美联储降息之箭已在弦，全球钱往哪里跑？

美联储降息之箭已在弦，全球钱往哪里跑？ 2025年09月05日 证券分析师陈梦执业证书：S0600524090001chenm@dwzq.com.cn证券分析师葛晓媛执业证书：S0600525040003gexy@dwzq.com.cn ◼展望未来，若9月美联储降息，全球大类资产可能如何演绎？我们更偏向于认为1）发达市场>新兴市场；2）美股>美债>黄金=美元；3）中国资产主要还是“以我为主”。 1、发达市场>新兴市场。首先，历史平均来看（图2），鸽派宽松信号释放后的1-3个月，发达市场的上涨弹性更大。其次，我们复盘预防式降息下，发达市场表现相对占优（图3）。典型的，2024年9月，美联储预防式降息，且全球流动性充裕的情况下，发达市场明显跑赢新兴市场（图4）。基于2025年9月是预防式降息的假设，全球流动性宽裕，发达市场企业盈利有韧性的背景下，我们预计发达市场很有可能再次跑赢新兴市场。 相关研究 《上半年，汇金买了哪些ETF？——资金流向和中短线指标体系跟踪（十七）》2025-09-02 2、美股：鸽派信号强化风偏，预防式降息下，受益于经济逐步企稳，美股弹性较大。以史为鉴，过去16次JacksonHole会议，10次定调偏鸽的会议中，标普500在会议后1个月，上涨幅度平均达1.3%，会议后3个月内涨幅更大，平均达5.5%（图5）。 《并购重组跟踪（三十四）》2025-09-01 1）风格上，大盘>小盘？历史上看预防式降息后的3-6个月，大盘的胜率更高（图6）。不过，这次可能不一样，主要考虑：一是对利率敏感的小盘股企业盈利改善预期明显（图7）；二是小盘股上涨幅度与宏观经济基本面预期息息相关。目前美国经济已经有开始“复苏”的迹象，若经济领先指标进一步回升，指向经济“复苏”，小盘的上涨的弹性更为明显（图8）。 2）行业上，信息技术、医疗保健等成长股以及金融为代表的周期板块表现往往更优，对利率变动更加敏感，更加受益于降息带来的流动性宽松（图6）。 3、美元：不一定下行。一是，降息并不一定导致美元大幅走弱（图10）。二是，从历史看，美元在鸽派会议一周后平均小幅下跌（-0.03%）转为上涨，未来一个月和三个月平均上涨0.25%、1.63%。三是，本轮降息有利于改善美国经济，如果美国经济韧性好于非美国家，我们预计美元走势相对平稳。 4、美债：短端利率下行空间更大。鲍威尔释放鸽派信号后，2年期美债利率已进入技术性下行通道，相较之下，我们预计长端利率下行幅度有限。在预防式降息周期中，长端美债通常提前定价降息，在降息落地后的1-2个月内价格涨幅收窄。此外期限溢价（财政赤字、美元信用及美联储政策独立性等）也在一定程度上制约了长端利率的下行空间（图11）。 5、中国资产：降息是“锦上添花”，“以我为主”是主线。中国市场当前不缺流动性，未来潜在增量资金入市更取决于经济基本面叙事。从2000年以来的4轮降息周期看： 1）A股：整体而言，成长方向优于价值；利率敏感的医药生物、电子往往在降息后6个月内表现更出色（图12）。 2）港股：降息后，资讯科技业无论是短期还是长期的表现都更优，必需性消费和医疗保健在中长期展现出更稳健的上涨趋势（图13）。 6、黄金：上涨还需催化剂。一是，市场已充分定价降息次数（2.4次），全年降息次数很难进一步上调；二是，基于美元不一定走弱的预期判断，黄金进一步上涨的动能相对有限；三是，贸易政策和全球地缘政治问题暂时趋缓。另外，历史上预防式降息下，美国经济实现“软着陆”，黄金涨幅明显低于“衰退式降息”（图14）。 ◼风险提示：美国经济快速陷入衰退，美联储降息不及预期，全球地缘政治风险超预期，历史经验不代表未来，数据统计及测算的误差风险。 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 注：会议定调“偏鹰”或“偏鸽”详情参考附录1 数据来源：Bloomberg，Wind，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 附录： 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn