沪铜周报：降息预期持续改善，铜价重心上抬

降 息 预 期 持 续 改 善 ， 铜 价 重 心 上 抬 周敏波投资咨询资格：Z0010559联系方式：020-88818011 2025年9月13日 行情观点 核心观点 （1）宏观方面，9月降息概率提升 短期宏观的交易主线仍在于降息预期，美国8月非农数据超预期偏弱，8月通胀未出现大幅上行，9月降息或已无悬念。关注后续降息路径及降息的宏观背景：第一，后续的降息路径是否平稳？即10月、12月是否能流畅顺利降息，目前市场计价概率逐步提升；第二，市场交易逻辑是否切换到衰退或滞涨？偏弱的非农就业数据或使得衰退交易边际升温，但短期来看难占据主导，交易美国经济走弱与商品通胀共存的“类滞涨”概率提升。 （2）供给方面，铜矿偏紧预期仍存，9月精铜产量环比或下降 ①铜矿方面，截至9月12日，铜矿现货TC报-41.42美元/干吨，维持低位运行，矿冶平衡矛盾仍存，预计2025年全矿端产量增速仍偏低，矿端偏紧预期仍存； ②精铜方面，8月SMM中国电解铜产量环比下降0.24%，同比上升15.59%；1-8月累计产量同比增加97.88万吨，增幅为12.30%；SMM预计9月国内电解铜产量将环比下降4.48%，产量环比下行原因包括冶炼厂例行检修，以及因阳极铜供应紧张而导致的冶炼厂减产；此外8月中下旬开始硫酸价格已经开始回落，若后市硫酸价格持续回落，冶炼厂或难以维持现金流利润，将打击冶炼积极性。 （3）库存方面，全球显性库存持续累库 ①本周LME周度平均库存15.46万吨，周环比-2.08%；本周COMEX周度平均库存30.92万吨，周环比+4.50%；截至9月11日，SMM全国主流地区铜库存14.43万吨，周环比+0.37万吨； ②COMEX铜在232调查落地后，库存仍然呈累库趋势，主要驱动在于：第一，市场定价潜在的美铜关税，预期时间或在2027年；第二，美国政府将铜、钾肥和硅列入关键矿物名单，铜因在供应链中的重要性而被列入名单。 行情观点 主要观点 （4）微观需求方面，旺季表现偏弱 电解铜制杆周度开工率67.63%，旺季表现偏弱，主要在于铜价重心上移后，抑制下游需求表现；现货方面在铜价站上80000元/吨后，下游补货不积极，整体交投趋弱，现货虽升水但持续走弱；终端方面，地产维持偏弱态势，家电及光伏因需求透支偏弱，电力电网在高铜价下表现亦欠佳，整体来看下游终端对8万元以上的铜价接受度较弱。 总结：（1）宏观方面，9月降息或已无悬念，短期降息预期的持续改善提振铜价，但往后看，要判断降息对铜价的影响，并不在降息动作本身，而在为何降息以及降息的宏观背景，目前美国仍为“预防式”降息，美元在降息兑现不久后就可能逐步筑底，对铜价的持续提振有限，且美国经济走弱与商品通胀共存的“类滞涨”环境抑制降息空间；（2）基本面呈现“弱现实+稳预期”状态：弱现实在于下半年铜需求或因抢出口、风光抢装潮等因素而边际走弱，且短期铜价冲高后下游需求表现受抑制，但由于矿端供给弹性不足，供需恶化幅度有限且已在预期内；稳预期在于铜下游终端需求整体韧性较强，非衰退情形下难以出现明显的需求恶化。 展望：铜定价回归宏观交易，在美国未有明确衰退预期下，中长期的供需矛盾提供底部支撑，铜价至少维持震荡，后续步入新的上行周期需等待铜的商品属性及金融属性共振，关注FOMC会议。 策略：期货主力参考79500-82000，单边建议区间操作 目录CONTENT 行情回顾与资金面01 宏观：降息预期持续改善02 供给：9月精铜产量环比或下降03 04需求：铜价高位抑制下游表现 05库存：全球显性库存持续累库 1行情回顾与资金面 1.1周度行情回顾：降息预期进一步改善，铜价上行 美联储降息预期稳步改善，本周铜价震荡上行，突破80000元/吨截至9月12日，伦铜价格报10,068美元/吨，周环比+1.72%截至9月12日，沪铜价格报81,060元/吨，周环比+1.15%截至9月12日，沪铜持仓量522,523手，周环比+1.31%本周沪铜周均成交量145,659手，周环比+0.64% 1.2国外持仓：COMEX非商业净多头持仓、LME净多持仓环比回升 1.4价差：沪铜月差维持“V型”结构 LME铜升贴水：0-3、3-15升贴水震荡，伦铜结构维持contango 沪铜月差：月差收窄，近月合约back结构，远月contango结构，预计后续现货疲软整体将转换为contango结构 据SMM，铜价持续走高后，下游补货不积极，整体交投趋弱，消费表现清淡 2宏观：降息预期持续改善 2.1美国主要金融数据：9月降息或已无悬念，短期交易降息本身 美国8月非农就业与通胀数据披露后，9月降息或已无悬念，至于10月、12月是否连续降息，市场预期概率有提升；CME利率期货在8月通胀数据公布后隐含9月降息概率为100%，10月降息概率83%，10年美债利率一度降至4%以下 本次仍为“预防式降息”，美债利率和美元在降息兑现不久后就可能逐步筑底、甚至回升；短期交易降息本身，衰退交易边际升温但并非主线，关注9月FOMC会议美联储表态 2.2美国主要经济数据：8月CPI基本符合预期，关税传导的通胀暂时可控 8月CPI环比上行0.18pp至0.38%，高于预期的0.3%，主要受食品和能源价格升温推动，而核心CPI环比0.35%，基本持平前值，核心CPI符合预期，关税传导的通胀暂时可控。 8月美国非农就业人数增加2.2万人，预估增7.5万人，7月上修0.6万至7.3万，6月下修4万至-1.3万；8月美国失业率4.3%，市场预期4.3%，前值4.2%8月美国制造业PMI为48.7，连续6个月低于50荣枯线，不及市场预期的49，表明美国制造业活动在持续收缩，反映背后关税政策的不确定性仍在限制行业活动 2.3中国主要金融数据：私人部门融资需求持续不足，经济复苏仍待更多政策支持 M2同比增长8.8%，M1同比增长6%，M1M2剪刀差进一步收窄 8月社融存量规模433.7万亿，同比增速8.8%，较上月下滑0.2个百分点，政府债券发行节奏靠前、力度提升，累计融资增量持续高于上年同期，对社融增速起到良好的支撑作用 企业中长期贷款同比少增1.32万亿，反映需求整体依然偏弱，私人部门融资需求持续不足 2.4中国主要经济数据：8月PMI回升，主要源于供给收缩预期继续提振价格；核心CPI同比上涨0.9% 8月制造业PMI较前月回升0.1个百分点至49.4%，整体表现符合季节性，分项看主要原材料购进价格指数和出厂价格指数均有明显回升，反映供给收缩的预期继续升温 8月份CPI环比持平（前值0.4%），同比由平转降至-0.4%；核心CPI环比持平，同比上涨0.9%，涨至2022年年中以来最高；分项来看，推动核心CPI走高的主要项目包括黄金首饰、家用器具和服务价格 3供给：9月精铜产量环比或下降 3.1铜矿：1-6月全球铜矿产量同比增长3.32%，秘鲁铜矿产量增速高于智利 2025年1-6月，ICSG全 球 铜 矿 产 量1,144.00万 吨，同 比+3.32%2025年1-6月，智利铜矿产量265.30万吨，同比+2.62%2025年1-6月，秘鲁铜矿产量133.65万吨，同比+3.54% 3.2铜矿：国内主流港口库存维持低位 2025年1-5月，中国铜矿产量71.42万吨，同比增长4.13%2025年1-7月，中国铜矿石及精矿进口量1,733.70万吨，同比增长+7.85%国内主流港口铜精矿库存维持低位 3.3废铜：废铜供应有限，美国进口废铜减少拖累废铜整体供应；国内政策抬升再生铜企业生产成本 