南华期货铁合金周报：成本支撑

——成本支撑 陈敏涛（Z0022731）投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025/9/28 第一章核心矛盾及策略建议 1.1核心矛盾 当前影响铁合金走势的核心矛盾有以下几点： 1、高供应与弱需求的矛盾：9月初铁合金生产利润逐渐下滑，市场对铁合金继续增产的预期不大，产量仍维持在近5年历史同期的最高水平，但下游需求随着金九银十的到来并没有看到明显的起色，五大材库存开始出现累库，下游需求可能出现旺季不旺的情况。 2、成本支撑，电价上调与锰矿供应扰动：宁夏地区电价开始上调，宁夏电价9月初调整为0.4元/度，上调2分，同时兰炭价格为稳，硅铁部分地区的现货价格低于成本价格，硅铁价格形成成本底的预期。近期市场传言10月加蓬锰矿发运可能减少，但目前加蓬发运量正常，并且澳矿发运已经恢复，锰矿累计发运量达到近几年同期最高值，锰矿供应相对充足，但也需要关注短期扰动对锰矿价格的影响。 3、期限结构的改善与资金撤离：铁合金的期限结构逐渐改善，部分合约结构由升水结构转为贴水结构，短期内利于铁合金的上涨；但原料端焦煤的期限结构并未改善，其升水结构相较于之前逐渐变深。同时铁合金的持仓量开始逐渐下降，硅铁总持仓量33.9万手，环比上周-14.39%；硅锰总持仓量50.11万手，环比上周-9.12%，都已连续三周下滑。 4、反内卷预期与弱现实的矛盾：反内卷的基调没有结束，市场仍有余热，市场对供应端收缩仍存在一定预期，市场的多空逻辑还是在于强预期与弱现实的博弈，但缺乏实质性的行动，冲高回落的风险较大。 ∗近端交易逻辑 1、铁合金的成本支撑与期限结构的改善。宁夏地区电价开始上调，宁夏电价9月初调整为0.4元/度，上调2分，同时兰炭价格为稳，硅铁部分地区的现货价格低于成本价格，硅铁价格形成成本底的预期。近期市场传言10月加蓬锰矿发运可能减少，但目前加蓬发运量正常，并且澳矿发运已经恢复，锰矿累计发运量达到近几年同期最高值，锰矿供应相对充足，但需要关注短期扰动对锰矿价格的影响。铁合金的期限结构逐渐改善，部分合约结构由升水结构转为贴水结构，短期内利于铁合金的上涨；但原料端焦煤的期限结构并未改善，其升水结构相较于之前逐渐变深。但周五焦煤的价格跌幅较大，短期对铁合金的价格亦会造成一定的影响。 2、高供应与弱需求的矛盾：9月初铁合金生产利润逐渐下滑，市场对铁合金继续增产的预期不大，产量仍维持在近5年历史同期的最高水平，但下游需求随着金九银十的到来并没有看到明显的起色，五大材库存开始出现累库，下游需求可能出现旺季不旺的情况。本周硅铁的产量继续增加，硅铁的供应压力加大；硅锰本周产量虽没有增加，但企业库存环比+17.54%。 *远端交易预期 铁合金远期的交易逻辑还是在于反内卷预期，铁合金下跌后处于成本线附近，下跌空间也有限。反内卷的基调没有结束，市场仍有余热，市场对供应端收缩仍存在一定预期，市场的多空逻辑还是在于强预期与弱现实的博弈。以及目前铁合金生产利润的下滑预计继续增产的驱动不强，以及平水季节的到来，硅锰南方产区的产量也将开始逐渐下滑，市场预期铁合金的供需压力可能会减弱。铁合金硅铁和硅锰的主要原料兰炭和锰矿的价差逐渐扩大，做多双硅价差的性价比较高，但煤系的价格目前波动较大，建议双硅01价差-400做多较合适。但反内卷没有实质性的进展和行动，冲高回落的风险也将较大。 1.2交易型策略建议 【行情定位】 ∗趋势研判：铁合金行情短期可能出现回调可能性；从技术面看，虽然铁合金目前10日均线走势逐渐走平上拐，以及期限结构的逐渐改善，但近期连续出现十字星，上涨乏力，并且跌破60日均线，可能会去测试阶段性的前期低点。 ∗价格区间：硅铁主力合约2511价格区间5400-6400，硅锰主力合约价格区间5500-6500 ∗策略建议：建议硅铁主力11合约5550附近轻仓试多，硅锰主力01合约5800附近轻仓试多。但反内卷没有实质性的进展和行动，冲高回落的风险也将较大。 【基差、月差及对冲套利策略建议】 ∗基差策略：铁合金目前高产量和下游弱需求背景下，现货供给宽松；但反内卷消息再次来袭，预计铁合金期货价格上涨速度将快于现货，基差预计窄幅走弱，基差暂时无策略。 ∗月差策略：虽然铁合金1-5月差处于近5年同期历史同期最低水平，但仍不建议马上抄底，目前的高供应和弱需求下，近月合约仍偏弱。并且随着反内卷再次来袭，远月05合约的预期将逐渐加强，铁合金1-5月差可能进一步走弱。但铁合金1-5月差已经较低，继续做反套的风险反而较大。 ∗对冲套利策略：多双硅01价差（-400附近） 【近期策略回顾】 1、铁合金做多双硅价差-400（待入场），2025/8/30提出2、硅铁2511合约5450附近做多，硅锰2601合约5700附近做多（待入场）2025/9/7提出，2025/9/21退出3、硅铁2511合约5550附近做多，硅锰2601合约5800附近做多（待入场）2025/9/21提出 1.3产业客户操作建议 第二章本周重要信息及下周关注事件 2.1本周重要信息 【利多信息】 1、工信部等部门联合印发《钢铁行业稳增长工作方案（2025—2026年）》，明确未来两年钢铁行业增加值年均增长目标设定在4%左右。实施产能产量精准调控、推进钢铁企业分级分类管理，严禁新增产能。 2、云南钢企“反内卷”迈出实质性一步。五家龙头钢企锁定省内60万吨资源投放，控产、稳价、共管秩序进入实操阶段，并达成多个重要决议。 3、江苏某钢厂敲定硅铁采购价为5920元/吨承兑，较上一轮涨40元/吨，量1300吨。 【利空信息】 1、美国总统特朗普在其社交媒体“真实社交”宣布，自10月1日起，美国将对多类进口产品实施新一轮高额关税。措施包括对厨房橱柜、浴室洗手台及相关建材征收50%关税，对进口家具征收30%关税，并对专利及品牌药品加征100%关税。 2、硅锰企业库存23.38万吨,环比+17.55% 【现货成交信息】 内蒙古72硅铁5480元/吨(+30)，宁夏72硅铁5430元/吨(-20)，河北72硅铁5800元/吨(+0)，天津72硅铁5800元/吨(+0)。 内蒙硅锰6517市场价5700元/吨(-30)，广西硅锰6517市场价5730元/吨(-20)，江苏硅锰6517市场价5850元/吨(+0)。 2.2下周重要事件关注 1、市场传言加蓬矿发运情况出现变动，10月有所减量，需关注加蓬矿发运的具体变化对锰矿价格的影响，进而影响锰硅的成本。 第三章盘面解读 3.1价量及资金解读 ∗单边走势和资金动向 回顾当周铁合金价格周五出现十字星，硅铁主力11合约收盘5660，环比上周-1.32%，硅铁总持仓量33.9万手，环比上周-14.39%；硅锰主力01合约收盘5848，环比上周-1.94%，硅锰总持仓量50.11万手，环比上周-9.12%，已连续三周下滑。 从铁合金赚钱席位变化上，硅铁净持仓变化不大，硅锰净持仓仍为净空单，但净空单量正在逐渐缩小。 ∗基差月差结构 【期限结构】铁合金期限结构虽整体呈现contango结构，但阶段性合约的期限结构开始逐渐改善变为贴水结构，短期内从期限结构看利于铁合金的上涨。但成本端焦煤的期限结构目前仍是contango结构，并且在不断地加深，成本端的期限结构短期内利空铁合金的价格。 【基差】近期铁合金基差窄幅波动，暂无推荐正套机会。 