一、深圳前海冰雪世界项目即将开业，将助力公司业绩提升
华发股份开发并全资持有的深圳前海冰雪世界项目，将于9月底正式开业。该项目位于深圳前海湾中心地带，总占地面积达43.7万平方米，总计容建面达131.1万平方米，将建成运营目前全球最大室内滑雪场。项目业态丰富，包括10万平方米的冰雪主题游乐设施、配套10万平方米的商业、配套4.9万平方米的酒店、30万平方米的可售型人才房。项目总投资超296亿元，将以冰雪主题为核心特色，打造兼具专业性、娱乐性以及冰雪产业推广为一体的城市文旅地标。预计项目进入成熟期后每年贡献营收6.5亿元、净利润1.3亿元。
二、拿地及土储分析：定向可转债落地后或将加力拿地
华发股份在2022-2023年拿地比较积极，补充了较多核心货值，2024年以来拿地规模有一定收缩。拿地方向上近年一直聚焦核心城市。公司近年土储规模经历快速增长后有所收缩，2024年末为1629万平方米（待开发建面+在建/新开工建面），同比下降7.2%。从结构看，2022年以来随着公司加力布局华东核心城市，2024年华东区域土储面积占比达41%。定向可转债发行在途，有望带动运营资金改善，助力公司未来加力拿地。本次可转债发行总额不超过48亿元，未来落地有望增强公司流动性，为后续项目开发提供资金支持，改善财务结构、降低资产负债率，减少偿债风险，同时也为后续债务融资提供空间。
三、盈利预测与投资建议
考虑到公司2022、2023年在东部核心城市拿地布局较为积极，2025年后这部分优质项目有望逐步进入结转周期，对公司收入及利润率产生一定托底作用，因此给予2025-2027年毛利率逐步企稳回升的预期。其次，考虑到目前行业下行环境，公司可能仍有一定减值压力，预计2025、2026资产减值仍会对业绩有一定影响。预计公司2025/2026/2027年营收分别为662.6/684.4/699.6亿元；归母净利润为2.6/5.0/10.1亿元；对应的EPS为0.09/0.18/0.37元/股。维持“买入”评级。
四、风险提示
- 政策放松不及预期
- 毛利率下行超预期
- 结算进度不及预期
- 模型假设和测算误差风险
- 可转债发行不及预期风险
