铜与铜与铜

2025年09月18日 10:35 发言人1 00:00 建材分析师里，非常感谢郭荣昌。的话我们也是邀请到电子组技术组的两位老师，包括我们团队一起来就近期的一些变化跟市场做一个沟通。今年的话我们敏锐的关注到了国金证券，整体敏锐的关注到了关于铜的这几个方向的一些大机会。像典型的不同版，包括AI铜箔以及有色这边的重金属，其实都是比较大的趋势性机会。第二就是相互之间也有一些关联，作为自己的这个原材料和上下游。然后第三个就是在近期的话，市场也是发生了一些预期上的波动。不管是有色还是AIPCB这些方向都发生了一些波动。所以我们也是今天的话联合在一起，组织了一个同与同与同的这样一个主题交流会来重点汇报一下信息的一些变化和坚定看好的一些方向。好，我们今天的这个顺序的话是先请有色技术组的吴建海吴老师，最后是电子组的张晓璐老师，在最后是我们建材组的赵铭老师来为各位投资人一一汇报，下面把时间交给俊凯老师。 发言人3 01:01 好的，感谢杨姐。各位领导好，我是国金金属吴静凯那这位在这边给各位领导汇报一下，我们从板块的这个核心观点。我目前依然认为同是处于一个3D的一个阶段，就九个字，低供应、低库存、低估值，主要这三个阶段。 发言人3 01:12 然后先说第一个低供应，我们看到今年的整个供应端已经下调了四次了，真的我过去也没有看到过下调这么多次。整一个第一次下调就是整个年报披露完之后，2024年的年报披露完之后，整个供应下调40万吨，从我们一月份预期的75万吨下调到35万吨。第一次下调，第二次下调就是五月份KK矿的一个矿镇减产减15万吨，从35减到20。第二次下调，然后第三次就是这个半年报出来之后，又减了7万吨，从20万吨下调到13万吨。 发言人3 01:36 第三次下调，然后第四次下调，就是我们最近看到自由港的的一个矿难。之前认为它只是一个普通的一个事故，可能停了一两周。那现在看已经可能要出可能有人命出人命了，可能要减个大概1到2个月的一个产量，那可能要减个大概5到10万吨的量。那这一次一减的话，13万吨，再往下一减，你可能10万吨都不要了。所以今年整个矿的供应可以说是非常紧，可能进入到一供应个位数的一个供应增速，这是今年年内的情况。而从未来五年的情况来看，我们看到未来新增也就不超过250万吨，这个量非常的少。 发言人3 02:02 而这250万吨里面中资其实贡献了接近200万吨。而未来五年依然是中资最好的五年，外资基本上是没有再去做顶开支的。而我们看到明年的产量其实主要是来自于巴拿马的复产。然后第一样子的第一量子巴拿马复产，然后包括自由港的复产，另外就是巨龙，包括米拉多的一些增产，其实整个量也非常少，然后KK库还是会再进一步下滑。明年我们预计全年的整个新增量也就在50万吨左右。其实整个量是比我们想的要少很多的，所以整个低供应的这个情况是继续持续的，而且未来五年也没有也也不会变，继续处一个低供应的情况，这是第一个观点，低供应商。 发言人3 02:30 第二个低库存，我们把铜的全产业库存划成三段，也就是上中下游三段。中游就是我们平时说的显性库存、交易所库存，上游就是冶炼厂的铜矿库存，下游就是加工厂的这个原材料的库存。上游库存 在202年见顶之后，232425年连续两年半的时间都是在去库，已经完全去到底了，去库这去库100万吨已经完全去完了。而下游也就是整个加工厂的这个原料库存在2020年见顶之后，然后这几年一直打价格战，各家加工厂手中的这个现金流也打光了也没有钱再去囤库存。所以整个下游库存现在库存天数只剩下1到2天的时间，也是一个历史的基低位。 发言人3 03:02 那就只剩下中游库存了，也就是整个交易所库存，交易所库存LME和上期所也是低的。L一就15万吨，上期所就只有不到10万吨的库存。而最多的其实就是美国的这个complex的交易所。而max交易所这一波目前已经到31万吨，我们预计最高是会上升到45。这本质上是就这一波抢货，抢到了美国的从加工厂里面去抢去包括存货也好，包括一些贸易性的套利的需求也好。