2025年出圈品类详解：微恐搜打撤、融合玩法SLG

2025年出圈品类详解：微恐搜打撤、融合玩法SLG 证券分析师：张良卫执业证书编号：S0600516070001联系邮箱：zhanglw@dwzq.com.cn 2025年9月15日 投资要点 ➢2025H1 A股游戏厂商业绩表现亮眼，除行业景气度、竞争格局影响外，我们观察到两大品类创新——“微恐搜打撤”与“出海SLG”带来对应厂商的业绩与估值上修： ➢“微恐搜打撤”：潜在长青游戏爆款，长生命周期+高利润率带来强业绩弹性与估值弹性。“搜打撤”的“投资-风险-回报”闭环，通过高失败惩罚机制、强胜利奖励机制的刺激，让玩家上瘾，核心玩法在于“搜”（物资搜集）与“打”（局内对抗）。从细分品类发展来看，有以射击、ARPG等作为“打”核心玩法承接的《三角洲行动》《暗区突围》《雾影猎人》等，也有以微恐题材社交休闲玩法作为“搜”核心玩法承接的《超自然行动组》。我们看好《超自然行动组》切中休闲社交、女性向“搜打撤”的细分赛道，截止2025年9月，市场暂无竞品，看好游戏持续迭代玩法，用户规模稳步增长，有望成为巨人网络又一款长青游戏，将显著提升公司业绩基本盘，同时长青游戏宣发费用率低，长生命周期稳定流水也将缓解公司大小产品周期的业绩波动，因此我们看好《超自然行动组》带来巨人网络的戴维斯双击。 ➢“出海SLG”：玩法融合创新，行业步入新一轮扩容周期，龙头厂商领先优势突出。根据Sensor Tower，2024年及2025H1海外SLG手游市场规模达124.64、73.08亿美元，同比增长17%、25%，占海外手游市场规模的18%、21%，行业规模及市占率自2023Q4起稳步提升。根据伽马数据，2024年中国厂商出海收入达185.57亿美元，其中收入TOP100的出海游戏中，策略游戏占比达41.38%，预计策略游戏总体出海收入约77亿美元，占国产自研游戏出海规模的62%，出海优势显著。出海SLG单用户价值高，单款产品成功率低，但一旦实现爆款突破，其长生命周期带来的业绩稳健释放，回报率极高。出海SLG通过买量、品牌宣发进行用户获取，再通过玩法进行用户留存、转化、付费，因此从ROI角度来说，核心是如何提高用户付费LTV、点击率CTR、转化率CVR，以及降低买量成本CPM，从总体利润角度来说，核心是在提ROI的基础上，获取足够大的用户数。纵观SLG出海历程，玩法、题材都在紧紧围绕提用户数、用户付费LTV、点击率CTR、转化率CVR，和降买量成本CPM进行创新。当前阶段，以元趣的《Last War》、点点互动的《Whiteout Survival》实现了副玩法买量、休闲玩法融合创新的突破，进一步降低前端买量成本和长期留存，我们看好数值框架验证后，龙头厂商持续迭代产品，带来行业新一轮扩容，看好ST华通、神州泰岳等厂商产品持续突破，业绩稳步增长。 ➢风险提示：行业竞争加剧风险，新游表现不及预期风险，老游流水加速下滑风险，行业监管风险 目录 1、微恐搜打撤：大DAU社交长青游戏 2、出海SLG：行业新一轮扩容周期 3、主要厂商 4、风险提示 一、微恐搜打撤：大DAU社交长青游戏 1.1.搜打撤品类定义：风险与收益博弈的摸金游戏 ➢何为“搜打撤”：进入一个地图，获取有价值的战利品（“搜”），在与AI敌人和其他玩家的对抗中生存下来（“打”），并最终通过指定的撤离点成功离开（“撤”）。 ➢玩法核心：玩家局内行为与局外成长直接关联。玩家可以带着局内搜集的物资撤离，并转化为下一场对局的物资，例如更好的装备和武器，形成“投资-风险-回报”闭环，通过高死亡惩罚机制、胜利奖励机制的刺激，让玩家上瘾。 ✓高死亡惩罚机制：携带装备入场，在对局中一旦死亡，将永久失去携带入场的所有装备（即携带筹码开局，一旦落败，失去筹码） ✓胜利奖励机制：在对局内成功搜集到的各种高价值物资，只要成功撤离就能带出并归为己有。（即胜利的话，筹码增多） 1.2.