公司事件点评报告：H1电解铝量稳价增，电解铝产能仍有增长

H1电解铝量稳价增，电解铝产能仍有增长—天山铝业（002532.SZ）公司事件点评报告 事件 买入(维持) 天山铝业发布2025年半年报：2025年H1公司营业收入为153.28亿元，同比+11.19%；归母净利润为20.84亿元，同比+0.51%；扣除非经常性损益后的归母净利润为19.61亿元，同比+0.01%；经营活动产生的现金流量净额为32.80亿元，同比+47.09%。 分析师：傅鸿浩S1050521120004fuhh@cfsc.com.cn分析师：杜飞S1050523070001dufei2@cfsc.com.cn 2025年Q2公司实现营业收入74.03亿元，同比+6.37%；归母净利润为10.26亿元，同比-24.20%%；扣除非经常性损益后的归母净利润为9.23亿元，同比-26.49%；经营活动产生的现金流量净额为24.78亿元，同比+110.72%。 投资要点 ▌公司电解铝量稳价增，成本端相对可控 生产方面，公司2025H1电解铝产量58.54万吨，同比持平；氧化铝产量119.99万吨，同比+9.76%；自备电发电约66.02亿度，阳极碳素产量27.26万吨，同比+1.38%；高纯铝产量0.21万吨，铝箔及铝箔坯料产量7.33万吨。 售价方面，公司2025H1自产电解铝平均销售价格约为20250元/吨（含税），同比上升约2.8%；自产氧化铝平均销售价格约为3700元/吨（含税），同比上升约6%。 销量方面，公司2025H1电解铝对外销量同比上升约2%，氧化铝对外销量同比上升约7%，铝深加工板块经营稳定，其中高纯铝销量同比略有提升，铝箔及铝箔坯料销量同比大幅提升，主要归因于新客户拓展顺利、需求逐步释放。 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《天山铝业（002532）：一体化布局控成本，完善铝产业链版图》2025-05-112、《天山铝业（002532）：重点项目有序推进，静待铝土矿增量逐步兑现》2024-11-013、《天山铝业（002532）：2024H1净利润大增，受益铝价上涨及成本优势》2024-08-21 生产成本方面，公司2025H1电解铝生产成本同比上升约2%，同时由于电煤采购价格的下降以及新的供电协议的落地，公司电解铝生产的综合用电成本同比下降约17%。氧化铝生产成本同比上升约18%，主要系铝土矿采购成本上涨所致。 财务分产品来看，2025H1公司总营收153.28亿元，同比+11.19%，环比+7.15%，其中原铝、氧化铝、高纯铝、铝箔和其他，五个业务板块营收分别占比65.26%/24.20%/2.10%/6.89%/1.55%；公司总毛利31.00亿元，同比+3.01%，环比-12.11%，其中原铝、氧化铝、高纯铝 、 铝 箔 和 其 他 ， 五 个 业 务 板 块 毛 利 分 别 占 比75.99%/17.48%/3.06%/2.22%/1.24%。其 中原 铝 板 块营 收 100.03亿元，同比+4.96%，环比+8.36%，毛利23.56亿元，同比+9.28%，环比+15.49%，毛利率23.55%，受益于电解铝生产成本增速控制较好，毛利率有所提升，2024年H1与H2毛利率分别为22.62%和22.10%。 ▌中游电解铝新增20万吨产能改造中，下游铝深加工板块开始增产放量，上游自产铝土矿项目推进有利于降低公司氧化铝成本 1）国家级石河子经济技术开发区的电解铝生产基地天铝有限：天铝有限已建成120万吨电解铝产能，目前公司正在对电解铝产能进行绿色低碳能效提升改造，待项目完成后电解铝年产量将提升至140万吨左右。同时毗邻电解铝产线，天瑞能源拥有6台350MW自备发电机组，年发电量可满足现有电解铝生产80%-90%的电力需求，全部用于电解铝生产，电力完全自发自用。另外，公司拥有年产能60万吨预焙阳极碳素产线，可以满足现有电解铝产能全部阳极碳素的需求。 2）铝箔深加工生产线：位于江阴，毗邻长江三角洲锂电产业聚集区，产品主要为动力电池铝箔、储能电池铝箔和食品铝箔等，一期设计产能16万吨，2025年将完成全部设备安装调试及产能爬坡。 3）印尼铝土矿：公司已完成PT Inti Tambang Makmur100%股份交割，间接获得三个铝土矿开采权。该等矿权位于印度尼西亚西加里曼丹省桑高区，矿区总占地面积合计约3万公顷，总勘探面积达25.90万公顷，目前正在进行三个矿区的详细勘探工作，2025年公司将逐步开展采矿作业。所产铝土矿计划用于公司印尼氧化铝项目所需原料，自产铝土矿成本相较市场价格将有较大的成本竞争优势。 4）印 尼 氧 化 铝 ：公 司 境 外 子 公 司PT TIANSHAN ALUMINAINDONESIA计划投资15.56亿美元在印尼规划建设200万吨氧化铝生产线，分两期建设，其中一期100万吨被列入印尼国家战略项目清单。2025年初已取得印尼环评审批，公司正在推进征地、场平、码头等各项项目前期建设工作。 5）几内亚铝土矿：目前该项目已进入生产开采阶段，所产铝土矿陆续发运回国，后续公司将逐步提升产能和运力，保障公司获得持续稳定且低成本的上游原料。 ▌盈利预测 预测公司2025-2027年营业收入分别为338.74、352.07、373.96亿元，归母净利润分别为45.94、48.58、52.33亿元，当前股价对应PE分别为10.6、10.0、9.3倍。 考虑到铝价强势，公司电解铝仍有产能增长，维持公司的“买入”投资评级。 ▌风险提示 1）电解铝下游需求不及预期；2）公司新建项目进度不及预期；3）主要产品价格大幅下跌风险；4）原材料及能源价格波动风险等。 有色组介绍 ▌ 傅鸿浩：所长助理、碳中和组长，电力设备首席分析师，中国科学院工学硕士，央企战略与6年新能源研究经验。 杜飞：碳中和组成员，中山大学理学学士，香港中文大学理学硕士，负责有色及新材料研究工作。曾就职于江铜集团金瑞期货，具备3年有色金属期货研究经验。 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 证券投资评级说明 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公 司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。