固定收益专题研究：关注CPI内部的结构分化

2025-09-17 董徳志国信证券 Joker Chan

核心观点：近年来中国CPI内部结构出现显著分化，食品项目与非食品项目走势背离，这在很大程度上熨平了CPI的波动幅度，但也对CPI变化方向产生不确定影响。
食品与非食品分化原因：食品价格更多受国内供应因素和国家调控影响，与世界食品价格周期分化；非食品价格与世界工业品价格周期保持高度相关性，反映需求驱动。
CPI变化方向决定因素：取决于食品与非食品在CPI中的权重（2:8）以及各自的波动幅度。
货币政策与市场利率关注重点：更关注需求属性更强的非食品价格变化趋势（或核心CPI），而非食品价格与10年期国债利率的相关性（2015年以来相关系数为0.576）远高于食品价格（相关系数为0.10）。
研究结论：若将物价数据作为影响货币政策或市场利率波动的重要变量，需更加关注非食品价格变化趋势，难以用食品价格波动严格定义通胀或通缩；当食品与非食品反向变化时，需深入结构分析。