人工智能与美国股票：人工智能交易的前行之路

人工智能与美股：人工智能交易的路径前进 在2024年上涨了32%之后，与人工智能相关的股票又上涨了n截至今年迄今为止的回报率为17%。投资者越来越关心当前的美国股价是否反映了过于乐观的投资者预期。隐含的长期标准普尔500指数盈利增长的市场定价，以及最大TMT股票的估值，都略高于各自的历史平均水平，但仍远低于科技泡沫和2021年达到的水平。 瑞安·哈蒙德+1(212)902-5625|ryan.hammond@gs.com 高盛集团公司 大卫·J·科斯蒂恩+1(212)902-6781|david.kostin@gs.com 摩根士丹利公司 本·斯奈德 +1(212)357-1744|ben.snider@gs.com 高盛公司有限责任公司 超大规模企业资本支出的强度一直支持着面临风险的股票n基础设施建设（第二阶段）。然而，资本开支增长最终减速对这类股票的估值构成风险。第二阶段股票的价格已超过近期收益轨迹，反映出对长期增长的乐观预期。把握这个拐点的时机很具挑战性，因为市场一致低估了超大规模企业的资本开支。至2025年超大规模企业资本开支的预测今年迄今为止增加了1000亿美元，目前达到3680亿美元。第三季度和第四季度盈利期将代表关键的考验。 |jenny.ma@gs.com高盛集团有限责任公司Jenny Ma+1(212)357-5775 丹尼尔·查韦斯+1(212)357-7657|daniel.chavez@gs.com 高盛集团有限责任公司 卡蒂克·贾亚昌德拉+1(212)855-7744|kartik.jayachandran@gs.com 高盛集团有限责任公司 克里斯托夫·松+1(212)902-3841|christophe.sung@gs.com 高盛集团有限责任公司 我们与投资者的讨论以及最近的股权表现揭示了有限的n对具有潜在人工智能赋能收入的公司的兴趣（第三阶段），随着投资者们在与人工智能对许多公司构成威胁还是机遇作斗争。虽然我们预计人工智能贸易最终将过渡到第三阶段，但投资者可能需要近期能带来实际影响的证据来拥抱这些股票。与第二阶段不同，很可能会有赢家和阶段3内的输家。 从生产力角度来看，公司仍处于人工智能的早期阶段n采用。管理层评论显示，许多标准普尔500指数公司开始在其业务中描述具体的AI用例，其中最大比例的公司讨论客户支持/呼叫中心（24%）、编码和工程（24%）以及营销（23%）。我们根据AI采用带来的最大潜在收益提升以及劳动生产率，重新平衡我们的第四阶段篮子（GSTHLTAI）公司。 关于人工智能和美国股票的最新动态 来源：FactSet，高盛全球投资研究 The人工智能曝光的股票继续支持更广泛的美国股票市场反弹。标普500指数和一篮子AI相关股票分别从2月19日的当地高点到4月初的低点下跌了19%和25%，自那时起，AI相关股票大幅反弹（+42%），标普500指数已上涨至历史新高。 AI暴露股票 = AI阶段1-3的等权重平均数 来源：高盛全球投资研究 来源：高盛全球投资研究 投资者越来越问我们，创纪录的高的美国股票价格是否反映了一些投资者将此与...进行类比。过度乐观的投资者预期。科技泡沫带来的资本支出繁荣及其后续的衰退。标普500市盈率等于22倍，位列第96个百分点，仅被科技泡沫时期和2021年的水平超越。 公司净资产收益率和市净率的横截面回归，以求解市场隐含的剩余收益长期增长（详情参见美国股票观点）。目前，市场隐含的长期增长预期为10%，略高于9%的长期平均值和9%的长期实现年化标普500每股收益增长。当前水平仍远低于科技泡沫期间（16%）和2021年（13%）达到的水平。我们市场隐含长期盈利增长的估计略高于我们使用一个平均水平但远低于2000年甚至2021年达到的水平。 来源：高盛全球投资研究 在最大股票中，估值也仍未达到该指数中最大的五个股票（NVDA，MSFT，AAPL，2000年和2021年的峰值。