【月差】目前月差主要关注1-5月差，虽然铁合金1-5月差处于近5年同期历史同期最低水平，但仍不建议马上抄底，目前的高供应和弱需求下，近月合约仍偏弱。并且随着反内卷再次来袭，远月05合约的预期将逐渐加强，铁合金1-5月差可能进一步走弱。 source：同花顺,南华研究 source：同花顺,南华研究,上海钢联 第四章估值和利润分析 4.1产业链上下游利润跟踪 铁合金的利润上周回升后又开始下滑，在目前铁合金高产量的背景下，铁合金企业的减产驱动仍在。焦煤下游库存存在补库需求，焦煤库存结构下游/上游逐渐开始走平回升，对焦煤价格存在支撑。但近期焦煤进口利润逐渐恢复抬升，焦煤的进口压力将增加，进而传递到铁合金的成本。 source：南华研究,上海钢联 source：上海钢联,南华研究 source：南华研究 钢联,同花顺,南华研究,上海钢联 source：上海钢联,南华研究,同花顺 source：同花顺,钢联,南华研究,wind,上海钢联 硅锰的利润并未出现大幅回落，主要还是在于硅锰成本端和煤系的相关性并没有硅铁大，主要成本来自于锰矿，锰矿近期的价格并未出现大幅波动，维持低位震荡。锰矿价格呈现低位震荡，主要原因来自于锰矿今年的发运量在澳矿发运恢复后发运增量明显，位于近5年历史同期最高水平，同时今年锰矿累计发运量也来到历史同期高点，锰矿供应量相对充足，锰矿端让利给了硅锰生产企业。矿端近期无明显扰动，硅锰利润预期维持相对稳定。 4.2进出口利润跟踪 目前硅铁出口利润逐渐下滑，预计硅铁出口量将有所下降 第五章供需及库存推演 5.1供需平衡表推演 供应端从季节性规律上受到下游金九银十旺季到来的增量预期，但前期铁合金的生产利润持续回落，并不支持铁合金产量的继续增加，厂家减产驱动的可能性反而在不断增加，随着平水季的到来硅锰南方产区的产量也有可能下降，铁合金产量预计下降。铁合金需求端从季节性规律上看受到下游金九银十旺季需求的增量，但目前下游螺纹、热卷的利润不同于往年，螺纹、热卷的利润呈现下降趋势，主要原因在于五大材库存目前呈现累库趋势，往年在旺季需求到来时库存应呈现去库趋势，五大材库销比也出现超季节性的上升，以及目前螺纹仓单库存位于近5年历史同期最高水平，对上游铁合金的需求增量受到抑制，铁合金需求端预计将 小幅下滑。仓单受到强制注销月份的临近和季节性规律，预计仍维持去库的趋势，总库存维持缓慢去库趋势。 5.2供应端及推演 供应端从季节性规律上受到下游金九银十旺季到来的增量预期，前期合金的生产利润持续回落，并不支持铁合金产量的继续增加，厂家减产驱动的可能性反而在不断增加，随着平水季的到来硅锰南方产区的产量也有可能下降。尤其是硅铁的生产利润回落较大，减产的驱动较大，预计产量会小幅回落，硅锰的生产利润相对稳定，预计产量维持稳定或者跟随硅铁产量回落，但减产幅度小于硅铁。 source：南华研究,上海钢联 5.3需求端及推演 铁合金需求端从季节性规律上看受到下游金九银十旺季需求的增量，但目前下游螺纹、热卷的利润不同于往年，螺纹、热卷的利润呈现下降趋势，主要原因在于五大材库存目前呈现累库趋势，往年在旺季需求到来时库存应呈现去库趋势，五大材库销比也出现超季节性的上升，以及目前螺纹仓单库存位于近5年历史同期最高水平，对上游铁合金的需求增量受到抑制。铁水维持高位震荡，但钢铁企业盈利率有下降迹象，高铁水长时间的维持难度较大，铁合金的炼钢需求可能下降。非炼钢需求方面，硅铁出口利润的下滑预计硅铁出口量将受到影响。 5.4库存端及推演 鉴于目前铁合金的高开工率和下游的弱需求，预计铁合金企业库存维持累库的可能性较大，但仓单受到强制注销月份的临近和季节性规律，预计仍维持去库的趋势，总库存维持缓慢去库趋势。 source：上海钢联,同花顺,南华研究