【宏观快评】8月进出口数据点评：出口如何走，从全球制造业领先指标看外需

宏观快评2025年09月09日 【宏观快评】 出口如何走：从全球制造业领先指标看外需——8月进出口数据点评 事项 华创证券研究所 8月，以美元计价中国出口同比4.4%，低于彭博一致预期5%，7月为7.2%；进口同比1.3%，低于彭博一致预期3%，7月为4.1%。 证券分析师：张瑜邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 主要观点 核心观点：1、8月出口低于我们的预测，主要是我们计入了较高的非美增速预期，认为其能对冲对美出口下滑的影响，但非洲出口增速实际下降较快。 证券分析师：夏雪邮箱：xiaxue@hcyjs.com执业编号：S0360524070004 2、结合环比来看，非洲出口回落背后或确有增长动能的客观趋弱（6月开始中国对非洲出口环比持续弱于过去十年同期均值，8月缺口有所扩大），而除美国、欧盟、东盟、非洲以外的其他地区出口回落背后或受基数影响较大（8月出口环比较历史同期均值相差无几）。但，受限于数据可得性，无法对非洲8月出口作进一步拆解分析，后续其需求是否持续回落仍待进一步观察。 相关研究报告 《【华创宏观】六问消费贷贴息》2025-08-04《【华创宏观】部委如何落实政治局会议精神？——政策周观察第41期》2025-08-04《【华创宏观】美国就业加速恶化了？——7月美国非农数据点评》2025-08-03《【华创宏观】进入政策效应观察期——7月经济数据前瞻》2025-08-03《【华创宏观】价格指数回升，传导尚有阻力——7月PMI数据点评》2025-08-01 3、后续出口展望：观察几个全球和欧美的制造业（或者库存周期）的领先指标，或指向外需整体平稳，后续有望回暖，特别是四季度美国可能释放上行弹性(图6-7)。在外需的支撑下，中国出口具备韧性，虽然短期可能基数扰动，导致同比读数产生起伏，但领先指标指示全年或有望实现5%附近增长（目前截至8月累计同比5.9%左右），甚至可能因为降息刺激下的制造业需求回暖而更高。 一、出口如何走？ （一）8月出口为何低于预期：非洲需求放缓与基数波动拖累 8月出口大幅低于我们此前预测，主要是因为我们计入了较高的非美出口增速预期。虽然高频指标显示8月我国对美出口有所下滑，但我们综合8月主要经济体制造业PMI均值以及中国港口集装箱吞吐量情况，认为8月非美需求将对冲出口美国的下滑，整体出口增速可能仅略低于7月。但，结果来看，虽然8月我国对东盟、欧盟出口增速确有走强，但对非洲出口增速自高位大幅回落，由7月42.8%降至8月26.1%。此外，中国对除美国、欧盟、东盟、非洲以外其他地区出口同比由7月9.2%降至7%。 进一步分析我国对非洲和其他地区出口，环比来看，8月中国对非洲出口环比-2.9%（图2），低于过去十年同期均值0.6%，而去年8月环比高达9.8%为2015-2024年以来同期最高值；8月中国对美欧东非以外其他地区出口环比0.4%（图3），与过去十年同期均值0.6%基本持平，去年8月环比2.9%。综上来看，非洲出口回落背后或确有增长动能的客观趋弱，而其他地区出口回落背后或受基数影响较大。但，受限于数据可得性，无法对非洲8月出口作进一步拆解分析，后续其需求是否持续回落仍待进一步观察。 （二）从全球制造业领先指标看外需：全球降息或助外需回暖，有望支撑出口韧性 我们提示，观察几个全球和欧美的制造业（或者库存周期）的领先指标，或指向外需整体平稳，后续有望回暖，特别是四季度美国可能释放上行弹性(图6-7)。在外需的支撑下，中国出口具备韧性，虽然短期可能基数扰动，导致同比读数产生起伏，但领先指标指示全年或有望实现5%附近增长（图5），甚至可能因为降息刺激下的制造业需求回暖而更高。 1、全球工业生产领先指标一：全球政策利率变化（图4）。自2024年Q3开启的全球降息周期，或助力全球工业生产修复，特别是考虑到美国或将开启降息周期，可能加速这一过程。 2、全球需求领先指标二：OECD综合领先指标（图5）。目前指向到年底中国出口累计同比温和回落（5%附近，目前8个月累计同比5.9%），随后则有所反弹，或意味着外需具有韧性，即使回落，幅度或可控。 3、美国领先指标一：ISM制造业PMI新订单－库存指数（图6）。目前指向 未来三个月（截至11月）美国ISM制造业PMI轨迹或呈震荡上行。 4、美国领先指标二：生产缺口（图7）。生产缺口=工业生产增速－零售销售增速，即生产与消费的差值，目前该指标指向截至明年1月的未来半年内美国库存周期或温和回升，升幅主要体现在四季度末到明年初。 5、欧元区同步指标一：制造业PMI（图8）。目前看来今年以来持续回升，8月回升至荣枯线以上，制造业景气持续向上。 6、欧元区领先指标二：生产缺口和新订单（图9）。目前均指向未来三个月（截至9月）欧元区库存周期或温和上行。此外，参考《欧元区经济指标全扫描：增长动能如何？——海外周报第105期》中提到的库存周期2个领先指标——OECD综合领先指标、工业信心指数，显示到今年底欧元区库存或仍处于上行轨迹。 二、进出口分项数据 进口同比1.3%，低于彭博一致预期3%，也略低于我们此前预测2%，环比来看低于历史同期均值，显示进口需求或仍偏弱运行。其他详细数据见正文。 