并购落地，产能扩张，增长可期

2025年9月8日环球新材(6616.HK) 并购落地，产能扩张，增长可期 公司25年上半年实现营业收入9.1亿元（人民币，下同，列明除外），同比增长17.7%；经营利润2.92亿元，同比增长29.1%，归母净利润0.62亿元，同比减少41.9%。25年下半年默克Susonity业务将并表，因此我们对盈利预测进行调整。我们认为并购带来的财务费用会增加，但珠光颜料、合成云母等主营业务本身现金流良好，并且有望持续增长。预期25/26/27年净利润为2.7/5.1/6.5亿元,（2025/4/16预测为3.8/4.9/6.4亿元），对应每股EPS收益为0.19/0.35/0.45港元（2025/4/16预测为0.26/0.33/0.43港元）。目标价自5.4港元略微上调至5.5港元（基于DCF及可比公司估值法），维持“买入”评级，较当前股价有17%的上涨空间。 投资评级：买入维持评级 6个月目标价5.5港元股价2025-9-54.69港元 总市值(亿港元)58.10流通市值(亿港元)58.10总股本(亿股)12.39流通股本(亿股)12.3912个月低/高(港元)3.4/6平均成交(百万港元)0.53 报告摘要 主营业务增长强劲。25年上半年收入9.1亿元，同比增长17.7%。其中中国业务收入7.6亿元，同比增长23.8%，韩国业务收入1.56亿元，同比下降4.8%。随着广西二期珠光颜料产能的落地，销量实现了进一步的增长。珠光颜料上半年销量1.54万吨，同比增长34.5%。销售单价5.5万元/吨，同比下降9.8%，主要是产品结构的变化导致。按产品类别来看，合成云母基材的珠光颜料收入2.73亿元，同比增长1.6%，天然云母基材珠光颜料收入4.05亿元，同比增长45.6%。天然云母基材颜料增速更高主要是合成云母基材受制于合成云母的产能限制，因此新增产能优先用于生产天然云母基材产品。 苏尔田34.5%广西能源8.6%其他股东56.9%总计100.0% 毛利率提升，销售费用率下降。公司25年上半年毛利率为52%，同比提升1.9pct，主要得益于原材料成本的下降。销售费用率为6.0%，同比下降0.5pct。管理费用率为13.3%，同比减少0.5pct，虽然由于收购业务带来费用增加，但是规模扩大使得费用率下降。经营利润率提升2.8pct至32.1%。 财务费用大幅增加。25年上半年财务费用1.45亿元，同比大幅增加1亿元，主要由于产能扩张、收购业务带来的借款金额增加，从而增加了相关的费用。未来随着默克业务的并表，我们预期财务费用也将维持较高水平。上半年息税前的经营利润为2.92亿元，同比增长29.1%，主营业务盈利能力良好且保持强劲增长。 新产能投产，产能快速爬坡。公司原有珠光颜料产能为1.8万吨，已经接近满产状态，二期工厂已经于24年2月正式投产，设计产能3万吨，目前投产的产能为1.5万吨。目前合成云母的产能为1.2万吨，二期工厂已在桐庐市开工建设，预期26年投产，首批产能4万吨，届时将有效解决现有产能瓶颈。 完成默克表面解决方案业务的收购。公司于2025年7月31日完成收购默克集团旗下的表面解决方案业务，交易代价6.65亿欧元，该业务包括珠光颜料和表面活性材料。我们认为未来七色、CQV和默克Susonity将在销售渠道、原材料、研发等方面形成协同效应，带来业绩增长。 25年下半年默克Susonity业务将并表，因此我们对盈利预测进行调整。我们认为并购带来的财务费用会增加，但珠光颜料、合成云母等主营业务本身现金流良好，并且有望持续增长。预期25/26/27年净利润为2.7/5.1/6.5亿元,（2025/4/16预测为3.8/4.9/6.4亿元），对应每股EPS收益为0.19/0.35/0.45港元（2025/4/16预测为0.26/0.33/0.43港元）。目标价自5.4港元略微上调至5.5港元（基于DCF及可比公司估值法），维持“买入”评级，较当前股价有17%的上涨空间。 曹莹行业分析师gloriacao@sdicsi.com.hk 风险提示：行业竞争加剧，宏观经济下行影响下游需求,原材料成本上升，合并整合工作不及预期。 （见下页…） 1.财务报表预测 2.估值分析 我们采用可比公司和DCF两种方法进行估值。 我们选取了A股新材料领域相关上市公司进行比较，港股由于没有业务相近的公司，我们未进行比较。2026年预测PE的平均值在36x。考虑环球新材的行业地位、增长前景，我们给与15x PE。2026年预测EPS为0.35港元，对应股价测算为5.3港元。 用DCF方式估算时，我们给予WACC为8.6%，同时，由于并购之后的协同效应将逐步显现，我们短期给与20%的增速，长期给予2%的增速。合理市值为67亿港元，对应价格为5.6港元。 综合可比公司和DCF的估值，我们认为公司目标价为5.5港元，较最新的收盘价有17%的上涨空间。 3.风险提示 行业竞争加剧，宏观经济下行影响下游需求,原材料成本上升，合并整合工作不及预期。 附表：财务报表预测 客户服务热线 国内：40086 95517 香港：2213 1888 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国证国际证券(香港)有限公司（国证国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国证国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国证国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国证国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国证国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国证国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国证国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国证国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国证国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国证国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国证国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国证国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国证国际保留一切权利。 规范性披露 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。国证国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国证国际证券（香港）有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-2213 1000传真：+852-2213 1010