女性赛道崛起 ➢根据伽马数据，2024年女性向游戏市场规模达80亿元，同比激增124.1%，增速远高于行业平均。品类上不断拓展，从乙女恋爱、换装、模拟经营到搜打撤、MMO等，女性玩家开始成为游戏市场不可忽视的玩家群体，根据亚洲市场调研和咨询公司Niko Partners于2024年发布的调查报告显示，亚洲女性游戏玩家的数量已经占玩家总数的37%。 1.2.女性赛道崛起 ➢射击搜打撤对抗性、竞技性强，其中头部产品《三角洲行动》以男性用户为主，根据Questmobile数据，2025年4月《三角洲行动》用户中，30岁以下男性占比达到47%，其他射击游戏《穿越火线》30岁以下男性用户占比达60%。 ➢因此《超自然行动组》的出现正好填补了社交休闲“搜打撤”的空白，极低的上手门槛，根据巨量算数，《超自然行动组》女性占比62%。 1.3.《超自然行动组》有望成为长青游戏 ➢玩法获验，用户稳步增长。“一个人玩是恐怖游戏，两个人玩是冒险游戏，三个人玩是寻宝游戏，四个人玩是搞笑游戏”，《超自然》卡位微恐休闲社交“搜打撤”赛道，具备独特性，凭借玩法、直播效果等快速传播，于2025年暑期实现用户破圈。展望后续，参照《王者荣耀》《和平精英》等长线产品，短期用户规模受寒暑假、重点节日等影响而波动是正常现象，应重点关注用户留存，期待随着版本持续更新，十一、双旦、寒假等节点带动用户进一步增长。 ➢商业模式验证。➢搭建玩家社交关系和社区氛围。 1.3.《超自然行动组》有望成为长青游戏 ➢用户稳步增长。 ➢商业化模式验证。大DAU、建立社交关系的基础上，《超自然》核心商业化以皮肤、装饰、道具为主，重点皮肤上线节点均对应显著的流水高点，商业化模式成熟。展望后续，关注商业化运营的平衡和节奏，也看好联动IP破圈、做商业化。 ➢搭建玩家社交关系和社区氛围。多人组队进入局内唠嗑打怪、寻宝、闯关的“轻量化社交”匹配手游玩家的社交需求，牵手探图+组队玩+玩家自发分享社媒将有效促进用户拉新、玩家社交关系搭建。此外，我们认为比心等平台上出现超自然陪玩品类也是游戏出圈、社区氛围趋好的一大验证。 1.4.重视长青游戏的估值溢价 ➢高利润率。经过验证的玩法作为基础，通过IP联动、内容持续更新，长青游戏避免了高买量投入（即短平快产品上线初期需要大量的买量宣发），对应利润率显著较高。 ➢业绩基石。长青游戏流水相对稳定，生命周期长，对于游戏公司而言是业绩稳定器，可以缓解产品周期带来的业绩波动，同时长青游戏的利润垫也让游戏公司新游研发更有耐心、更长线。同时公司可以将长青游戏打造成IP（比如第五人格、王者荣耀等），通过IP联动等方式，实现长青游戏翻红。 1.4.重视长青游戏的估值溢价 ➢A股游戏公司：拥有长生命周期游戏的吉比特、神州泰岳享有估值溢价。 ➢海外游戏公司：IP化、长线运营的游戏公司估值较高。 二、SLG：出海吸金品类，行业新一轮扩容周期 2.1.SLG品类定义：以战斗和社交为核心的策略游戏 ➢SLG（Simulation Game）原意为模拟经营游戏，后由于策略游戏（Strategy Game）收入占比较高，因此SLG也窄化为策略游戏。SLG是以资源管理、策略规划、执行为核心机制的游戏类型，依赖玩家的短中期策略达成游戏目标（对战征服、生存发展等）。 ➢根据玩法侧重点，SLG可细分为4X行军战斗、建造战斗、塔防策略、自走棋等多个子类型，其中4X行军战斗行业规模占比最大，也是中国厂商SLG出海的主要品类。4X行军战斗中的4X即探索（explore）、扩张（expand）、开发（exploit）和征服（exterminate），游戏初始玩家在大地图上探索、扩张地块，对已控制区域进行资源开发利用，提升实力，并通过强社交的合纵联盟，征服、消灭其他对手来获取更多地块和资源。 2.1. 4X SLG分类：强化数值的COK-Like、强化策略的率土-Like ➢海外以COK-Like及其演变玩法为主，中国大陆呈COK-Like与率土Like共存局面。