本报告数据来源为Wind、SMM、广发期货研究所等2025年1-7月，国内废铜产量71.06万吨，同比+1.18%2025年1-7月，国内废铜进口量111.55万吨，同比+3.48%上半年废铜供应增速受美国进口下滑拖累：受COMEX铜价格高企及美国关税影响，1-7月中国自美国进口废铜亦降低至近年来低点，约13.34万吨，同比下降49.72%2025年9月将实施《关于规范招商引资行为有关政策落实事项的通知》，招商引资政策清退以及前期反向开票等均令再生铜企业成本抬升，再生铜供应呈偏紧态势 3.4精铜：8月精铜产量同比增长15.59%，预计9月产量环比下降，同比维持增长但增速下滑 8月SMM中国电解铜产量环比下降0.28万吨，降幅为0.24%，同比上升15.59%；1-8月累计产量同比增加97.88万吨，增幅为12.30%据SMM，8月电解铜产量仅小幅下降，主要原因有：①8月检修的冶炼厂仅有3家，影响量较少；②华东两家新冶炼厂仍在释放产量，但投产速度略低于预期；③8月硫酸价格仍在年内高位能有效弥补冶炼亏损SMM根据各家排产情况，预计9月国内电解铜产量将环比下降5.25万吨，降幅为4.48%，同比增加11.47万吨，升幅为11.42%；产量下行原因包括例行检修，以及因阳极铜供应紧张而导致的冶炼厂减产 3.5精铜进出口：沪伦比值小幅下行，进口空间关闭；保税区铜溢价稳健，库存小幅去化 4需求：铜价高位抑制下游表现 4.1加工环节：电解铜制杆周度开工率67.53%，铜价高位抑制下游需求表现 4.2终端需求：1-7月中国精炼铜终端消费同比+12.06%，终端需求具备较强韧性 2025年1-6月，全球精炼铜消费1,395.50万吨，同比+5.07%2025年1-7月，中国精炼铜表观消费928.12万吨，同比+7.28%2025年1-7月，中国精炼铜终端消费922.36万吨，同比+12.06% 4.3地产：黄铜棒月度开工率低于季节性，房屋当月开工面积同比仍为负 4.4电力：电线电缆企业周度开工率67.62%，8月终端PMI指数偏弱，但电网投资释放一般在下半年 4.5家电：9月内销+外销排产同比均下降，系海外高库存及去年高基数+内销前期需求透支 2025年1-7月，中 国光 伏新 增装 机量22,294.48万 千瓦，同 比+76.83%2025年1-7月，中 国 风 电 新 增 装 机 量5,418.62万 千 瓦，同 比+85.63%2025年1-8月，中国新能源汽车产量960.17万辆，同比+37.10% 5库存：全球显性库存持续累库 5.2国内：国内库存累库、全球显性库存累库 LME铜本周小幅去库；COMEX铜累库至近年来历史高位；国内社会库存小幅累库；全球显性库存累库 本周LME周度平均库存15.46万吨，周环比-2.08% 本周COMEX周度平均库存30.92万吨，周环比+4.50% 截至9月11日，SMM全国主流地区铜库存14.43万吨，周环比+0.37万吨 免责声明 报告中的信息均来源于被广发期货有限公司认为可靠的已公开资料，但广发期货对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发期货或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 在任何情况下，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述品种买卖的出价或询价，投资者据此投资，风险自担。 本报告旨在发送给广发期货特定客户及其他专业人士，版权归广发期货所有，未经广发期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“广发期货”，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1292号 数据来源：Wind、Mysteel、SMM、公司公告、奥维云网、产业在线、彭博、芝商所FedWatch工具、广发期货研究所 广发期货有限公司提醒广大投资者：期市有风险入市需谨慎！ 感谢倾听Thanks