南华外汇周报：美联储降息之日，全球变盘之时？20250907

—— 美联储降息之日，全球变盘之时？ 周骥 （投资咨询证号：Z0017101）投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025年9月7日 主要观点 此前我们已分析，当前美元兑人民币即期汇率的核心矛盾并非方向选择，而是时间维度下的节奏把控，其核心变量取决于央行对人民币相对于美元升值启动时点与推进节奏的调控。从美元兑人民币中间价运行特征观察，当前该价格暂稳于7.10附近，这意味着短期内外部环境变化将主导即期汇率的运行轨迹。 展望后市，下周的两组数据极可能成为情绪与政策路径的“双重校验器”：一是、美国劳工部将公布的QCEW报告，鲍威尔已提前放风下修幅度或显著；二是、8月美国CPI或直接决定美联储在接下来是选择“一次性保险式降息”还是“连续宽松”。值得强调的是，当前市场与美联储之间的预期差异日益扩大，美联储在政策调整上持谨慎态度，而市场则已定价连续三次降息，甚至存在对单次降息50个基点的激进预期，一旦数据与其中任何一方的剧本背离，波动率溢价的报复性回弹可能以非线性方式展开。因此，在外部不确定性尚未消散之前，我们认为，我国央行大概率延续“弹性过滤”策略，通过中间价窄幅波动吸纳外部冲击，令即期汇率围绕隐性中枢完成阶段性修复，而非趋势性突破。短期内，美元兑人民币即期汇率的波动将随关键事件落地逐步释放，但方向性行情仍需等待政策层对人民币升值时间窗口的确认。 风险点：海外货币政策调整超预期、地缘政治冲突超预期、特朗普非常规出牌 一、一周行情回顾及展望 1.1 外汇市场行情回顾 截至9月5日16:30，美元指数较前一周周五呈现贬值状态，日元、欧元、英镑均相对于美元升值，但在岸人民币、离岸人民币相对于美元表现微幅偏弱。 注：红线为美元指数（左轴），蓝线为USDCNY，白线为USDCNHsource：Bloomberg，南华研究 1.2 美元兑人民币即期汇率周度复盘 上周美元兑人民币即期汇率走势主要由美元指数波动主导，呈现“先涨后跌”格局，其驱动逻辑可按上、下半周分阶段拆解，且需结合人民币内生动能变化综合分析： 一、上半周（周初-周二）：美元因“财政避险”走强，美元兑人民币内升动力不足跟随上涨 从美元端看，周初市场核心关注点集中于欧洲各国财政恶化风险：英国、德国等国家长期国债收益率快速攀升，市场对欧系经济体财政健康度的担忧升温，直接导致英镑、欧元承压走弱。作为避险货币，美元指数获得显著支撑，盘中一度快速上行。从人民币端看，同期A股市场处于高位盘整状态，此前支撑人民币升值 的内在动力（如股市提振带来的资金流入预期）已明显削弱。由于人民币缺乏独立升值支撑，美元兑人民币汇率未能延续前一周的独立强势行情，转而跟随美元指数走强，呈现阶段性上涨态势。 二、下半周（周三-周五）：美元因“衰退交易”走弱，美元兑人民币随美元同步下跌 下半周市场焦点转向美国就业数据，且数据密集释放后引发美元指数转向： 1、美国就业数据接连不及预期：美国7月JOLTS职位空缺718.1万人，创2024年9月以来的最低，不及预期的738.2万人，前值从743.7万人下修至736万，8月ADP就业人数增加5.4万人，大幅低于市场预期的6.8万人，也较7月修正后的10.4万增幅明显放缓，当周美国初请失业金人数升至6月以来的最高水平且续请失业金人数也在攀升，三项数据共同印证美国劳动力市场疲软，叠加周五公布的非农数据进一步远逊于预期，彻底强化市场对美国经济动能减弱的判断。 2、美元指数承压下行：就业数据疲软推动市场对美联储降息的预期再度升温，同时引发“美国经济衰退”的担忧，市场交易重心从“避险买美元”转向“衰退避美元”，美元指数失去支撑并持续下行，前期涨幅被显著回吐。 此阶段人民币仍缺乏独立走势逻辑，受美元指数走弱带动，美元兑人民币汇率同步回落，最终形成全周“先涨后跌”的走势。 