GOOGL、AMZN的交易市盈率（P/E倍数）为28倍，而2021年峰值时为40倍，科技泡沫峰值时为50倍。此外，由于当前实际收益率的给定值比现在低200个基点（bp），最大股票的收益率差比科技泡沫峰值时高4个百分点（pp）。然而，有一些大型股票，如TSLA和PLTR，交易于更高的估值水平（分别为151倍和200倍）。此外，市场的一些较小板块显示出更多的乐观迹象。我们的投机交易指标显示，昂贵股票、亏损股票和分股的交易活动有所增加，尽管低于2021年和科技泡沫时期的水平。 图5：最大股票的交易溢价为28倍，低于2021年和科技泡沫水平 图6：最大股票的收益率缺口仍然远高于科技泡沫 今天5大股票：NVDA、MSFT、AAPL、GOOGL、AMZN 来源：高盛全球投资研究 来源：FactSet，高盛全球投资研究 人工智能暴露的股票回报持续集中在公司中我们的AI基础设施篮子（第二阶段）有可感知的近期收益好处。截至今年至今，其表现优于等权重的标普500指数8个百分点，相比之下，我们的AI赋能收入组合（第三阶段）为-0.3个百分点，AI生产力组合（第四阶段）为-5个百分点。虽然我们预计AI交易最终将扩展到第三和第四阶段，但我们认为投资者将需要证据来证明其对收益的近期有意义的 影响。 来源：高盛全球投资研究 数以百亿计的美元人工智能资本性支出投资一直在支持特别是，美国的公共人工智能超大规模企业（AMZN，GOOGL，人工智能基础设施股票。META、MSFT、ORCL)在过去四个季度已进行了3120亿美元的研发支出投资。这些股票的研发支出同比增长率也按季度加速，在2季度（从1季度的69%同比增至2季度的78%）。参与这一基础设施建设的公司——即半导体公司、电气设备公司、科技硬件公司、电力供应商——的盈利和回报从这些巨额研发支出投资中受益。 资本性支出增长不可避免的放缓对人工智能的估值构成风险 第二阶段股票的价格远远超过了基础设施股票。近期盈利，反映了市场对前景的乐观情绪（图表1）。在第二阶段中，电力股已成为人工智能交易中最受欢迎的体现之一。伴随着超大规模资本开支的加速，投资者已将相关电力交易和盈利提升定价。因此，电力提升美国指数（GSENEPOW）中等股票的市盈率已从2024年初的17倍上升至今日的22倍。市场一致预期表明，超大规模计算机构将保持其在2025年第三季度的资本开支增长速度，可能延长人工智能第二阶段股票的表现。然而，分析师目前假设2025年第四季度和2026年将出现急剧减速。虽然许多电力公告存在滞后并可能导致盈利上调，但资本开支增长的二阶导数转为负数最终将对估值构成风险。 来源：FactSet，高盛全球投资研究 然而，在超大规模企业持续年初，市场普遍预期要修订资本性支出指引为更高。从2024年的44%下降到2025年的20%的超级计算器资本支出增长减速。然而，许多超级计算器已经增加了资本支出计划的规模，现在资本支出正在以与2024年相同的速度增长（大约50%）。重复这一模式，共识显示2026年资本支出将减速，但自最近的第二季度财报季开始以来，2026年资本支出的估计已经提高了700亿美元。我们相信第三季度和第四季度财报季将是检验超级计算器资本支出持久性以及AI第二阶段股票估值的关键测试。 最终资本支出放缓对超大规模企业自身的影响是如果资本开支的放缓被视为对人工智能需求放缓的反映，那么更不清楚。会影响到这些公司的长期盈利增长预期。然而，自2023年以来，超大规模企业的股票市值仅适度超越了盈利轨迹，并且市场预期已经包含了从2025年的18%到2026年的11%的每股收益增长放缓。此外，资本支出的减少将缓解对这些公司能否从其投资中获得足够回报的担忧，同时将增加自由现金流产生，并通过回购和股息进一步向股东返还现金。 