风险提示：外需跟踪指标不全面，历史领先关系不能准确指征未来 目录 一、出口如何走？.............................................................................................................5 （一）8月出口为何低于预期：非洲需求放缓与基数波动拖累..................................5（二）从全球制造业领先指标看外需：全球降息或助外需回暖，有望支撑出口韧性.................................................................................................................................6 二、进出口分项数据.........................................................................................................8 （一）出口.........................................................................................................................81、出口整体：增速回落，不及预期...........................................................................82、出口量价：或均回落...............................................................................................93、出口区域：对美大幅回落、对欧盟与东盟提升、对非洲高位回落..................104、出口商品：电子、机电中间品与船舶偏强，劳密产品偏弱.............................11 图表目录 图表1中国对主要区域出口同比：美国大幅回落，欧盟、东盟走强，非洲高位回落..5图表2 8月中国对非洲出口环比低于历史同期均值..........................................................6图表3 8月中国对美欧东非以外地区出口与历史同期平均基本持平..............................6图表4全球降息周期或助全球工业生产周期复苏.............................................................7图表5 OECD综合领先指标先降后升→中国出口韧性.....................................................7图表6 PMI新订单－库存→美国ISM制造业PMI或震荡向上.......................................8图表7生产缺口→美国库存或温和回升.............................................................................8图表8欧元区制造业PMI持续修复....................................................................................8图表9欧元区生产缺口&新订单调查→库存周期或震荡向上..........................................8图表10 8月美元计价出口同比4.4%，7月为7.2%...........................................................9图表11 8月出口环比0.01%，略低于过去5年同期均值.................................................9图表12 8月，海关监管出口货运量增速回落至15.2%.....................................................9图表13 8月，主要商品出口数量平均增速大幅回落........................................................9图表14出口数量：船舶、肥料、集成电路、汽车、稀土增速居前.............................10图表15出口价格：肥料、稀土、集成电路、铝材、液晶平板显示模组同比正增......10图表16出口区域：对美大幅回落、对欧盟与东盟提升、对非洲高位回落 ..................11图表17出口商品：电子、机电中间品与船舶偏强，劳密产品偏弱.............................12图表18 8月美元计价进口同比1.3%，7月为4.1%.........................................................13图表19 8月进口环比低于历史同期均值..........................................................................13图表20进口区域：对加拿大、澳大利亚走强，对俄罗斯、拉美、非洲大幅回落......13图表21主要进口商品同比增速及拉动.............................................................................14图表22 8月美元计价贸易顺差同比降至11.8%...............................................................15图表23 8月人民币计价贸易顺差同比降至12.2%...........................................................15 （一）8月出口为何低于预期：非洲需求放缓与基数波动拖累 8月中国出口以美元计价，同比4.4%，彭博一致预期5%（我们此前预测7%），7月7.2%；环比0.01%，略低于过去5年/10年/20年同期均值0.3%/0.9%/1.1%，去年8月环比2