而随着整个232关税最终落空之后，他们会重新转为显性库存，重新转为紧急库存。这样的话，其实除了美国以外的其他所有地区，然后包括上中下上游上游下游，它其实都是一个紧库存，低库存的这么一个状态。 发言人3 03:35 所以只有美国那边偏宽松一点，其他还是偏低的。所以总体来看还是一个总总库存量，还是一个偏低库存的这么一个状态，所以这是我们的第二个观点，就是低库存。第三个就是低估值，最近这也是我们八月份和以来核心去推荐的这么一个原因，就是我们去看这个指标叫做非商业的一个净多头，或者投资基金的一个净多头持仓。这个持仓在过去七年的时间，它跟同价基本是同步的。它是同价的音它是同价的音，就它导致的铜价在过去七年内的一个变化。而为什么过去七年内我们看到整个产业资金没有定价权？就是因为基本面确实太糟糕了，产业是没有什么话语权的，而只有话语权都在这个投资基金的手中。 发言人3 04:08 而今年开始我们看到7月份以来出现一个比较大的变化，就是非商业多单持仓。整个宏观资金，这帮CTA这帮对冲基金，他在做空铜的过程中，你发现图像没有接，股价没有跌，而是完全支撑住了。那说明有人在做多，对吧？那我们看是谁在做多，产业在做多七年来终于硬气了一回，是通过什么样的方式做多呢？我们会发现是冶炼厂暂停了套保，或者说减少了套保的比重，这样的一个方式去看多同价。 发言人3 04:32 那他们为什么以这个场景要减少操作他们整个仓单的这个空单的减少是从6月27号，也就是630开始的。630发生什么事儿？长单TCRC从去年的23.25美金到今年只剩下零美金了，那在整一个长单零美金，短单-40美金的这一个TC结构之下，冶炼厂是基本上很难赚钱。大部分冶炼厂基本上都要进入亏损状态的。那套一吨你就亏损，套一吨亏一吨，那这样情况下你只能持有我们这个商品，你跟鲁多你跟鲁多这样的方式去看涨。所以在这一波97009800美金宏观想去做空的过程中，产业告诉你你不能你不能空，你不能空在这个位置，你跌不下去了。所以这就是我们看到这波铜价，为什么带来一个非常好的送钱机会的原因。 发言人3 05:08 其实就在这，就是来自于产业端的这么一个供应端的指引，它是一个刚性的指引，因为就是整个供应的短缺，铜矿的短缺，库存的短缺，导致的你这么个结果。所以我们这一在讲说你的整个铜矿的紧缺，什么时候能传导到铜价上面来。这一波已经传导上来了，才让我们看到了整个整个铜价它其实处于一个偏低估值的结果，就整个非商业端持仓非常低，而宏观持仓它最终是要回来的，随着整个降息之后，进入 到不管是叫复苏的交易，还是整一个滞胀的交易。你在这样情况下，你宏观持仓，宏观资金总是要回来定价的那这样情况下，其实我们是能很好的去吃到整个宏观资金的这波套利机会的。 发言人3 05:41 虽然最近这段时间，我看到这两天其实确实有些波动，就是整个有色等会有些这些资金，整个股票都有些波动。其实我们认为这远没有走完这远没有走完，所以我们认为就目前总体来看，依然是处于一个低供应商、低库存、低估值三低的这么一个状态。我们的观点也没有发生变化，我们也是继续的一个推荐，这就是我目前有色这边铜的主要的这么一个观点。我这边讲完了，接下来请陆老师陆老师来分享一下电子的观点。 发言人2 06:10 好，各位领导，大家下午好。我这边是国金电子邓小路。然后我这边主要是针对富通钣这块的一个观点进行一个讲述。我们这边是其实从去年年底的时候，就比较看好富能板涨价这一条线。然后其实从今年整个无论是需求端还是从供给端的一个角度，都是在演绎我们这个逻辑的。有一到快一年左右的时间，我们对这个板块其实还是更仍然比较有信心的。而且我们会认为今年的两次涨价还没有反应完这个行业的一个整体的一个趋势。我们认为整个行业涨价斜率最高的是点点，实际上还没有到，所以我们觉得这条线还是值得关注的那从逻辑的角度来讲的话，我们觉得可以从需求和供给两个方面去理解。 