国内碳氢树脂龙头，受益AI需求升级量价齐升

国内碳氢树脂龙头，受益AI需求升级量价齐升 2025年09月08日 证券分析师张良卫执业证书：S0600516070001021-60199793zhanglw@dwzq.com.cn证券分析师周高鼎 执业证书：S0600523030003zhougd@dwzq.com.cn 买入（首次） ◼“消费电子+服务器+新能源”多业务布局助力公司发展：东材科技由绝缘材料做起，现主营产品包括光学膜、普通环氧到高端电子树脂材料、环保阻燃材料等等，广泛应用于AI服务器、汽车电子、消费电子等科技领域。公司不仅持续紧跟下游迭代需求研发更高性能的产品，也在持续扩产保障稳定供货。2024年，公司实现营收45亿元，同比增长20%，归母净利润1.8亿元。电子材料2022-2024分别实现收入7.75亿、8.23亿和10.70亿，未来将成为主要增长点。 市场数据 收盘价(元)17.51一年最低/最高价6.70/20.47市净率(倍)3.56流通A股市值(百万元)17,414.19总市值(百万元)17,414.19 ◼AI带动计算密度爆发，高端树脂需求迎来量价双驱：2024年起，AI训练与推理需求大幅上升，推动服务器计算密度进入快速增长通道，核心硬件PCB板对信号传输速度提出更高要求。为满足高速传输下的信号完整性需求，覆铜板需达到介电损耗低于0.005的Very Low Loss和UltraLow Loss等级。对比来看，传统应用于FR-4覆铜板的环氧树脂，其介电损耗约为0.02，而M8、M9等级碳氢树脂的Df值可低至0.0005，显著降低信号传输损耗，有效提升系统整体的传输速度与完整性。 基础数据 每股净资产(元,LF)4.92资产负债率(%,LF)56.36总股本(百万股)994.53流通A股(百万股)994.53 与此同时，800G交换机、英伟达NVL72服务器、Meta与谷歌的自研ASIC芯片出货量快速攀升，其中以英伟达NVL72为例，其2025年1-5月出货量几乎实现按月翻倍。上述高性能设备大量采用M8、M9等级覆铜板，而该类板材的树脂配方体系主要以碳氢树脂与OPE树脂为核心，带动上下游材料联动增长。随着高阶AI算力基础设施渗透率提升，碳氢与OPE树脂作为核心原料，其市场需求也将实现量的跃升。 ◼树脂厂商需具备高频响应能力，以应对验证周期长、替换成本高的供货链特性：作为基础材料，树脂需经历“配方匹配—验证—批量供货”的长周期多环节流程，验证周期普遍超9个月；而服务器端技术更新节奏快，对材料适配响应频次提出更高要求，因此一旦材料选定，替换难度极大。东材科技依托在高频高速树脂领域的技术积累与量产能力，成功进入台光、台耀、生益、斗山等全球主流CCL厂商体系，支撑英伟达、苹果等终端产品需求，表现出强供应稳定性与快速响应能力，具备长期渗透高端市场的能力。 ◼盈利预测与投资评级：受益于云服务、AI服务器行业订单持续增长，东材科技25-27年营收将实现快速增长，我们预计公司2025-2027年营收为52/68/90亿元，归母净利润为4.6/10.3/15.6亿元，当前市值对应PE分别为38/17/11倍，考虑到公司是全球电子材料龙头,同时较行业相对低估，首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼风险提示：成本传导失效，产能建设不及预期风险，客户拓展不及预期 内容目录 1.国内树脂龙头，高速树脂逐步放量..................................................................................................41.1.聚焦三大主业，进击高端赛道.................................................................................................41.2.营收稳步增长，盈利短期承压.................................................................................................51.3.激励有序，控股稳固.................................................................................................................62.M8\M9覆铜板拉动高速树脂量价齐升..............................................................................................72.1.树脂性能决定覆铜板质量.........................................................................................................72.2.电子树脂行业需要高频次、重研发的厂商.............................................................................82.2.1.产品通过后验证供货周期长，替换难...........................................................................82.2.2.市场空间广阔，产业环节量价齐升...............................................................................93.绑定高质量客户，持续扩产............................................................................................................133.1.已进入关键下游客户...............................................................................................................133.2.行业供不应求下，公司产能持续扩张...................................................................................134.盈利预测与投资建议........................................................................................................................145.风险提示............................................................................................................................................16 图表目录 图1：东材科技发展历程.......................................................................................................................4图2：东材科技主营产品.......................................................................................................................5图3：营收及增速（亿元，%）...........................................................................................................5图4：归母净利润及增速（亿元，%）...............................................................................................5图5：销管财及三费费用率（百万元，%）.......................................................................................6图6：研发投入及占比（百万元，%）...............................................................................................6图7：公司股权结构（截至2025年一季报）.....................................................................................6图8：印制电路板（PCB）产业链.......................................................................................................7图9：覆铜板（CCL）剖面图...............................................................................................................7图10：覆铜板按Dk、Df分类以及其应用场景.................................................................................7图11：松下Megtron系列产品分类示意.............................................................................................8图12：电子树脂供货流程图.................................................................................................................9图13：2024年全球PCB按下游终端市场规模占比........................................................................10图14：2018-2024年全球PCB市场规模（亿美元）.......................................................................10图15：2022-2027年全球PCB下游终端领域产值CAGR预测......................................................10图16：2025年1-5月出货的GB200 NVL72 rack数量（台）........................................................11图17：不同树脂的Df和Dk一览表.................................................................................................11图18：不同等级覆铜板的电子树脂基材...........