4X SLG从大类上可以进一步细分为强数值驱动的COK-Like，以及强策略驱动的率土-Like。由于COK-Like数值成长及对抗更为短平快、且个人体验突出、社交压力小，更符合海外玩家的文化背景及手游需求，因此是海外4X SLG的主要品类。 2.2.市场概况：25H1市场规模达73亿美元，中国厂商出海优势显著 ➢根据Sensor Tower，2024年及2025H1海外SLG手游市场规模达124.64、73.08亿美元，同比增长17%、25%，占海外手游市场规模的18%、21%，行业规模及市占率自2023Q4起稳步提升。 ➢根据伽马数据，2024年中国厂商出海收入达185.57亿美元，其中收入TOP100的出海游戏中，策略游戏占比达41.38%，预计策略游戏总体出海收入约77亿美元，占国产自研游戏出海规模的62%，出海优势显著。 2.3.品类特点：低胜率，但高投入、高回报 ➢单用户价值高。SLG作为高ARPU（每用户平均收入）代表，用户价值量高，我们以Sensor Tower统计的每单次下载收入（RPD，RevenuePer Download）为衡量指标，可以看到4X SLG的RPD远高于整体手游水平，2025H1是整体手游的8-9倍。 2.3.品类特点：低胜率，但高投入、高回报 ➢低胜率：SLG数值设计的广度与深度远超其他品类，要兼顾资源获取、城建发展、阵容对抗底层玩法，同时兼顾阵容环境策略、战场即时策略、GVG宏观策略打磨，单款产品成功率低。 ➢高投入：SLG研发团队规模较小，研发投入并不高，高投入主要体现为买量。SLG游戏前期需要投入较多买量获取用户，搭建玩家生态，同时由于单用户价值高，竞争激烈，因此单付费用户获取成本高、回本周期长，根据巨量引擎披露的数据，国内SLG单付费用户获取成本在833-4000元区间，回本周期为8-10个月，显著高于其他品类。对应到单款游戏的财务表现上，前期销售费用投入大，回收具备一定不确定性，比如神州泰岳的《Age of Origins》于2018年9月测试上线，2019年销售费用达流水128%，对比吉比特的《一念逍遥》2021年2月上线，首年销售费用为流水的38%。 2.3.品类特点：低胜率，但高投入、高回报 ➢高回报：长生命周期带来业绩稳健释放，利润率稳步提升。SLG游戏上线后流水逐步爬升，并在达到峰值后缓慢回落，但销售费用回落幅度更大，因此利润率提升快、利润释放弹性大。同时SLG产品生命周期长，比如SLG的《Lords Mobile》《State of Survival》《Clash of Kings》流水衰减至峰值50%大约耗时10/25/20个月（其中《Lords Mobile）若以第一阶段的流水峰值计算，则为59个月），平均高于MMO的《问道手游》《天涯明月刀》的7/4个月（MMO《梦幻西游》为70个月）。长生命周期带来稳健的利润释放节奏，若有新游推出，利润将呈现“迈台阶式”增长，以神州泰岳的壳木为例，《War and Order》《Age of Origins》相继成功，对应2019-2024年净利润CAGR达59%。 2.4.产品模型：获客、留存、付费 ➢游戏产品通过买量、品牌宣发进行用户获取，再通过玩法进行用户留存、转化、付费，因此从ROI角度来说，核心是如何提高用户付费LTV、点击率CTR、转化率CVR，以及降低买量成本CPM，从总体利润角度来说，核心是在提ROI的基础上，获取足够大的用户数。 2.5.趋势复盘：主线是降买量成本、扩用户盘、提付费和留存 ➢纵观SLG出海历程，玩法、题材都在紧紧围绕提用户数、用户付费LTV、点击率CTR、转化率CVR，和降买量成本CPM进行创新。 冰雪题材模拟经营+SLG 2.6.趋势前瞻：数值框架获验，行业步入新一轮扩容周期 ➢Evony：2016Q2传统SLG玩法买量阶段，用户进入后即开启SLG玩法，次留偏低，但筛选的核心SLG用户长留表现较好，2020Q