发言人2 06:54 首先大家最关心的一个需求，需求这边又要分作是AI的需求和非AI的需求。我AI的需求很好，这件事情大家都知道，所以我们会认为负责码你这个行业相对于其他的可能同加工品的行业，它会有一个需求上的一个加强。这块的话就是主要是来自于AI这一块的一个贡献。好，然后在这种情况下的话，我们看到非AI的需求其实也是比较好的。如果大家仔细有拉过说今年上半年整个PCB在这行业的一个营收盈利的一个变化情况。大家其实可以发现的是，整个行业其实有AI订单的人并没有那么多。 发言人2 07:31 但是我们看到的情况是，今年上半年同比增速规模的同比增速超过30%的公这个上市公PCB的数量其实是超过了50%的。也就是说上市的三十多家PCB公司，其中可能也就五六家是真的有AI的这个订单的。但是这30家里面至少16家公司，它的规模净利润是超过了30%的这样的一个水平的。所以这就是意味着其实在大家看不到的CAI的这块的一个需求的这个部分，他今年我们认为是明显比大家预期要好的。只是大家的目光都被AI被嘘吸过去了。所以在这种情况下，我们觉得如果这一块仍然是一个技术需求比较好的一个演绎，它就拖住了副板整体的一个需求点。而且就我们近期的调研来看的话，我们对这块也仍然是抱有比较高的这样的一个信心的。 发言人2 08:27 甚至比如说打个比方，我们了解下来，整个市场这种汽车客户给到PCB这个行业的订单，其实明显是比大家预期的要好的，所以而且持续性也要更强一些。所以在这种情况下，我们会认为说这块的一个需求是大家没有意识到的。然后如果这块后续随着整个包括一些宏观层面的刺激发生的情况下，我们觉得这块的需求可能还会再往上走，那就可能会导致一个需求进一步比较紧缺的这种情况发生。所以需求端我们这边总结下来会认为在PCD这个环节，我们看到的情况是，首先AI这个需求非常好，这个就不用多说了。 发言人2 09:02 其次就是非AI的部分其实也不差，是明显比大家预期要好的。然后随着说一些单侧的产品，它的一些升级，其实也有带来一些PCB行业的基本消费类的这种产品的一个需求增加。所以就这两这这一个一个CI它它整体都是在一个向上的这样的一个趋势上。所以我们觉得这块就支撑了一个副总版的一个需求的一个支撑，这是需求端。 发言人2 09:28 供给端的话，大家其实我们有很多人都在觉得说包括互动板，包括浮动板的上的材料，都是在想说用高端的时候，是高端的东西什么时候去涨价，然后跟踪高端的，就是哪天又有个人冒出来说涨价，我觉得这个事情大家其实可能忽略了，说就是高端的东西它的供给是最不缺的。等到缺的时候，如果真的在当前缺的话，当前客户是不会用的。只会等到供应链基本上解决了一些高端的供应问题的时候，他才会大批量的用这种高端东西。所以我们认为高端的东西，它本身你想要一个系统性的涨价其实是有难度的。只是因为现在还没有量产，然后我可能在做一些研发，或者在一些做未来这些板子设计的时候，会用到一些高端去拉一些高端货来做。那这个时候因为高端的产品它的产能还没开出来，所以价格会有些波动。但等到说真的要批量或者是大批量用的时候，我们认为高端产品它的价格是相对保持高位稳定的这样状态为主。但反而是一些中低端的产品涨价，这个趋势大家可能是有所忽略的。 发言人2 10:28 我们认为中低端涨价的这个产品的一个逻辑主要是刚刚需求讲了，我们现在主要讲供给。供给这块的话我们看到的情况是，因首先因为高端它会有个指数效应，它会占用中低端的产能。就比如说一单位的码7码8的这种赋能板的材料，他可能要占用了四五单位的这个FRF的这种产能。所以就导致说因为大家都想去做高端，就会导致一些高端的产能它本身是是是充足的。但是中低端产能本身是被占占侵占的那在这种情况下，反而是中低端的产能它是就是越来越越来越缺越来越缺。所以如果等到一些催化剂发生的时候，就可能在短期形成一个供需适配的一个状态，从而会导致低端的产品有价格上涨的这样一个非常强烈的一个动力。 发言人2 11:15 那这种催化可能会来自什