8月出口放缓，受对美拖累

据海关总署，2025年8月出口总值3218亿美元，同比增长4.4%，不及市场预期的5.6%和前月的7.2%；进口总值为2195亿美元，同比1.3%，同样低于预期的4.7%，前值4.1%。如何看待这份不及预期的进出口数据？ 一是出口意外放缓，主要受美国、拉美和非洲拖累。8月对美出口同比-33.1%，已连续第5个月两位数负增长，并且较7月降幅扩大11.5个百分点，较为接近5月的低点-34.5%，拖累整体出口同比5.1pct（拖累效果较7月扩大1.8pct）。其背后原因或是对美出口的关税税率仍维持在40+%的高位（8月11日特朗普签署行政令，将对中国的关税暂停措施再延长90天）。 同时高频数据指向对美出口仍处于较低增速。从出口集装箱运价来看，8月最后一周相较7月最后一周，美东和美西航线运价分别下跌13%和12%，不过跌势有所减缓（7月跌幅为28%左右）。发船数据来看，截至9月7日，对美发船吨位（15天移动平均）同比-22.2%，低于8月末的-17.3%。 此外，8月对拉美出口同比-2.7%，较前月放缓10.6个百分点，这一增速自5月以来波动较大，介于-2.7%到7.9%。其中对巴西出口同比从-1.8%降至-18.1%。对非洲出口同比26.1%，较前月放缓16.8个百分点，自今年2月以来维持25%+的增速。两者分别拖累整体出口0.9、0.7个百分点。 二 是对 东盟、欧盟等经济体的出口增速提升。具体来看，对东盟出口22.7%、中国香港17.6%、欧盟10.8%、日本7.0%，均高于整体出口增速的4.4%。同比拉动方面，东盟、中国香港、日本、欧盟对8月出口的拉动作用提升，分别提高0.8pct、0.4pct、0.2pct、0.2pct。即使对美出口下滑，对其他经济体出口仍维持较高增速，这反映出中国商品的价格竞争力较强，给出口带来韧性。 三是分品类来看，出口增速放缓主要受劳动密集型产品拖累。8月劳动密集型产品出口增速下降5.9个百分点至-6.6%，对同比的拖累扩大1.0pct，或是由于人民币升值，对价格敏感的劳动密集型产品出口相应放缓。具体品类来看，服装（-0.5pct）、玩具（-0.2pct）的拖累最大。同时钢材拖累出口0.4pct，同比边际下降19.1个百分点。此外，8月稀土继续提价，由7月的0.61万美元/吨提升至0.95万美元/吨，出口金额同比转增，提高52.2个百分点至34.7%，不过其整体出口的拉动效应较小。 四是进口同样边际回落，大宗商品和高新技术产品进口增速均在放缓。8月美元计价进口同比增长1.2%，较7月下降3个百分点。其中大宗商品、高新技术产品、农产品、机电产品进口同比增速分别为-6.8%、3.5%、-2.9%、1.2%，进口拉动分别较上月降低1.6pct、1.4pct、0.7pct、0.7pct。 大宗商品中，原油、大豆和铜矿砂进口增速分别降低7.7、15.2、15.0个百分点，主要是进口数量减少导致。原油和大豆进口数量增速降至1%附近，而铜矿砂进口增速仍在7%+。机电产品中，集成电路、汽车、医疗仪器进口同比分别下降4.7、8.4、18.3个百分点（进口拉动分别减0.7pct、0.1pct、0.1pct）。而飞机进口同比增速从-2%抬升至48.4%，对进口拉动效应抬升0.2个百分点。 五是周边经济体出口也边际放缓。韩国8月出口增速大幅放缓至1.3%，前月5.9%。其中对美出口大幅下降12%，主要受美国关税冲击。虽然日前美韩已达成贸易协议，约定将对韩关税自25%下调至15%，不过由于两国在韩国3500亿美元的投资承诺上存在分歧，韩国汽车仍面临25%关税。受高关税影响的汽车和汽车零部件出口分别下滑3.5%和14.4%。越南8月出口同比增长14.5%，较前月的17.7%也有所放缓，今年2-7月的的平均增速接近20%。 8月进出口数据传递的增量信息，一方面，对美出口增速波动较大，面对上一轮8月12日的截止日，部分出口可能被提前到6-7月，因而8月对美出口的下降也不宜线性外推。面临11月12日的关税截止日，美国圣诞采购季的商品进口计划也可能相应提前到9-10月。另一方面，关税的冲击效应逐渐显现，例如韩国和越南出口 放缓、巴西进口下降，后续印度面临50%关税贸易增速可能也相应放缓。这些经济体的贸易量下降，对我 国进出口的二阶影响还有待确认。 往后看，中国出口韧性仍存，失速风险较低，9-10月出口同比增速有望维持5%左右，11-12月面临抢出口的高基数同比可能短暂出现回落，不代表趋势变化。全球贸易周期的趋势下行，往往以大宗商品价格下跌为预警信号，从近期大宗商品表现来看，这种风险并不大。 风险提示 国内政策出现超预期调整。本文假设国内政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内政策相应可能出现超预期调整。 发达经济体货币政策出现超预期变化。本文假设美国等发达经济体加息路径按照点阵图进行，但假如其通胀等数据持续超预期，货币政策节奏相应可能出现超预期变化，对全球贸易数据产生扰动。 流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：彭博，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。