中报点评：大规模数据中心集中交付，智算服务高速增长

分析师：唐月登记编码：S0730512030001tangyue@ccnew.com 021-50586737 ——润泽科技(300442)中报点评 证券研究报告-中报点评 买入(维持) 发布日期：2025年09月24日 投资要点： 公司公布了2025年半年报：2025H1公司收入24.96亿元，同比增长15.31%；净利润8.82亿元，同比下滑9.48%；扣非后净利润8.78亿元，同比下滑7.55%。2025Q2，公司收入12.98亿元，同比增长10.21%，环比增长8.36%；净利润4.54亿元，同比下滑8.72%，环比提升6.52%；扣非净利润4.50亿元，同比下滑6.15%，环比提升5.05%。 ⚫分产品来看： （1）AIDC：2025H1公司AIDC业务实现收入8.82亿元，同比增长36.95%，占比总体收入的35%。AIDC产品毛利率53.92%，较上年下降16.73%，但仍然保持较高毛利水平，我们认为主要是公司高性能模组销售业务减少导致，由于这部分业务在2024年调整为净额法计入，导致了AIDC毛利率的提升，随着这部分一次性引流业务的减少，公司AIDC业务毛利率会逐步接近其中智算服务毛利率水平。公司AIDC业务电费同比增长147%，体现出了公司智算服务正在处于高增长过程中。 （2）IDC：公司IDC业务收入16.14亿元，同比增长6.15%，毛利率46.92%，较上年同期下降4.44 PCT，我们认为主要受到传统IDC业务市场景气度和新数据中心利用率爬坡的影响。环比来看，较2024H2增长3.58 PCT，源于公司部分数据中心升级改造完成并从2024年底逐步恢复上架所带来的业绩改善。上半年公司IDC业务电费达到5.42亿元，创出半年度新高，同比增长19%。 资料来源：中原证券研究所，聚源 相关报告 《润泽科技(300442)年报点评：2025年新一代智算中心步入集中交付期》2025-05-29 ⚫分区域来看，公司华北业务收入在2024H2因为旧数据中心改造下滑，2025H1逐步恢复，实现收入17.93亿元，同比增长1.54%，但毛利率较上年同期下滑2.89%至50.58%；华东区域以AIDC为主，因而随着平湖2024下半年和2025上半年数据中心的陆续上架，实现了收入同比69.94%的增长；华南区域来看，仅获得了2487万元收入，仍然处于产能爬坡期，随着上半年佛山110kV变电站建成，有望在年底实现不错的上架率。 联系人：李智电话：0371-65585629地址：郑州郑东新区商务外环路10号18楼地址：上海浦东新区世纪大道1788号T1座22楼 ⚫三大核心指标来看，2025年资源储备进一步提升，算力建设全面加速。 （1）算力交付：2025上半年公司有较大规模的数据中心集中交付。根据公司2025年4月年报电话会议，全年有望交付440MW算力，其中上半年已经交付了220MW（平湖园区100MW，廊坊园区40MW，佛山园区40MW以及惠州园区40MW），交付量创历史新高，剩余单体200MW的廊坊B区数据中心还在推进配套建设中。 从在建工程指标来看，上半年新增57.12亿元，较上年全年增长10.66亿元，同时在建工程转固金额75.60亿元，较上年全年增长31.59亿元。同时，公司预计年底将实现较好的上架率，给后续业绩高增长带来了保障。 （2）能耗指标：2025H1较2024年底新增30%。 （3）电力供应保障：新批复550kV变电站（廊坊B三座110kV，平湖220kV），新增投运变电站110kV（佛山），年内还将投运220kV（平湖110kV+重庆110kV）。 ⚫作为行业内首例交付整栋纯液冷智算中心的数据中心厂商，公司2025年协助客户完成了单机柜百千瓦超节点国产智算集群部署，随着超节点和液冷成为当前智算中心部署的大趋势，公司在智算集群设计、部署、适配及稳定运维方面的优势也将逐步显现。 ⚫8月8日，南方润泽科技数据中心REIT在深交所正式上市，是国内首批和深交所首单数据中心REIT，这意味着公司在资产证券化方面取得了重大突破，走通了轻重资产分离和输出运维服务能力的新业务模式。 ⚫维持对公司“买入”的投资评级。公司目前算力建设加速，即将迎来收入规模的高增长，同时公司资金充足、融资渠道通畅，正在积极寻找优质并购标的，有望进一步稳固行业头部低位和在智算领域的领导权。暂不考虑REIT对公司的财务影响，预测公司2025-2027年EPS为1.36元、1.91元、2.56元，按照9月23日收盘价52.56元，对应的PE分别为38.72倍、27.49倍、20.51倍。 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：信通院，中原证券研究所 资料来源：南方润泽科技数据中心REIT公告，中原证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对沪深300涨幅10％以上；同步大市：未来6个月内行业指数相对沪深300涨幅－10％至10％之间；弱于大市：未来6个月内行业指数相对沪深300跌幅10％以上。 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对沪深300涨幅15％以上；增持：未来6个月内公司相对沪深300涨幅5％至15％；谨慎增持：未来6个月内公司相对沪深300涨幅－10％至5％；减持：未来6个月内公司相对沪深300涨幅－15％至－10％；卖出：未来6个月内公司相对沪深300跌幅15％以上。 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券分析师执业资格，本人任职符合监管机构相关合规要求。本人基于认真审慎的职业态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑，独立、客观的制作本报告。本报告准确的反映了本人的研究观点，本人对报告内容和观点负责，保证报告信息来源合法合规。 重要声明 中原证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告由中原证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告中的信息均来源于已公开的资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，也不保证所含的信息不会发生任何变更。本报告中的推测、预测、评估、建议均为报告发布日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收益可能会波动，过往的业绩表现也不应当作为未来证券或投资标的表现的依据和担保。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。本报告所含观点和建议并未考虑投资者的具体投资目标、财务状况以及特殊需求，任何时候不应视为对特定投资者关于特定证券或投资标的的推荐。 本报告具有专业性，仅供专业投资者和合格投资者参考。根据《证券期货投资者适当性管理办法》相关规定，本报告作为资讯类服务属于低风险（R1）等级，普通投资者应在投资顾问指导下谨慎使用。 本报告版权归本公司所有，未经本公司书面授权，任何机构、个人不得刊载、转发本报告或本报告任何部分，不得以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的刊载、转发，本公司不承担任何刊载、转发责任。获得本公司书面授权的刊载、转发、引用，须在本公司允许的范围内使用，并注明报告出处、发布人、发布日期，提示使用本报告的风险。 若本公司客户（以下简称“该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为其发送行为负责，提醒通过该种途径获得本报告的投资者注意，本公司不对通过该种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。 特别声明 在合法合规的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问等各种服务。本公司资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告意见或者建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到潜在的利益冲突，勿将本报告作为投资或者其他决定的唯一信赖依据。