来源：FactSet，高盛全球投资研究 AMZN、GOOGL、META、MSFT、ORCL的等权重平均数 来源：FactSet，高盛全球投资研究 在一个极端情况下，如果超大规模企业将资本支出削减至2022年的水平，则会对人工智能交易和广泛的标普500指数构成实质性下行风险。2022年超大规模企业的资本支出总额为1580亿美元，比该集团2026年的资本支出预期水平低2750亿美元。如果资本支出立即恢复到2022年的水平，那么这笔“损失的资本支出”将使市场预期减少约30%。 预计 2026 年标普 500 销售增长将达到 1 万亿美元。因此，收入增长将从目前的共识预测的 6%下降至大约 4%。虽然短期内收入下降幅度不大，但这种极端的资本支出削减很可能伴随着长期人工智能驱动收益增长前景的恶化，从而对估值产生负面影响。在我们的宏观估值模型中，长期增长预测回归至 2023 年初水平，将意味着标普 500 当前估值倍数存在 15-20% 的下行空间。 来源：FactSet，高盛全球投资研究 来源：FactSet，高盛全球投资研究 我们与投资者的讨论以及最近的股票市场表现表明大多数对人工智能赋能收入的三期公司兴趣有限。进行人工智能第三阶段的公司在软件行业。中位数罗素3000软件股的长期市盈率（LTM EV/sales）等于5倍，比典型的罗素3000股仅排名百分之18的股票溢价119%，且与过去10年的情况相比。 人工智能我们期望人工智能将在软件领域内创造广泛的回报分散。基础设施建设创造了科技硬件、工业和公用事业领域的明显“赢家”，但并未对同行业竞争对手构成生存威胁。相比之下，投资者对软件领域的问题集中在人工智能是否代表着最终销售增长的机会，还是一种生存威胁。正如我们股权分析师最近强调的，一些投资者担心人工智能将扰乱定价模式，降低新竞争者的进入壁垒，并压缩领先SaaS老牌企业的利润池。这种动态可能导致某些公司价格直跌，凸显了自下而上选股的重要性。最近的业绩报告期展示了回报的巨大差异，在我们第三阶段股票组合中，报告业绩后最佳表现股票与最差表现股票之间有80个基点的差异（图表16）。 我们预计人工智能贸易最终将扩展到一些第三阶段的公司，但投资者可能需要证明其具有实际的近期影响我们的股权分析师认为，人工智能代表了一个机会。收益软件股票。一个原因是，对于AI原生公司来说，要从SaaS中获取份额 公司，人工智能产品必须比现有产品有实质性的更好和实质性的更便宜，而SaaS公司继续以其人工智能赋能产品发展。此外，DIY软件有自己的成本，外包技术栈的关键部分仍然有优势。我们的股权分析师承认，迄今为止企业软件应用的价值创造有限。然而，Palantir是一个显著的例外，并证明了具体的中期盈利故事对超额表现的重要性。 第3阶段人工智能股票最佳和最差1天回报 来源：高盛全球投资研究 来源：FactSet，高盛全球投资研究 从生产率角度来看，美国经济仍然处于早期阶段调查表明许多公司正在尝试人工智能。一个2024人工智能采用。麦肯锡调查显示，近80%的公司已在至少一个业务功能中使用了人工智能。但根据人口普查局的调查，目前只有9%的美国公司使用人工智能来生产商品和服务（与第一季度7%相比）。在大型企业（250名员工以上的企业为15%）和特定行业（例如信息、金融）中，人工智能的采用率更高。 公司评论显示，许多标普500公司开始描述在2季度财报季，标普500的58%其企业中具体的 AI 应用案例。公司在电话会议上提到了人工智能。在提到人工智能的公司中，大约60%讨论了在生产力与效率的背景下使用人工智能。24%的公司提到了与呼叫中心和客户支持相关的特定用例，24.5%与编码和工程相关，23%与营销相关。然而，许多公司也提供了公司或行业特定的用例。例如，BAC强调了使用人工智能代理来帮助对账，IQV讨论了使用人工智能代理来减少交货时间。 展18：盈利季节期间与生产力相关的AI用例的公司分解在生产力/效率背景下讨论了人工智能的公司占比 来源：高盛全球投资研究 来源：高盛全球投资研究 然而，目前量化人工智能对收益影响的公司