阿根廷免税政策下的豆类交易策略

阿根廷免税政策下的豆类交易策略 谢义钦 投资咨询从业资格号：Z0017082xieyiqin@gtht.com 2025年9月22日，阿根廷政府宣布免征大豆及其制品出口关税，政策有效期至2025年10月31日。受此消息影响，豆类市场短期出现大幅下跌。从实际影响看，该免税政策虽有助于缩小我国春节前的大豆产需缺口，但受阿根廷国内经济环境与库存结构制约，其豆类出口潜力有限，预计国内大豆采购成本大幅下降的难度较大。 结合当前已进入拉尼娜状态的气候背景，回顾2008年以来多轮拉尼娜对南美大豆产区的影响规律，本报告认为，短期市场回调后，逢低买入豆粕、豆油的交易策略具备较高合理性。 主要风险： 阿根廷实际出口量超预期（若额外出口量突破500万吨，或进一步压制国内价格）； 拉尼娜强度不及预期（若后续NINO3.4指数回升至-0.5以上，天气炒作逻辑将弱化）； 国内大豆消费超预期下滑（若饲料需求或压榨需求大幅下降，或拖累采购进度）。 （正文） 1.阿根廷大豆的潜在出口能力有限 从供需基本面看，阿根廷大豆及下游制品（豆粕、豆油）的额外出口空间较为狭窄，难以对全球豆类供需格局形成根本性冲击。 根据美国农业部（USDA）数据，2024/25年度阿根廷大豆结转库存675万吨，持平于上一年度，2025/26年度预计种植面积下降，产量有所减少，结转库存预计为695万吨，基本持平。 阿根廷大豆库存难以大幅释放的核心原因在于国内经济环境：一是通货膨胀高企（2024年通胀率高达208.09%）；二是本币兑美元持续快速贬值（图1、图2），叠加政府强制结汇，禁止持有外币政策，市场主体更倾向于持有实物现货以对抗通货膨胀和汇率贬值风险。综合判断，本次免税政策仅能刺激阿根廷额外出口大豆300-400万吨。 资料来源：同花顺、国泰君安期货研究 资料来源：同花顺、国泰君安期货研究 从下游制品供需看，阿根廷豆粕与豆油的出口弹性更低。根据USDA数据测算（见表2、表3），本次免税政策预计仅能刺激阿根廷额外出口豆粕约100万吨、豆油约25万吨，对全球粕类、油脂供需的补充作 用较弱。 2.国内大豆采购成本预计难以大幅下降 阿根廷免税政策虽能改善国内春节前的大豆供给缺口，但进口成本下降空间有限，难以支撑豆类价格持续下跌。 2.1春节前国内大豆供需缺口有望得到改善 按照目前我国大豆采购进度测算（表4）：2026年春节前国内大豆总采购需求约3300万吨，截止报告时已完成采购量约2030万吨，剩余待采购量1260万吨。若阿根廷额外出口的300-400万吨大豆顺利进入国内市场，春节前的大豆供需缺口将得到明显缓解，现货紧缺风险大幅降低。 2.2进口大豆成本下降空间受多重因素制约 我们基于“悲观-中性-乐观”三种情景，对阿根廷、巴西、美国大豆的进口成本进行测算（假定人民币兑美元汇率为7.1，港杂费120元/吨、加工费150元/吨），结果显示：进口大豆成本下降空间有限，大幅下跌概率较低（见表5）。 阿根廷大豆：进口完税成本悲观情景下为3459元/吨（对应豆粕保本价2720元/吨、豆油保本价7750元/吨），乐观情景下为3898元/吨（对应豆粕保本价3100元/吨、豆油保本价8500元/吨）； 巴西大豆：进口完税成本悲观情景下为3693元/吨（对应豆粕保本价2900元/吨、豆油保本价8250/吨），乐观情景下为4133元/吨（对应豆粕保本价3350元/吨、豆油保本价8700元/吨）； 美国大豆（假设进口关税降至3%）：进口完税成本悲观情景下为3635元/吨（对应豆粕保本价2850元/吨、豆油保本价8150元/吨），乐观情景下为4015元/吨（对应豆粕保本价3250元/吨、豆油保本价8500元/吨）。 3.天气市行情即将展开 当前气候条件已进入拉尼娜状态，后续南美大豆产区的天气风险将逐步升温，成为驱动豆类价格的核心变量。 根据NINO3.4距平指数（衡量厄尔尼诺/拉尼娜的核心指标），截至2025年9月22日，该指数为-0.846，已低于-0.5的拉尼娜临界值，（见图3）。 资料来源：www.tropicaltidbits.com、国泰君安期货研究 当出现拉尼娜现象时，太平洋东岸赤道地区盛行上升气流（对应巴西马托格罗索州等中西部地区），从而降水增多；而南回归线附近区域则盛行下沉气流（对应巴西南里奥格兰德州、阿根廷潘帕斯高原等地区），从而导致该地区高温、少雨。因此，拉尼娜现象对相关产区大豆单产有相当程度的影响。 资料来源：央广网、国泰君安期货研究 2008年以来，共有4次拉尼娜现象对阿根廷和巴西产区大豆单产造成影响（表1），其中拉尼娜强度最大的为2008年至2009年，而对大豆造成最大影响的则是2022年至2023年的拉尼娜。 4.逢低买入的交易策略 综合供需、成本与天气三大核心变量，我们认为：短期阿根廷免税政策引发的豆类回调已部分释放利空，后续拉尼娜天气风险将逐步成为主导因素，建议逢低布局豆粕、豆油多单。 （1）做多M2601合约 逢低买入豆粕2601合约，入场区间2900-2950元/吨，止损价2830元/吨附近，目标止盈3230元/吨附近。按当前价格测算，潜在盈利空间约300元/吨，止损空间约100元/吨，盈亏比约3:1，具备合理性。 （2）做多豆油2601合约 逢低买入豆油2601合约，入场区间8000-8100元/吨，止损价7880附近，目标止盈为8680附近，盈亏比3:1左右，具备合理性。 （3）风险因素 阿根廷实际出口量超预期（若额外出口量突破500万吨，或进一步压制国内价格）； 拉尼娜强度不及预期（若后续NINO3.4指数回升至-0.5以上，天气炒作逻辑将弱化）； 国内大豆消费超预期下滑（若饲料需求或压榨需求大幅下降，或拖累采购进度）。 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，对此本公司可不发出特别通知。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议，客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安期货研究”，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他个人或机构（以下简称“该个人或机构”）发送本报告，则由该个人或机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该个人或机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的期货品种。本报告不构成本公司向该个人或机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该个人或机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 除非另有说明，本报告中使用的所有商标、服务标记及标记均为国君期货所有或经合法授权被许可使用的商标、服务标记及标记，未经国君期货或商标所有权人的书面许可，任何单位或个人不得使用该商标、服务标记及标记。