至50.9（前值49.7）。自2024年6月以来，8月份的制造业PMI创下最大增幅，产出、新订单和就业水平均恢复增长，表明经营状况略有改善。生产活动连续第三个月增长，增速加速至14个月高位。基本金属：旺季复苏持续。 相关报告 1、《降息预期升温，宏观氛围较好》2025-09-17 2、《【中泰金属观察-全球制造业PMI跟踪】全球制造业PMI跟踪：8月，大 幅 上 升 至 扩 张 态 势20250911》2025-09-123、《全球制造业PMI显著回升，旺季复苏持续》2025-09-08 1、对于电解铝，降息靴子落地，铝价高位震荡 1）供应方面，电解铝行业开工产能环比持平。本周电解铝行业运行产能4408.5万吨，环比持平。根据百川，本周电解铝产量84.55万吨，环比持平。 2）盈利方面，行业即时吨盈利稳定在高位水平。长江现货铝价20840元/吨，环比减少1.00%；行业90分位现金成本（含税）16670元/吨，完全成本18704元/吨，即时吨盈利3604元。 3）需求方面，下游加工开工率环比增加0.1%。截止2025年9月18日，铝加工企业平均开工率为62.2%，环比增加0.1%。本周铝型材开工率增加0.6%，铝线缆和铝箔开工率环比持平，铝板带开工率下降0.4%。铝板带样本企业本周开工率微降，主因高铝价抑制下游备货需求。 4）库存方面，旺季去库受阻。国内铝锭库存70.1万吨，环比增1.5万吨；国内铝棒库存22.64万吨，环比减0.14万吨；海外方面，LME铝库存51.39万吨，环比增加2.86万吨。全球库存144.13万吨，环比增加4.22万吨。下游加工企业方面，铝板带箔企业原料库存25.85万吨，环比增0.77万吨；成品库存54.84万吨，环比减1.25万吨。 2、对于氧化铝，现货价格延续下跌态势市场维持过剩格局 1）供给方面，供给边际增加。2025年9月19日，根据阿拉丁统计，氧化铝建成产能11462万吨，环比持平；运行产能9795万吨，环比增加40万吨。据钢联统计， 氧化铝周度产量186.1万吨，环比上周增加2.2万吨。 2）需求方面，供需边际过剩。氧化铝/电解铝产能运行比2.22，环比上周2.21增加0.01，近期几内亚原GAC矿山有望复产，同时其他矿山有罢工风险，但考虑到港口库存较为充裕，铝土矿价格维持弱势。 3）库存方面，持续高位累积。库存从上周441.3万吨上升至446.1万吨，环比增加4.8万吨处于历史高位。 4）盈利方面，即时盈利持续收缩。截至9月19日，氧化铝价格3033元/吨，环比-1.30%。铝土矿方面，国产矿549元/吨，环比持平；几内亚进口矿CIF74.5美金，环比持平,其中海运费26美金。按照国产矿价计算，氧化铝成本2875元/吨，吨毛利140元/吨，环比减少9.63%；按照几内亚进口铝土矿价格计算，氧化铝的成本2971元/吨，吨毛利55元/吨，环比减少35.27%。 3、对于电解铜，供应稳定需求偏弱，全球累库 1）供给方面，铜精矿加工费和冶炼利润相对持稳。9月19日SMM进口铜精矿指数（周）报-40.80美元/吨，较上一期上升0.5美元/吨。百川统计截止9月19日国内电解铜周产量23.8万吨，同比增加2.14万吨。本周理论冶炼利润为-2075元/吨，环比+179元/吨，主要是内外价差收缩影响。 2）需求方面，初端加工开工率同比偏弱运行。本周国内主要精铜杆企业周度开工率录得70.73%，环比+3.2%。铜线缆企业开工率为65.84%，环比-1.78%。 3）库存方面，全球持续累库。海外库存方面，LME铜库存14.77万吨，环比减少0.63万吨，较去年同期减少15.57万吨。COMEX库存31.68万吨，环比上升0.63万吨，较去年同期增加27.58万吨。国内库存方面，国内现货库存22.57万吨，环比增加0.87万吨，同比减少2.86万吨。全球库存总计69.01万吨，环比上升0.87万吨，同比增加9.15吨。 4、对于精炼锌，加工费上升，国内持续累库 1）供给方面，加工费上升，精炼锌周度产量同比偏高。本周SMMZn50国产周度TC均价持稳至3850元/金属吨，而SMM进口锌精矿指数则上升至111.25美元/干吨。百川统计截止9月19日国内精炼锌周产量12.96万吨，环比-2135吨，同比+3.21万吨。 2）需求方面，初端加工开工率同比偏弱运行。本周国内镀锌周度开工率录得58.05%，环比上升1.99%；压铸锌开工率为53.78%，环比下降0.21%；氧化锌开工率为58.11%，环比上升0.9%。 3）库存方面，国内持续累库。本周国内SMM七地锌锭库存总量为15.85万吨，较上周+0.43万吨，锌锭社会库存持续回升，处于过去5年同比绝对高位；LME库存为4.78万吨，较上周-0.23万吨。 风险提示：宏观波动、政策变动、测算前提假设不及预期、金属价格波动风险、产业政策不及预期的风险、下游消费不及预期的风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。 内容目录 1.行情回顾....................................................................................................................5 1.1股市行情回顾：A股下跌，有色金属板块跑输上证综指...............................51.2基本金属价格：工业金属价格下跌..................................................................6 2.宏观“三因素”运行跟踪：8月经济动能回升..........................................................7 2.1中国因素：8月工业增加值和固定资产投资同比增速下滑..............................72.2美国因素：9月美联储降息25BP...................................................................82.3欧洲因素：9月欧洲经济景气指数上行...........................................................92.4全球因素：8月全球制造业PMI再次回到扩张区间........................................9 3.基本金属：旺季复苏持续.........................................................................................10 3.1电解铝：降息靴子落地，铝价高位震荡........................................................103.2氧化铝：现货价格延续下跌态势市场维持过剩格局....................................163.3精炼铜：供应稳定需求偏弱，全球累库........................................................173.4精炼锌：加工费上升，国内持续累库............................................................20 4.投资建议：维持“增持”评级.................................................................................22 5.重点公司公告...........................................................................................................23 6.风险提示..................................................................................................................23 图表目录 图表1：申万一级行业与上证综指周涨跌幅...............................................................5图表2：周内子板块涨跌幅表现..................................................................................5图表3：周内有色金属领涨个股..................................................................................6图表4：周内有色金属领跌个股..................................................................................6图表5：