1.3 行情展望 此前我们已分析，当前美元兑人民币即期汇率的核心矛盾并非方向抉择，而是时间维度下的节奏把控，其核心变量取决于央行对人民币相对于美元升值启动时点与推进节奏的调控。从美元兑人民币中间价运行特征观察，当前该价格暂稳于7.10附近，这一态势表明，短期内外部环境变化将主导即期汇率的运行轨迹。 从市场定价逻辑看，上周五全球金融市场收盘已呈现显著信号：资产端已提前反映对美国经济增长失速的补偿性定价，印证市场对美国经济下行风险的定价倾向。展望后市，本周两组关键数据将成为验证市场情绪与美联储政策路径的“双重校验节点”：一是，美国QCEW报告（周二）：我们认为，此次报告对市场的影响力或远超非农就业数据，修正结果将直接重塑市场对美国劳动力市场景气度的认知，进而影响美元指数估值逻辑。二是，美国8月消费者价格指数（周四）：该数据或将直接决定美联储接下来是选择“一次性保险式降息”还是“连续宽松”。 值得强调的是，当前需重点关注两重风险：一是市场与美联储的货币政策预期差异持续扩大——美联储政策调整始终保持谨慎基调，而市场已隐含对三次连续降息的定价，甚至包含单次50个基点降息的激进预期；二是数据超预期风险，若数据表现（就业、通胀等）与市场或美联储的预期框架背离，汇率市场的波动率溢价可能以非线性形态快速回弹，引发短期剧烈震荡。因此，在此背景下（当前外部不确定性尚未消散的特征），预计我国央行大概率延续“弹性过滤”调控策略：通过引导中间价窄幅波动吸纳外部冲击，避免即期汇率出现趋势性突破，推动其围绕隐性均衡中枢完成阶段性修复。短期来看，随着本周关键事件落地，即期汇率波动率将逐步释放，但方向性行情的启动仍需等待政策层对人民币升值时间窗口的显性确认。 1.4⻛险提⽰ 海外货币政策调整超预期、地缘政治冲突超预期、特朗普⾮常规出牌 .... 二、人民币市场观测 2.1政策工具跟踪-逆周期因子 截至上周五，美元兑人民币汇率中间价报7.1064，较前一周周五升值34个基点。 2.2 投资者预期及情绪跟踪 2.2.1 企业部门预期 国家外汇局介绍，7月份，我国外汇市场保持平稳运行，银行结汇和售汇规模环比分别增长12%和16%，结售汇延续顺差态势，规模为228亿美元。企业、个人等非银行部门跨境收入和支出规模处于历史高位，收支基本平衡。具体来看： 2025年7月，银行结汇16700亿元人民币，售汇15070亿元人民币。2025年1-7月，银行累计结汇98835亿元人民币，累计售汇99020亿元人民币。 按美元计值，2025年7月，银行结汇2336亿美元，售汇2108亿美元。2025年1-7月，银行累计结汇13768亿美元，累计售汇13793亿美元。 2025年7月，银行代客涉外收入49357亿元人民币，对外付款49909亿元人民币。2025年1-7月，银行代客累计涉外收入326705亿元人民币，累计对外付款318116亿元人民币。 按美元计值，2025年7月，银行代客涉外收入6904亿美元，对外付款6981亿美元。2025年1-7月，银行代客累计涉外收入45510亿美元，累计对外付款44315亿美元。 2.2.2 海外投资者预期 截至上周五，从离岸与在岸人民币价差来看，显示海外投资者对人民币的升值情绪微幅回落、但仍存。 2.2.3 专业投资者预期 截至上周五，美元兑离岸人民币1年期NDF收盘价录得6.9795，相较于前一周周五上行。USDCNY风险逆转期权指标（25Delta）方面，其各期限指标指向市场的情绪变化不大。 2.3 衍生品市场跟踪 2.3.1 香港人民币期货市场状况 2.3.2 新加坡人民币期货市场状况 ..... 三、重点关注数据及事件 3.1 一周全球重点事件回顾 1、中国 1）财政部、税务总局发布通知，明确4项免税举措，以支持划转充实社保基金国有股权及现金收益运作管理。4项免税举措自2024年4月1日起执行。通知发布前已缴税款，符合条件的可予以退回。此次税收优惠通过降低承接主体的运营成本，直接提升了社保基金的投资回报率。 