申菱环境公司深度研究报告纪要

申菱环境公司深度研究报告纪要 本次会议由国金天风研究所研究员曾爽主讲，围绕申菱环境（股票简称：申菱环境）在液冷技术领域的核心竞争力、业务布局及未来成长空间展开深入分析。作为继6月底发布液冷行业深度报告后的首篇公司深度，本报告旨在系统梳理申菱环境在数据中心温控领域的发展路径，并展望其在国内外市场的广阔前景。 一、公司基本情况与战略定位 申菱环境成立于2000年，是国内最早专注于精密空调研发制造的企业之一，总部位于广东。与传统商用空调企业不同，公司自成立起即聚焦于工业级温控场景，深耕专业温控设备领域逾20年。近年来，公司逐步从单一设备供应商转型为“垂直一体化解决方案提供商”，覆盖从产品设计、系统集成到运维服务的全生命周期管理。 目前，公司产品主要服务于四大应用场景：数据服务、工业、特种、工件，并在全国布局五大生产基地——佛山三大基地、天津制造基地及高明特种空调基地。其中，数据中心相关产品主要集中于佛山二基地生产，该基地自2014年投产以来已稳定运行超十年，长期服务于华为、阿里巴巴、腾讯、字节跳动及三大运营商等头部客户。 2024年，公司对二基地完成升级改造并已于2025年正式投产，新增年产值约10亿元。截至目前，公司在数据中心及机房温控领域的总产值已达约50亿元。 二、财务表现与增长动能 2025年上半年，公司实现营业收入16.8亿元，同比增长29%；归母净利润达1.5亿元，同比增长36%，已超过2024年全年利润水平。盈利能力显著修复，主要得益于产能瓶颈解除和规模效应显现。 值得注意的是： 数据服务板块收入占比自2024年起突破50%，成为第一大业务支柱；2025年上半年该板块营收同比增长43.77%； 截至8月，公司新增订单同比大幅增长200%；考虑设备交付周期，预计未来几年业绩将持续保持高速增长。 此外，公司于2024年推出第二期股权激励计划，设定2025年收入目标40.8亿元、净利润目标1.97亿元。随着扩产完成，产能制约因素消除，该目标有望顺利达成。 三、核心增长驱动力：数据中心+电力领域双轮驱动 （1）数据中心：算力爆发推动液冷需求加速渗透 当前全球AI算力需求迅猛增长。据CMI预测，2026年全球数据中心算力总需求将达96EFLOPS，其中AI算力占比接近一半（约40+EFLOPS）。芯片功耗持续攀升，如英伟达B200/B300芯片功耗已达1000W级别，而即将发布的VR200芯片功耗更高达2300W，对散热系统提出更高要求。 在国内，各地政府积极出台算力中心补贴政策，华为、阿里、寒武纪、DeepSeek等厂商加速自研AI芯片并适配国产算力平台，进一步推动智算中心建设提速。 在此背景下，液冷技术正从边缘走向主流。申菱环境早在2011年即布局液冷技术研发，目前已构建完整产业链能力，涵盖冷板、Manifold、快速接头、管网、CDU等全链条产品体系。 尽管市场关注点集中于GPU/CPU液冷，但实际数据中心中交换机、内存、电源等部件同样需要高效散热，且机房温湿度控制仍依赖传统风冷辅助。因此，“风液融合”将成为未来较长时间内的主流温控架构。 申菱环境自2018年起率先推出“风液同源”大型液冷系统，可将PUE降至1.1以下，相较传统风冷节能超30%，支持单机柜最高150kW散热能力，完全满足未来高功率芯片部署需求。 更重要的是，公司不仅提供硬件设备，更以“整体解决方案商”身份切入，提供包括能耗管控、二次侧水温调控、系统监控与运维在内的全流程服务，契合国内“东数西算”工程下大规模算力集群的能效管理需求。这种模式极大增强客户粘性，形成竞争壁垒。 （2）电力领域：多点开花，打开第二成长曲线 根据MFI预测，2025年全球工业温控市场规模约为236亿美元，其中电力领域占比高达43%。申菱环境在该领域具备深厚积累，重点布局三大方向： 1.海上风电与特高压输电：伴随近海资源开发趋于饱和，风电向深远海拓展，催生海上换流站温控需求； 2.水电工程：公司为国内大多数水电站提供空调系统，曾是三峡水利枢纽主要暖通供应商。2025年7月开工的雅砻江水电项目预计将在2027–2028年为公司带来数十亿元订单增量； 3.核电领域：公司已为国内外20多个核电站累计供应近万套设备。2023年5月与广东核能联盟签署战略合作协议，保障“华龙一号”批量化建设所需温控资源。新投产的高明基地专用于核电温控产品研发制造。 四、盈利预测与估值建议 基于对公司业务发展的判断，我们做出如下盈利预测： |年份|营业收入（亿元）|归母净利润（亿元）|EPS（元）||------|------------------|--------------------|----------||2025|44|2.9|1.1||2026|64|4.2|1.6||2027|83|6.7|2.5| 复合增长率（CAGR）接近40%，其中数据服务板块三年复合增速预计超50%。 选取英维克、同飞股份、高澜股份、东阳光、网速科技等布局液冷整体解决方案的公司作为可比对象，其2026年平均PE为62倍。考虑到申菱环境是国内稀缺的“风冷+液冷”全覆盖、具备垂直一体化能力的数据中心温控综合服务商，给予2026年65倍PE估值，对应目标价103.2元，较前一日收盘价有约40%上行空间，维持“买入”评级。 五、风险提示 算力需求不及预期；芯片供应能力受限；国际贸易摩擦加剧；行业竞争格局恶化。 现场问答（无） 本次汇报未设置现场问答环节。