2）央行公布8月各项工具流动性投放情况显示，MLF净投放3000亿元，抵押补充贷款（PSL）净回笼1608亿元，买断式逆回购净投放3000亿元，未进行公开市场国债买卖。 3）商务部公布中国首起反规避调查裁决，认定美国出口商通过对华出口相关截止波长位移单模光纤，规避了中国对美非色散位移单模光纤产品的反倾销措施。商务部决定自9月4日起实施反规避措施。商务部表示，该案是中国首起反规避调查，对丰富中国贸易救济调查工具具有开创性意义。 2、美国 1）美国8月ISM制造业指数从7月的48微升至48.7，低于市场预期的49，连续六个月低于荣枯线。新订单指数升至51.4，自今年年初以来首次扩张。但产出指数下滑3.6点至47.8，重新跌入收缩区间。 2）美联储在其最新公布的褐皮书调查中表示，近几周全美大部分地区的经济活动几乎没有变化。报告指出，美联储各辖区反馈显示，由于许多家庭的工资未能跟上物价上涨，消费者支出持平或下降。据褐皮书，各地区均出现价格上涨，其中10个辖区报告为“温和或轻微”的通胀，另外两个则出现“强劲的投入价格增长”。随着关税在经济中逐步传导，企业为了弥补成本上升，至少部分地提高了商品和服务价格。 3）美国劳工统计局报告显示，美国7月职位空缺数从6月下修后的736万个降至718.1万个，降至10个月低点，远低于预期的738.2万。 4）美国7月贸易逆差环比飙升32.5%至783亿美元，高于市场预期的757亿美元，创四个月新高。7月进口总额激增5.9%至3588亿美元，出口总额小幅增长0.3%至2805亿美元。 5）美国8月ADP就业人数近增加5.4万人，远低于市场预期的6.5万人，7月修正后为10.4万。数据发布后，市场押注美联储9月降息的可能性已接近100%。美国上周初请失业金人数增加8000人至23.7万人，创6月以来新高，预期为23万。 6）据挑战者企业最新数据，美国企业8月宣布计划新增1494个就业岗位，为2009年有统计以来同期最少。与此同时，宣布的裁员人数则飙升至近8.6万人，若排除疫情影响，该数字是自2008年以来的同期最高。 7）美国8月ISM服务业PMI指数为52，录得六个月来最快的扩张速度，主要受近一年以来订单的最强劲增长推动。新订单指数跃升5.7点至56，为去年9月以来的最大增幅。 3、英国 1）8月份英国房屋平均价格上涨0.3%至299331英镑，同比则上涨2.2%，再创历史新高。 4、欧元区 1）欧元区8月CPI同比上涨2.1%，预期为持平于2%。核心CPI同比小幅回落至2.3%，符合市场预期。备受关注的服务业价格涨幅放缓至3.1%。欧洲央行鹰派执委施纳贝尔表示，由于通胀风险偏向上行，欧洲央行应暂停降息。2）欧元区8月综合PMI终值微升至51，较初值下修0.1个百分点，为12个月高点；服务业PMI从7月的51降至50.5。德国服务业PMI被下修至49.3，低于50.1的初值。 5、日本 1）日本财务省数据显示，日本新财年预算申请总额达到创纪录的122.4万亿日元（约8220亿美元），较上年增长4.1%。其中，日本债务融资需求达到32.4万亿日元的历史最高水平。 2）日本央行10月加息概率大增。日本7月名义薪资同比增长4.1%，创下自去年12月以来的最大增幅。另外，日本最低时薪上调6.3%至1121日元，创1978年以来最大涨幅。 6、其他 1）韩国8月CPI同比上涨1.7%，涨幅较上月收窄0.4个百分点，为去年11月以来的最低值。通胀放缓为韩国央行重启降息提供更宽广的空间。 2）韩国第二季度GDP终值环比增长0.7%，好于初值的增长0.6%。同比为增长0.6%，同样高于初值的增长0.5%。 3）澳大利亚第二季度GDP同比增1.8%，为2023年第二季度以来最快经济增速，高于此前市场预期。 3.2 一周全球央行重点发言梳理 1、中国央行 1）国家主席习近平主持上海合作组织成员国元首理事会第二十五次会议并发表重要讲话。成员国领导人签署并发表《上